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收入同比仍有承壓，減值減少助力扭虧。2024年公司實現(xiàn)營收68.3億元，同比-14.0%，歸母凈利潤0.44億元，上年同期-3.38億元，同比扭虧為盈，扣非歸母凈利潤-2.53億元，上年同期-4.28億元，同比減虧，EPS為0.04元/股，并擬10派3元（含稅），2024年度累計分紅4.22億元，公司主動調整業(yè)務布局，審慎收縮高風險業(yè)務，收入同比仍有承壓，業(yè)績改善主因信用減值損失大幅減少，2024年計提信用減值損失2.7億元，上年同期為7.6億元。2025Q1實現(xiàn)營收14.0億元，同比-6.1%，歸母凈利潤0.41億元，同比-23.2%，扣非歸母凈利潤0.23億元，同比-4.0%。
　　25Q1毛利率和費用率均同環(huán)比改善。分產品看，防水卷材/防水涂料/防水工程施工/減隔震分別實現(xiàn)收入35.6/17.9/12.1/1.1億元，同比-15.4%/-5.7%/-17.5%/-62%，毛利率分別為19.2%/33.7%/11.4%/41.2%，分別同比+1.1/+2.1/-2.8/+9.9pp。2024年綜合毛利率21.8%，同比+0.6pp，受益原材料價格下降及內部降本增效，毛利率同比提升，期間費用率19.5%，同比+2.64pp，其中銷售/管理/財務/研發(fā)費用率分別同比+1.16/+1.41/+0.07/+0.01pp，費用率提升主因收入下滑導致未能有效攤薄，同時銷售費用和管理費用同比有所增加所致，系深化零售市場布局，加大開拓投入和相關激勵力度，以及2023年股份支付費用沖回影響。2025Q1毛利率24.4%，同比+0.6pp/環(huán)比+6.5pp，期間費用率18.3%，同比-0.2pp/環(huán)比-5.8pp，毛利率和費用率均同環(huán)比改善。
　　加強回款和風控考核，現(xiàn)金流持續(xù)修復。2024年公司實現(xiàn)經營活動凈現(xiàn)金流3.2億元，同比+64.5%，收現(xiàn)比和付現(xiàn)比1.08/1.05，上年同期1.04/1.09；2025Q1經營活動現(xiàn)金流凈流出3.8億元，上年同期凈流出9.8億元，收現(xiàn)比和付現(xiàn)比1.05/1.42，上年同期0.85/1.73，受益收入結構持續(xù)優(yōu)化，并加強回款和風控考核管控，回款同比改善，同時優(yōu)化采購付款方式，保持合理非現(xiàn)金支付比例，付現(xiàn)比有所降低，現(xiàn)金流持續(xù)修復。截至2024年末應收賬款和票據合計40.9億元，較上年同期減少0.7億元，應收規(guī)模持續(xù)下降，資產負債率64.6%，同比+1.7pp，負債率總體依舊可控。
　　風險提示：地產復蘇不及預期；原材料價格大幅上漲；應收賬款回收風險
　　投資建議：積極調整改善盈利，中期受益格局持續(xù)優(yōu)化，維持“優(yōu)于大市”公司積極調整優(yōu)化收入結構，多措并舉降本控費，并強化回款和風控考核，經營質量明顯提升，盈利能力已呈改善趨勢，考慮行業(yè)持續(xù)加速出清帶來供給格局優(yōu)化，公司作為頭部企業(yè)未來有望進一步受益。由于需求整體依舊疲弱，下調盈利預測，預計25-27年EPS為0.18/0.30/0.42元/股，對應PE為25.4/15.4/11.1x，隨著后續(xù)增長逐步回歸正軌，盈利有望進一步修復，維持“優(yōu)于大市”評級。