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事件：公司發(fā)布公告，擬投資四川竹漿紙用一體化高性能紙基新材料項(xiàng)目，總投資額110億元，其中一期/二期均計(jì)劃建設(shè)40萬(wàn)噸竹漿、60萬(wàn)噸紙，以及配套設(shè)施&竹林基地，兩期項(xiàng)目合計(jì)將為公司貢獻(xiàn)80萬(wàn)噸竹漿&120萬(wàn)噸紙。一期達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值約51.5億元，公司預(yù)計(jì)正式開(kāi)工之日起3年內(nèi)投產(chǎn)，二期未來(lái)?yè)駲C(jī)建設(shè)。四川人工竹林面積約66萬(wàn)公頃，占全國(guó)比例17%、排名第一。近年來(lái)四川省大力發(fā)展“竹—漿—紙—加工—銷售”一體化產(chǎn)業(yè)集群，已成為最大的竹漿紙生產(chǎn)省份。我們認(rèn)為公司此次投資主要為搶占國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)竹林資源，未來(lái)漿線有望率先投產(chǎn)。
　　政策加持、技術(shù)進(jìn)步，竹漿市場(chǎng)空間擴(kuò)容可期。2023年全年竹漿產(chǎn)量為254萬(wàn)噸，占紙漿總產(chǎn)量?jī)H2.9%。2023年10月發(fā)改委印發(fā)《加快“以竹代塑”發(fā)展三年行動(dòng)計(jì)劃》，11月中國(guó)政府與國(guó)際竹藤組織聯(lián)合發(fā)布《“以竹代塑”全球行動(dòng)計(jì)劃（2023—2030年）》，竹漿紙產(chǎn)業(yè)頂層設(shè)計(jì)基本完成，預(yù)計(jì)未來(lái)3年內(nèi)200-250萬(wàn)噸新建產(chǎn)能將投產(chǎn)（不含仙鶴此次規(guī)劃）。竹子纖維形態(tài)和纖維素含量品質(zhì)介于針葉木、闊葉木之間，竹漿品種質(zhì)量可與木漿媲美，近年來(lái)我國(guó)已突破竹漿/溶解漿生產(chǎn)關(guān)鍵技術(shù)、竹高得率漿漂白白度增限也取得突破性進(jìn)展。竹漿已可生產(chǎn)各類高檔紙基產(chǎn)品，未來(lái)憑借我國(guó)竹林資源稟賦有望高速發(fā)展。
　　漿紙磨底，盈利改善趨勢(shì)明確。Q2受制于內(nèi)需疲軟，漿紙價(jià)格均階段性下降，但公司廣西&湖北基地林漿紙一體化匹配度逐步提高、新產(chǎn)能落地后產(chǎn)銷保持相對(duì)景氣，Q2整體利潤(rùn)仍有望小幅改善?，F(xiàn)階段漿紙價(jià)格已處明確底部區(qū)間，漿紙價(jià)格8-9月有望企穩(wěn)反彈，疊加Q3公司成本邊際優(yōu)化（低價(jià)漿入庫(kù)），噸盈利修復(fù)可期。展望未來(lái)，我們認(rèn)為公司全年造紙產(chǎn)銷增速30%+預(yù)期未變，中長(zhǎng)期漿紙協(xié)同有望持續(xù)驅(qū)動(dòng)經(jīng)營(yíng)成本改善，待四川新基地落地后成長(zhǎng)邏輯有望延續(xù)。
　　盈利預(yù)測(cè)&投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)分別為13.1、17.1、20.0億元，對(duì)應(yīng)PE估值分別為11.1X、8.5X、7.3X。盈利預(yù)測(cè)下調(diào)主要系近期紙價(jià)超預(yù)期下滑，但考慮到公司成本端Q3改善趨勢(shì)明確，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求不及預(yù)期，產(chǎn)能投放不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇