>> 東吳證券-策略周評：接下來行業(yè)怎么輪動？-250607
| 上傳日期： |
2025/6/7 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳剛 |
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2025年以來大盤有兩輪上漲的行情
2025年以來，大盤呈現(xiàn)出兩輪顯著的上漲行情。第一輪行情是“東升西落”交易。1月13日，美元指數(shù)升至110點(diǎn)的高位，隨后趨勢性回落，成為驅(qū)動行情開啟的關(guān)鍵因素。弱美元周期下，美元流動性外溢、對新興市場形成利好，A股科技成長板塊顯著受益。同時，DeepSeek大模型出圈、以及阿里巴巴資本開支指引超預(yù)期，都強(qiáng)化了中國科技資產(chǎn)重估的敘事，是行情演繹的催化劑。從板塊表現(xiàn)來看，人形機(jī)器人和算力是本次“東升西落”交易的主線，與指數(shù)形成共振。
第二輪行情是關(guān)稅沖擊后的反彈。4月7日，在中美貿(mào)易摩擦風(fēng)險的沖擊下，市場進(jìn)行一次性計價，大盤重挫。滬指跳空低開、日內(nèi)跌超7%，形成“黃金坑”。隨著國家隊積極入市修復(fù)市場預(yù)期、一系列穩(wěn)市政策陸續(xù)出臺、以及中美關(guān)稅迎來邊際改善等多因素共振下，市場快速反彈，主要指數(shù)均回補(bǔ)4月7日的缺口，回升至關(guān)稅沖擊前的運(yùn)行中樞。區(qū)別于第一輪行情，本輪反彈并未形成交易的主線，而是呈現(xiàn)“電風(fēng)扇”式的輪動特征。4月參與輪動的板塊有反關(guān)稅、周邊命運(yùn)共同體概念、自主可控鏈條、內(nèi)需消費(fèi)、以及紅利；而進(jìn)入5月，題材再度發(fā)散，國防軍工、新消費(fèi)、核電、數(shù)字貨幣等方向均有脈沖式表現(xiàn)。
兩輪行情中板塊輪動特征的差異
從輪動面積來看，“東升西落”交易中，弱美元和科技資產(chǎn)重估敘事邏輯主導(dǎo)市場定價，全A量能中樞維持在1.6萬億，充裕的流動性支撐主線行情的展開。資金聚焦于算力、人形機(jī)器人為代表的核心成長方向，形成“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的效應(yīng)。以申萬一級行業(yè)相較全A跑出超額收益的比例衡量輪動面積，該指標(biāo)僅有45.2%，指向板塊輪動面積偏小。而4月8日至今的超跌反彈行情中，市場風(fēng)險偏好并未隨指數(shù)修復(fù)至關(guān)稅沖擊前的狀態(tài)，融資余額明顯減少，量能中樞維持在1.2萬億附近，存量資金在反關(guān)稅、新消費(fèi)、國防軍工等題材間快速輪動，雖未形成持續(xù)上漲的主線，但行業(yè)輪動面積較大，申萬一級行業(yè)相較全A跑出超額收益的比例超60%。
在輪動高度方面，兩輪行情也存在一定的分化。第一輪行情中，資金持續(xù)流入主線板塊、形成更高的收益。以相對萬得全A跑出超額收益的行業(yè)作為樣本，這些行業(yè)的平均超額收益達(dá)到7.8%。領(lǐng)漲行業(yè)更是表現(xiàn)亮眼，計算機(jī)、傳媒漲幅分別達(dá)到41%、33%。而第二輪行情由于板塊輪動加速，資金存量博弈，板塊超額收益高度受到制約。行業(yè)的平均超額收益為6.5%，而領(lǐng)漲行業(yè)如美容護(hù)理、紡織服飾等板塊漲幅均未超過30%。
結(jié)合成交額占比數(shù)據(jù)，能從側(cè)面印證兩輪行情的板塊輪動差異。在第一輪行情中，以TMT為代表的主線板塊成交額占比持續(xù)攀升，在2月末觸及45%的高點(diǎn)，這反映出市場資金高度集中于TMT相關(guān)領(lǐng)域。此后隨著TMT成交占比逐漸回落，以銀行為代表的紅利權(quán)重和小微盤成交占比在4月觸底回升，表明市場結(jié)構(gòu)從AI領(lǐng)漲向杠鈴切換。同時新消費(fèi)、國防軍工、核電、數(shù)字貨幣等多種新型題材的成交占比也出現(xiàn)明顯回升的跡象，指向板塊輪動進(jìn)入加速階段。
新一輪行情中板塊的輪動特征可能與“東升西落”交易類似
在前期利好逐步兌現(xiàn)、風(fēng)險充分計價后，指數(shù)走勢偏震蕩。前期穩(wěn)市政策利好逐步消化，中美關(guān)稅仍有不確定性，市場缺乏明確的向上動力，新一輪行情的啟動需等待新的敘事和催化。
我們認(rèn)為，美元指數(shù)走弱將成為關(guān)鍵的催化變量。從歷史經(jīng)驗看，在全球流動性寬松、美元下行階段，非美資產(chǎn)往往走強(qiáng)，中國市場也將受益。展望后續(xù)，弱美元仍是基準(zhǔn)假設(shè)?；谔乩势照叱掷m(xù)擾動、美國政府的債務(wù)壓力、以及基本面潛在風(fēng)險等多重因素壓制，美元將趨勢性走弱。美元指數(shù)自5月中旬再度轉(zhuǎn)跌以來，已經(jīng)再度回落到100點(diǎn)下方，我們判斷6月美元將會進(jìn)一步下行、或跌破前低，弱美元驅(qū)動的流動性外溢將帶動A股開啟新一輪“東升西落”交易。
新一輪上漲行情中，板塊輪動特征或復(fù)刻首輪“東升西落”交易。在量能層面，全A量能中樞有望回升至1.5萬億以上，打破當(dāng)前存量博弈的狀態(tài)：弱美元周期促使全球流動性外溢，疊加市場風(fēng)險偏好提升后杠桿資金回流——當(dāng)前融資余額尚未隨指數(shù)修復(fù)至關(guān)稅沖擊前水平，增量資金入場空間充足。在板塊表現(xiàn)上，把握主線將會是獲取超額收益的關(guān)鍵。當(dāng)前部分題材已經(jīng)高估，在資金高低切換后出現(xiàn)退潮的現(xiàn)象。而經(jīng)歷了階段性調(diào)整的AI方向，受益于大模型算法迭代、算力基礎(chǔ)設(shè)施升級以及應(yīng)用場景加速落地，產(chǎn)業(yè)發(fā)展確定性強(qiáng)勢，或?qū)⒊蔀橐惠喩仙星橹械闹骶€。
板塊配置建議
從短期來看，存量博弈的背景下，“電風(fēng)扇”式的主題輪動或仍將持續(xù)。當(dāng)前市場缺乏新的敘事，上漲動力不足、量能難以放大；而在關(guān)稅邊際緩和、國家隊入市等系列穩(wěn)市政策的支撐下，指數(shù)下行的風(fēng)險又相對有限。因此在存量博弈的結(jié)構(gòu)性行情中，主題的輪動仍將持續(xù)，可以關(guān)注：新消費(fèi)、創(chuàng)新藥、國防軍工、可控核聚變、穩(wěn)定幣、AI端側(cè)（AI眼鏡等）、商業(yè)航天等方向。
中期而言，我們認(rèn)為美元指數(shù)跌破前低將會是關(guān)鍵催化，A股有望迎來新一輪“東升西落”交
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