>> 國盛證券-6月市場觀點：關(guān)注出口數(shù)據(jù)反映的關(guān)稅影響-250603
| 上傳日期： |
2025/6/3 |
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pdf 共10頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
王程錦,楊柳 |
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引言：4月我國出口增速邊際放緩，且對美出口明顯降速，如上期提示，關(guān)稅加征的實際影響將陸續(xù)顯現(xiàn)。后續(xù)關(guān)稅影響的不確定性主要集中在節(jié)奏、幅度、結(jié)構(gòu)上，其中節(jié)奏與時長取決于各方談判，但幅度與結(jié)構(gòu)仍可以持續(xù)跟蹤。本篇報告將重點結(jié)合最新的4月出口結(jié)構(gòu)變化，對關(guān)稅影響研究做一些有益的線索補充。
4月出口數(shù)據(jù)反映的關(guān)稅影響線索：
其一，4月各行業(yè)商品的出口增速變化的結(jié)構(gòu)與幅度如何？首先，就出口同比增速的絕對水平看，對美同比普遍轉(zhuǎn)負，非美延續(xù)韌性。其次，結(jié)合同比增速的環(huán)比變化看，各行業(yè)大致可以分為三類情形：一是整體出口降速，且對美和非美出口同步降速，比如通信；二是整體出口及對美出口降速，但對非美出口也有提速對沖，比如電子；三是對美出口降速，但受益于對非美出口的提速，整體出口增速仍有提速或改善，比如電力設(shè)備。最后，落腳對營收的沖擊測算上，預(yù)計家電、有色、輕工、機械、紡服面臨的營收沖擊壓力較大。
其二，面對關(guān)稅壓力，各行業(yè)商品出口的量、價水平有何變化？大致可以劃分為四類行業(yè)：一類是呈現(xiàn)量價齊跌特征（量價齊跌），比如通信行業(yè)；第二類是縮量主導的方向（價穩(wěn)量跌），比如家電行業(yè)；第三類是縮量但價格仍有漲勢的方向（價漲量跌），比如輕工、紡服等；第四類是可能存在較多以價換量特征的方向（價跌量增），比如計算機、電子等?？偨Y(jié)而言，日常消費品更多面臨縮量的拖累（比如家電、紡服、輕工等），先進制造方向則可能同時面臨量、價壓力（比如部分通信設(shè)備、電子元件、計算機設(shè)備等）。
2、月度市場回顧：
5月海外多空交織，風險資產(chǎn)普遍經(jīng)歷修復，A股市場沖高震蕩，價值風格相對占優(yōu)。行業(yè)上，環(huán)保、醫(yī)藥、軍工領(lǐng)漲，電子、社服、計算機跌幅居多。期間ETF重返流出，兩融資金貢獻轉(zhuǎn)正，回購與減持同步增加。
3、6月市場觀點與配置建議：
大勢層面，震蕩延續(xù)，中樞下移，波動可控。沿敘事維度看，關(guān)稅演繹依舊充滿變數(shù)，中美對抗的敘事定價預(yù)計仍有波折；國內(nèi)新一輪降準降息已經(jīng)落地，政策節(jié)奏延續(xù)貨幣先行，流動性敘事定價繼續(xù)強于政策發(fā)力敘事。沿盈利維度看，高頻數(shù)據(jù)短期未見明顯改善，關(guān)稅加征的影響也已陸續(xù)顯現(xiàn)，而政策的增量加碼仍在期待中，節(jié)奏與力度預(yù)計也將更多掛鉤外需沖擊的深度與廣度。展望6月，關(guān)稅預(yù)期與政策預(yù)期仍會交織向前，在內(nèi)外不確定性未見明顯弱化前，震蕩格局預(yù)計將延續(xù)。方向上，預(yù)計中樞有所下移，但波動相對可控。向上，關(guān)稅、地緣、美債等風險項均有升級風險，震蕩中樞或有承壓；向下，依舊具備托底訴求，權(quán)重資產(chǎn)波動預(yù)計相對可控。
配置建議上，增配低波紅利，博弈產(chǎn)業(yè)催化。沿趨勢、周期、位置的框架出發(fā)：邊際變化主要體現(xiàn)預(yù)期和位置上。預(yù)期層面，一是外部關(guān)稅預(yù)期，以中美談判超預(yù)期為標志的關(guān)稅緩和拐點已過，關(guān)稅預(yù)期再現(xiàn)升級風險，外需板塊預(yù)計依舊是當下的高波動資產(chǎn)，只能波段參與；二是國內(nèi)政策預(yù)期，降息降準落地疊加關(guān)稅沖擊顯現(xiàn)為后續(xù)政策增量發(fā)力提供了更多基礎(chǔ)和理由，但節(jié)奏依舊難判，且歷史經(jīng)驗更多將期待指向7月，內(nèi)需板塊的博弈預(yù)計也較難自發(fā)形成合力。位置層面，多數(shù)行業(yè)已回歸至4月初對等關(guān)稅缺口上沿附近或下方，僅內(nèi)需屬性較強的少數(shù)方向?qū)崿F(xiàn)了比較明顯的補缺口，也暗示在關(guān)稅不確定性仍高的窗口期，4月初的關(guān)稅缺口仍是資金合力做多的重要阻力位。落腳六月份的配置思路中，內(nèi)外不確定性仍多且節(jié)奏難判，建議以穩(wěn)求勝，底倉增配低波紅利資產(chǎn)，博弈潛在產(chǎn)業(yè)催化。一是增加低波、紅利配置，優(yōu)先關(guān)注電力、銀行，其次是煤炭、石化、以及內(nèi)需主導的消費品（如乳品、調(diào)味品）；二是交易性機會中，優(yōu)先關(guān)注相對前期熱度下降較多且仍有催化潛力的方向，比如國產(chǎn)AI鏈，機器人、智能駕駛等。
風險提示：1、海外流動性轉(zhuǎn)向不及預(yù)期；2、國內(nèi)政策力度不及預(yù)期；3、地緣沖突風險加??；4、本文測算結(jié)果涉及諸多估算，實際影響可能存在偏差。
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