>> 民生證券-2025年4月外貿(mào)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：4月出口，被低估的韌性？-250509
| 上傳日期： |
2025/5/9 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陶川,張?jiān)平?/a> |
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事件：5月9日，中國(guó)海關(guān)總署公布4月外貿(mào)數(shù)據(jù)。按美元計(jì)，4月出口金額同比8.1%、預(yù)期2.0%、前值12.4%；進(jìn)口金額同比-0.2%、預(yù)期-6.0%、前值-4.3%。
4月出口并未出現(xiàn)觀(guān)望中的疲軟跡象，這是否凸顯了其在“經(jīng)貿(mào)斗爭(zhēng)”下的耐力和韌性？如我們?cè)诖饲皥?bào)告《二季度出口：“搶轉(zhuǎn)口”對(duì)沖幾何？》中所述，“搶轉(zhuǎn)口”等對(duì)沖力量構(gòu)成了我國(guó)出口的階段性“順流”，在7月8日“暫緩90天關(guān)稅”的最后期限前，這一效應(yīng)預(yù)計(jì)會(huì)持續(xù)存在。關(guān)稅沖擊下的出口“逆流”在當(dāng)下剛剛開(kāi)始顯現(xiàn)，但隨著關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)的存續(xù)，往后看出口走弱的跡象可能會(huì)更趨明顯。具體看，4月出口數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出以下三方面特征：
一是以“搶轉(zhuǎn)口”為代表的支撐動(dòng)能凸顯。暫緩90天關(guān)稅下，美國(guó)進(jìn)口商的提前備貨“焦慮”、中方對(duì)于拓展非美貿(mào)易的側(cè)重等，共同鑄就了非美貿(mào)易伙伴對(duì)于中國(guó)商品的“搶轉(zhuǎn)口”需求。這一點(diǎn)在4月的對(duì)不同國(guó)別出口數(shù)據(jù)上體現(xiàn)得尤為明顯，當(dāng)月我國(guó)對(duì)東盟出口同比邊際抬升9.2個(gè)百分點(diǎn)至20.8%，對(duì)總出口的貢獻(xiàn)率接近一半。
二是豁免清單下的部分商品暫時(shí)未受“波及”。按照對(duì)等關(guān)稅的豁免條款，我國(guó)對(duì)美出口約1000億美元的商品（銅、藥品、半導(dǎo)體、木材制品、某些關(guān)鍵礦物以及能源和能源產(chǎn)品等）不征收對(duì)等關(guān)稅（更多細(xì)節(jié)請(qǐng)參考《關(guān)稅豁免的“減震”信號(hào)有多強(qiáng)？》）。這自然會(huì)減輕相關(guān)產(chǎn)品的出口壓力，集成電路就是典型代表，4月出口同比較上月大幅上行12.3個(gè)百分點(diǎn)至20.2%。
三是關(guān)稅沖擊下的出口“逆流”已開(kāi)始顯現(xiàn)。盡管4月出口在“搶轉(zhuǎn)口”等對(duì)沖力量的支撐下仍具一定韌性，但關(guān)稅沖擊對(duì)于全球貿(mào)易的負(fù)面影響已經(jīng)開(kāi)始蔓延。幾大信號(hào)需要著重關(guān)注，首先是高額關(guān)稅下的中美貿(mào)易“中斷風(fēng)險(xiǎn)”，4月我國(guó)對(duì)美國(guó)出口同比大幅降至-21%。其次是美國(guó)進(jìn)口需求自4月下旬以來(lái)“沖高回落”，這主要體現(xiàn)在洛杉磯港進(jìn)口集裝箱數(shù)量的明顯下滑。再者是全球貿(mào)易景氣走軟，4月全球制造業(yè)PMI、新訂單指數(shù)時(shí)隔3個(gè)月再度落入收縮區(qū)間。
除出口外，進(jìn)口表現(xiàn)也超預(yù)期，其背后是以中國(guó)香港為代表的進(jìn)口樞紐所構(gòu)成的“緩沖帶”。在中國(guó)針對(duì)美國(guó)關(guān)稅實(shí)施對(duì)等反制的背景下，市場(chǎng)對(duì)于4月中國(guó)進(jìn)口普遍較悲觀(guān)、一致預(yù)期增速僅為-6%，明顯低于-0.2%的實(shí)際值。這背后，一方面是中國(guó)香港作為進(jìn)口中轉(zhuǎn)站的意義顯現(xiàn)（中國(guó)香港并未對(duì)美實(shí)施貿(mào)易反制），4月我國(guó)自中國(guó)香港進(jìn)口同比大幅升至41.3%。另一方面是通過(guò)拉美等實(shí)現(xiàn)“貿(mào)易替代”（美國(guó)對(duì)華主要輸出農(nóng)產(chǎn)品，而巴西等拉美國(guó)家同樣是主要的農(nóng)產(chǎn)品出口國(guó)），4月我國(guó)自拉美進(jìn)口當(dāng)月同比7個(gè)月以來(lái)首度轉(zhuǎn)正。
隨著美國(guó)關(guān)稅態(tài)度的進(jìn)一步“柔化”，后續(xù)出口怎么看？美國(guó)在貿(mào)易關(guān)稅上的談判在持續(xù)推進(jìn)，值得關(guān)注的是，近期中美之間也出現(xiàn)了積極信號(hào)。我們區(qū)分三種情形來(lái)推演后續(xù)關(guān)稅變化和出口走勢(shì)：
情景1，美國(guó)維持現(xiàn)有關(guān)稅政策。那么除了1000億美元的豁免清單外，其他商品對(duì)美幾乎不可貿(mào)易，考慮對(duì)非美貿(mào)易拓展后，2025年我國(guó)出口同比下沿在4.3%左右。
情景2：美國(guó)適度調(diào)整當(dāng)前關(guān)稅政策。如美國(guó)降低對(duì)華加征關(guān)稅稅率至60%左右等，這一情形下我國(guó)2025年出口同比降幅相對(duì)可控。
情景3：美國(guó)放棄加征對(duì)等關(guān)稅。在美國(guó)放棄對(duì)華加征對(duì)等關(guān)稅的情形下（但保留首輪貿(mào)易摩擦的12.3%的平均稅率、今年20%的普遍關(guān)稅），2025年我國(guó)出口同比有希望保持正增長(zhǎng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：未來(lái)政策不及預(yù)期；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化超預(yù)期；出口變動(dòng)超預(yù)期。
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