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【核心結(jié)論】公司作為華南地區(qū)水泥龍頭，成本管控能力增強(qiáng)，短期看需求基建端有所提升、區(qū)域內(nèi)水泥漲價(jià)趨勢(shì)較穩(wěn)，中長期看需求端粵港澳大灣區(qū)發(fā)展提供動(dòng)能，供給端限超產(chǎn)、碳排放相關(guān)政策遏制新增。目前公司估值處歷史低位、分紅率91.2%，投資價(jià)值凸現(xiàn)。我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入237/239/249億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.7/13.2/15.6億元。給予公司25年0.32倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.20港元/股，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　行業(yè)層面：1）需求端：公司所處華南地區(qū)為國內(nèi)水泥需求重點(diǎn)市場(chǎng)，短期看“兩重”建設(shè)加快推進(jìn)、基建端已見提速跡象（25年3月廣東、廣西水泥產(chǎn)量分別同比+11.6%、17.8%)，中長期粵港澳大灣區(qū)發(fā)展建設(shè)有望提供需求動(dòng)能；2）供給端：受限制超產(chǎn)政策、碳排放政策影響，水泥供給進(jìn)一步收縮可期，有利于落后產(chǎn)能出清、行業(yè)集中度提升，公司作為區(qū)域龍頭有望率先收益。3）價(jià)格端：截至2025/4/25，廣東、廣西地區(qū)高標(biāo)水泥周均價(jià)分別較24年同期+13.04%/+18.18%，或體現(xiàn)區(qū)域水泥企業(yè)心態(tài)轉(zhuǎn)變、行業(yè)自律性增強(qiáng)，若后續(xù)穩(wěn)價(jià)到位公司盈利端有望改善。
　　公司層面：1）周期筑底+盈利拐點(diǎn)：近年來公司收入、利潤階段性承壓，但降速已邊際改善，周期底部逐漸壓實(shí)，25Q1盈利已大幅改善；2）成本優(yōu)勢(shì)：24年公司毛利率逆勢(shì)提升1.8pct至16.5%，彰顯成本優(yōu)勢(shì)，25年來水泥提價(jià)、煤價(jià)繼續(xù)下行，25Q1毛利率繼續(xù)上行，預(yù)計(jì)毛利端有望持續(xù)改善。3）資本開支下降+自由現(xiàn)金流回正+高分紅凸顯價(jià)值：公司資本開支持續(xù)下降，24年自由現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正、現(xiàn)金分紅率同比大幅提升44.5pct至91.2%。我們認(rèn)為后續(xù)隨著公司盈利端改善、資本支出持續(xù)下降、現(xiàn)金流進(jìn)一步增厚，未來有望維持較高的分紅率，促進(jìn)估值水平提升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游市場(chǎng)需求加速下滑風(fēng)險(xiǎn)；政策落地執(zhí)行不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；區(qū)域協(xié)同不佳風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。