>> 國(guó)盛證券-25Q1財(cái)報(bào)分析(一)：A股25Q1盈利與供需特征如何？-250506
| 上傳日期： |
2025/5/6 |
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pdf 共22頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
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作者： |
王昱涵,楊柳 |
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一、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：A股盈利回升轉(zhuǎn)正，凈利率是主要驅(qū)動(dòng)
1.1業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：A股盈利24Q4進(jìn)一步下探、25Q1回升轉(zhuǎn)正
——全A/全A非金融業(yè)績(jī)?cè)鏊?024年四季度進(jìn)一步下探，2025年一季度回升轉(zhuǎn)正。全A/全A非金融25Q1歸母凈利潤(rùn)同比分別為3.58%/4.28%，環(huán)比分別變動(dòng)5.94/17.26pct；全A/全A非金融24Q4歸母凈利潤(rùn)同比分別為-2.36%/-12.99%，環(huán)比分別變動(dòng)-2.30/-5.75pct。
——上市板看，主板業(yè)績(jī)保持韌性、創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)彈性較強(qiáng)；寬基指數(shù)看，大盤業(yè)績(jī)?cè)鏊傩》芈?，中小盤盈利明顯修復(fù)；行業(yè)風(fēng)格看，科技TMT、可選消費(fèi)、中游制造業(yè)績(jī)占優(yōu)，中游制造、科技TMT、上游資源增速改善。
1.2營(yíng)收增長(zhǎng)：A股營(yíng)收增速連續(xù)兩期修復(fù)，但仍小幅負(fù)增
——全A/全A非金融營(yíng)收增速連續(xù)兩期修復(fù)，但仍小幅負(fù)增。全A/全A非金融25Q1營(yíng)業(yè)收入同比分別為-0.19%/-0.25%，環(huán)比分別變動(dòng)0.72/0.72pct；全A/全A非金融24Q4營(yíng)業(yè)收入同比分別為-0.91%/-0.98%，環(huán)比分別變動(dòng)0.70/0.61pct。
1.3業(yè)績(jī)拆解：凈利率同比明顯修復(fù)，營(yíng)收同比小幅改善
——2025年一季度，全A非金融歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)4.28%，分項(xiàng)看營(yíng)收同比負(fù)增0.25%、凈利率同比正增4.54%；2024年四季度相應(yīng)同比增速分別為-12.99%、-0.98%、-12.13%。絕對(duì)視角看，A股25Q1業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)為凈利率同比增長(zhǎng)；環(huán)比視角看，凈利率同比出現(xiàn)明顯修復(fù)，營(yíng)收同比也有小幅改善。
——利潤(rùn)表拆解看，毛利率邊際改善，銷售與財(cái)務(wù)費(fèi)用的縮減超過(guò)了管理與研發(fā)費(fèi)用的擴(kuò)張，同時(shí)公允價(jià)值變動(dòng)凈收益提升。
1.4行業(yè)比較：哪些行業(yè)業(yè)績(jī)高增且邊際改善？
——25Q1業(yè)績(jī)高增且環(huán)比改善的行業(yè)包括計(jì)算機(jī)、鋼鐵、建筑材料、有色金屬、傳媒、機(jī)械設(shè)備。
——25Q1營(yíng)收高增且環(huán)比改善的行業(yè)包括計(jì)算機(jī)、家用電器、機(jī)械設(shè)備、農(nóng)林牧漁、美容護(hù)理、傳媒。
二、杜邦分析：盈利能力正向驅(qū)動(dòng)，營(yíng)運(yùn)能力、財(cái)務(wù)杠桿拖累
——全A/全A非金融ROE均連續(xù)兩期回落。全A/全A非金融25Q1 ROE（TTM）分別為7.67%/6.60%，環(huán)比增速分別為-0.69%/-0.23%；全A/全A非金融24Q4 ROE（TTM）分別為7.73%/6.61%，環(huán)比增速分別為2.93%/-7.58%。
——杜邦拆解來(lái)看，盈利能力對(duì)全A非金融ROE有正向驅(qū)動(dòng)，但營(yíng)運(yùn)能力、財(cái)務(wù)杠桿均造成拖累并抵消了上述正向因素，全A非金融25Q1凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)環(huán)比增速分別為1.75%、-1.31%、-0.65%。
三、供需格局：庫(kù)存周期磨底，產(chǎn)能繼續(xù)收緊
3.1庫(kù)存周期：營(yíng)業(yè)收入企穩(wěn)磨底，存貨增速下行速度放緩
——我們以營(yíng)業(yè)收入同比刻畫需求強(qiáng)度，結(jié)合存貨同比與庫(kù)銷比刻畫庫(kù)存情況，就可以從財(cái)務(wù)指標(biāo)的角度構(gòu)建庫(kù)存周期。當(dāng)前全A非金融整體處于庫(kù)存周期的磨底階段，需求方面看營(yíng)業(yè)收入短期有企穩(wěn)跡象，但尚未進(jìn)入上行趨勢(shì)，庫(kù)存方面看存貨同比增速連續(xù)兩期回落但降幅較小，庫(kù)銷比有小幅抬升但可能與季節(jié)性因素有關(guān)。
3.2產(chǎn)能擴(kuò)張：各項(xiàng)指標(biāo)均回落，一致反映產(chǎn)能收緊
——資本開(kāi)支、在建工程以及固定資產(chǎn)都是衡量產(chǎn)能的重要指標(biāo)，我們將上述各指標(biāo)同比增速標(biāo)準(zhǔn)化后取均值，構(gòu)建出產(chǎn)能擴(kuò)張指標(biāo)以衡量整體情況。當(dāng)前全A非金融產(chǎn)能有進(jìn)一步的收緊，具體看資本開(kāi)支同比連續(xù)兩期回落，在建工程同比24Q4短暫沖高后也在25Q1重回下行趨勢(shì)，固定資產(chǎn)同比24Q4下行后25Q1有小幅回升。
3.3行業(yè)比較：哪些行業(yè)“供給出清”或“強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)”？
——從供需格局的角度，有兩類行業(yè)值得關(guān)注，第一類是左側(cè)思路的“供給出清”行業(yè)，即庫(kù)存與產(chǎn)能均處于較為明顯的出清狀態(tài)，在需求改善時(shí)有望取得較強(qiáng)的盈利彈性，25Q1具備上述特征（（以庫(kù)銷比分<30%、產(chǎn)能擴(kuò)張分<30%為篩選標(biāo)準(zhǔn)）的行業(yè)主要包括房地產(chǎn)、建筑裝飾、有色金屬、鋼鐵、傳媒、通信、紡織服飾、社會(huì)服務(wù)、環(huán)保。
——第二類行業(yè)是右側(cè)思路的“強(qiáng)勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)”行業(yè)，即營(yíng)收高速增長(zhǎng)反映需求旺盛，同時(shí)產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)幱谳^高水平，未來(lái)有望通過(guò)提高產(chǎn)量推動(dòng)利潤(rùn)擴(kuò)張，但從25Q1結(jié)論看暫時(shí)沒(méi)有符合上述特征的行業(yè)。
四、現(xiàn)金流量：經(jīng)營(yíng)改善、投資增長(zhǎng)、融資低迷
——全A非金融25Q1現(xiàn)金凈流量比例-0.87%，連續(xù)兩期出現(xiàn)修復(fù)，融資低迷是主要拖累。
——全A非金融25Q1經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流比例10.33%，連續(xù)兩期邊際回升，反映A股上市公司經(jīng)營(yíng)情況逐漸有好轉(zhuǎn)。
——全A非金融25Q1投資現(xiàn)金流比例8.68%，24Q4小幅下探、25Q1再次回升，反映A股上市公司投資繼續(xù)增長(zhǎng)，但這與上文產(chǎn)能收緊的結(jié)論相悖，可能反映回收投資存在壓力。
——全A非金融25Q1籌資現(xiàn)金流比例-2.57%，連續(xù)8個(gè)季度為負(fù)且繼續(xù)下行，籌資為負(fù)即利息與股利支付規(guī)模大于融資規(guī)模，反映上市公司整體的融資意愿仍然較為低迷。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、公司業(yè)績(jī)修正；2、經(jīng)濟(jì)超預(yù)期波動(dòng)；3、政策超預(yù)期變化。
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