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投資要點(diǎn)
　　圍繞開關(guān)電源業(yè)務(wù)橫向延展，高功率服務(wù)器電源領(lǐng)軍廠商
　　公司深耕電源行業(yè)20年，全球產(chǎn)能布局全面，已形成電源適配器、數(shù)據(jù)中心電源和其他電源三大業(yè)務(wù)布局，2024年收入占比分別為44%、38%、17%。公司收入規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，2017-2024年復(fù)合增速高達(dá)25%，尤其AI高功率服務(wù)器電源增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛，為公司貢獻(xiàn)新的增長(zhǎng)動(dòng)能。2024年高功率數(shù)據(jù)中心電源產(chǎn)品營(yíng)收同比大增537%，占數(shù)據(jù)中心電源整體比重快速提升至53.5%，帶動(dòng)數(shù)據(jù)中心電源業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)80%，毛利率同比提升5.5pct至25.0%。
　　服務(wù)器電源：AI驅(qū)動(dòng)行業(yè)高增，受益于國(guó)產(chǎn)替代大機(jī)遇
　　高功率服務(wù)器電源需求打開百億市場(chǎng)空間，大陸廠商追趕勢(shì)頭迅猛。國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)資本開支高增，有望進(jìn)入AI應(yīng)用驅(qū)動(dòng)算力投入的正反饋循環(huán)，服務(wù)器電源環(huán)節(jié)將受益，同時(shí)AI服務(wù)器需求占比快速增長(zhǎng)，相應(yīng)推動(dòng)服務(wù)器領(lǐng)域向高功率電源演進(jìn)迭代。據(jù)測(cè)算得全球25年AI服務(wù)器電源市場(chǎng)空間合理預(yù)期為132-340億元。從市場(chǎng)格局上看，全球服務(wù)器電源主要廠商包括臺(tái)達(dá)、光寶等臺(tái)系廠商，大陸廠商基于成本、服務(wù)、響應(yīng)配合等優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。
　　公司為稀缺的高功率服務(wù)器電源供應(yīng)商，有望深度受益。24年數(shù)據(jù)中心電源業(yè)務(wù)營(yíng)收14.59億元，YOY+79.95%，收入占比同比提升10.17pct至38.42%，其中高功率數(shù)據(jù)中心電源業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.80億元，YOY+537%，占數(shù)據(jù)中心電源業(yè)務(wù)整體收入比重由23年底的15.11%快速提升至53.48%，已陸續(xù)為浪潮信息、富士康、華勤、聯(lián)想、中興、新華三等國(guó)內(nèi)知名服務(wù)器系統(tǒng)廠商出貨。24年發(fā)行可轉(zhuǎn)債用于數(shù)據(jù)中心電源建設(shè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)值收入為9.66億元/年。
　　電源適配器：消費(fèi)電子需求復(fù)蘇有望帶動(dòng)景氣度回升
　　下游應(yīng)用領(lǐng)域增長(zhǎng)，消費(fèi)電子需求復(fù)蘇。電源適配器主要的應(yīng)用場(chǎng)景中，辦公電子市場(chǎng)的需求預(yù)期回暖，截止24Q4個(gè)人PC已實(shí)現(xiàn)連續(xù)五個(gè)季度增長(zhǎng)，且Canalys預(yù)計(jì)25年AIPC將成為全球PC市場(chǎng)增長(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)力，同時(shí)智能家居等新興市場(chǎng)同比快速增長(zhǎng)，為電源適配器發(fā)展提供廣闊空間。
　　海內(nèi)外客戶資源豐富，橫向拓展實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展。公司在電源適配器行業(yè)具備良好的口碑，為行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)之一，與境內(nèi)外知名客戶建立了穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作關(guān)系，包括LG、HP、Honeywell、Roku、Technicolor、Sagemcom、谷歌、沃爾瑪、富士康、?？低?、大華股份等，同時(shí)計(jì)劃在新興應(yīng)用場(chǎng)景中橫向拓展更多品類，預(yù)計(jì)隨著下游需求復(fù)蘇，電源適配器業(yè)務(wù)收入及盈利能力將得到修復(fù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司為稀缺的高功率服務(wù)器電源供應(yīng)商，有望受益于AI驅(qū)動(dòng)需求爆發(fā)，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)份額擴(kuò)張及海外市場(chǎng)拓展；電源適配器基本盤業(yè)務(wù)穩(wěn)健，隨著行業(yè)需求復(fù)蘇有望得到修復(fù)；積極拓展新興領(lǐng)域應(yīng)用，有望獲得更多成長(zhǎng)機(jī)遇。預(yù)計(jì)25-27年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收46/55/65億元，YOY分別+21.6%/19.5%/17.9%，歸母凈利潤(rùn)分別3.54/4.65/5.70億元，YOY分別+32.1%/31.5%/22.5%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值PE分別為33/25/20倍（25年5月19日收盤價(jià)），給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期；原材料價(jià)格上漲超預(yù)期；匯率波動(dòng)超預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等風(fēng)險(xiǎn)。