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天立國(guó)際控股公布FY25H1業(yè)績(jī)：收入18.76億元，yoy+14%，約占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的47.60%；凈利潤(rùn)3.90億，yoy+36.3%，約占我們?nèi)觐A(yù)測(cè)的55.40%，考慮上下半年收入利潤(rùn)確認(rèn)節(jié)奏差異，我們認(rèn)為業(yè)績(jī)符合預(yù)期。中期股息派付率維持在30%，股東回報(bào)穩(wěn)健。我們認(rèn)為民辦學(xué)歷教育學(xué)位需求相對(duì)剛性、政策環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，公司現(xiàn)有學(xué)校利用率提升潛力充足，托管等多元化新業(yè)務(wù)有望進(jìn)一步打開(kāi)增長(zhǎng)空間。公司基本面穩(wěn)健，持續(xù)兌現(xiàn)股東回報(bào)，當(dāng)前估值對(duì)應(yīng)FY25調(diào)整后歸母凈利潤(rùn)約10x PE，我們認(rèn)為具備較高性價(jià)比，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　在校生人數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，托管業(yè)務(wù)快速拓展
　　FY25H1分業(yè)務(wù)來(lái)看：綜合教育服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入10.13億，yoy+18.9%，高中在校生人數(shù)的增長(zhǎng)是主要驅(qū)動(dòng)力，24年秋季學(xué)期初，高中在校生數(shù)量達(dá)53,900名，同比增長(zhǎng)46.8%。作為第二增長(zhǎng)曲線的管理及特許經(jīng)營(yíng)（托管）業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入0.56億，yoy+116.3%，托管學(xué)校達(dá)18所（同比新增8所）。此外，產(chǎn)品銷(xiāo)售收入4.75億，同比基本持平；綜合后勤服務(wù)收入3.32億，yoy+12.9%，主要得益于在校生規(guī)模的增加。
　　利潤(rùn)率持續(xù)改善，股東回報(bào)穩(wěn)健
　　隨著現(xiàn)有學(xué)校利用率爬坡和托管等新業(yè)務(wù)的拓展，F(xiàn)Y25H1公司毛利率達(dá)到37.6%，yoy+2.2pct，凈利潤(rùn)率達(dá)到20.8%，yoy+3.4pct。公司重視長(zhǎng)期為股東創(chuàng)造穩(wěn)健回報(bào)，F(xiàn)Y25H1維持30%中期股息派息率，并在截至25年2月的六個(gè)月中累計(jì)回購(gòu)約3327萬(wàn)港元，我們估算派息+回購(gòu)年化股東回報(bào)率約3.2%。
　　維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　我們維持FY25/26/27調(diào)整后歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為7.71/9.95/11.32億元，考慮到學(xué)歷教育公司運(yùn)營(yíng)周期長(zhǎng)、現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定，我們采用DCF估值法，維持WACC為10.76%，維持永續(xù)增長(zhǎng)率1%的假設(shè)，根據(jù)股份數(shù)變動(dòng)略微上調(diào)目標(biāo)價(jià)至5.89港元（前值5.87港元，對(duì)應(yīng)調(diào)整后歸母凈利潤(rùn)FY25 PE約14.8x），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：民辦教育政策收緊的風(fēng)險(xiǎn)，在校生規(guī)模增長(zhǎng)不及預(yù)期，托管業(yè)務(wù)拓展進(jìn)度不及預(yù)期，教師及核心管理人才缺乏或流失風(fēng)險(xiǎn)。