>> 華創(chuàng)證券-4月PMI數(shù)據(jù)點評：關(guān)注“搶轉(zhuǎn)口”的階段性支撐-250430
| 上傳日期： |
2025/4/30 |
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| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,靳曉航 |
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此報告為加密報告 |
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2025年4月中國官方制造業(yè)PMI在49.0%，環(huán)比降1.5pct；官方非制造業(yè)PMI錄得50.4%，環(huán)比降0.4pct；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)50.2%，較上月降1.2pct。
總結(jié)：關(guān)稅政策影響開始顯現(xiàn)，受外部不確定性放大影響，生產(chǎn)、新訂單、進(jìn)口、新出口訂單、采購均有回落，相對突出的是內(nèi)需訂單的韌性。4月初貿(mào)易摩擦升級，關(guān)稅政策不確定性較大令市場預(yù)期反復(fù)，企業(yè)經(jīng)營預(yù)期相應(yīng)轉(zhuǎn)弱，生產(chǎn)備貨、下游訂單同步回落，但新訂單-新出口訂單之差擴大，反映4月外需相對走弱，但內(nèi)需韌性對新訂單仍有支撐。高頻來看，4月后兩周港口貨物吞吐量沖高，“搶轉(zhuǎn)口”有所體現(xiàn)，短期關(guān)注這一趨勢對國內(nèi)生產(chǎn)和訂單的支撐。
對于債市而言，4月制造業(yè)PMI開始反映關(guān)稅外部擾動，供需、價格分項有所體現(xiàn)。二季度來看，參考2018-2019年“關(guān)稅1.0”影響下的PMI走勢，當(dāng)前外部不確定性仍在，PMI可能階段性維持當(dāng)前位置運行，短期基本面條件相對支撐債市。不過邊際上也存在一些積極因素、進(jìn)展值得關(guān)注，包括：二季度國內(nèi)既有“穩(wěn)增長”政策加速推出落地，這對比“關(guān)稅1.0”時期應(yīng)對更加積極，同時針對其他地區(qū)的階段性豁免政策也帶來“搶轉(zhuǎn)口”窗口期，出口表現(xiàn)可能好于預(yù)期，上述兩因素疊加或階段性緩和數(shù)據(jù)下行斜率，或邊際上推動PMI小幅修復(fù)，進(jìn)而帶來債市“預(yù)期差”。短期關(guān)注“搶轉(zhuǎn)口”持續(xù)性與彈性，以及轉(zhuǎn)口貿(mào)易貢獻(xiàn)下4月出口數(shù)據(jù)驗證。
1、制造業(yè)PMI：供需邊際轉(zhuǎn)弱，內(nèi)需訂單好于出口
（1）生產(chǎn)：4月生產(chǎn)環(huán)比-2.8pct至49.8%，生產(chǎn)節(jié)奏相對放緩。一是月內(nèi)關(guān)稅政策預(yù)期反復(fù)，二是上月旺季基數(shù)偏高，導(dǎo)致4月環(huán)比回落幅度相對明顯。
?。?）新訂單：4月新出口訂單回落幅度相對偏大，但新訂單-新出口訂單之差走高，反映4月內(nèi)需訂單具有韌性。4月新訂單環(huán)比-2.6pct至49.2%，高于2022、2023年同期、但低于其他年份水平。按“新訂單-新出口訂單”倒算內(nèi)需訂單表現(xiàn)，4月上升至4.5%高位（圖表6），體現(xiàn)“穩(wěn)內(nèi)需”對出口訂單收縮的對沖，“內(nèi)需穩(wěn)、外需弱”特征相對顯著。
?。?）外貿(mào)：4月貿(mào)易節(jié)奏放緩，關(guān)注“搶轉(zhuǎn)口”對外需的支撐。4月新出口訂單、進(jìn)口環(huán)比分別-4.3pct、-4.1pct至44.7%、43.4%，關(guān)稅影響有一定體現(xiàn)。但從4月后兩周高頻數(shù)據(jù)看，港口貨運吞吐量環(huán)比上沖，“搶轉(zhuǎn)口”效應(yīng)顯現(xiàn)，一定程度上與4月中部分地區(qū)豁免政策相關(guān)，但這一影響暫未完全體現(xiàn)在4月數(shù)據(jù)中，關(guān)注“搶轉(zhuǎn)口”對后續(xù)新出口訂單分項的提振。
（4）價格：成本下行，出廠價格跟隨回落。4月原材料購進(jìn)價格、出廠價格環(huán)比分別-2.8pct、-3.1pct至47%、44.8%，4月國際大宗商品價格走弱，成本下行，對出廠價格回落存在傳導(dǎo)效應(yīng)。參考?xì)v史看，PPI環(huán)比與出廠價格分項變動存在同向性，關(guān)注4月PPI環(huán)比變化。
?。?）庫存：原材料、產(chǎn)成品庫存去化相對加速。一是，采購意愿環(huán)比回落，生產(chǎn)節(jié)奏放緩，原材料庫存去化為主，環(huán)比小幅-0.2pct至47.0%。二是，生產(chǎn)補貨節(jié)奏階段性放慢，也導(dǎo)致產(chǎn)成品庫存相對加速去化、環(huán)比-0.7pct至47.3%。
2、非制造業(yè)PMI：保持?jǐn)U張但斜率放緩，基建需求相對支撐
?。?）建筑業(yè)：4月建筑業(yè)PMI回落，景氣擴張放緩。4月天氣條件利好施工，建筑業(yè)景氣保持?jǐn)U張，但邊際放緩。分項上，基建投資相關(guān)的土木工程建筑業(yè)PMI繼續(xù)上沖，反映“穩(wěn)投資”政策、重大項目持續(xù)推進(jìn)之下，實物工作量落地加快。建筑業(yè)與土木工程建筑業(yè)PMI一降一升，或暗示房建需求相對偏弱。
（2）服務(wù)業(yè)：4月服務(wù)業(yè)平穩(wěn)運行。4月服務(wù)業(yè)PMI小幅回落，但保持?jǐn)U張，從季節(jié)性看這一降幅相對偏小，服務(wù)業(yè)韌性較好，但新訂單環(huán)比進(jìn)一步降1.2pct至45.9%、持平今年2月表現(xiàn)。
風(fēng)險提示：宏觀政策追加力度超預(yù)期。
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