>> 招商證券-H&H國(guó)際控股(01112.HK)ANC環(huán)比提速，嬰配粉實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇-250706
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2025/7/7 |
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來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
任龍,陳書(shū)慧 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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25H1公司收入預(yù)計(jì)中單位數(shù)增長(zhǎng)，其中ANC業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)同比中單位數(shù)增長(zhǎng)Q2環(huán)比提速，Swisse中國(guó)市場(chǎng)線上優(yōu)勢(shì)鞏固，BNC預(yù)計(jì)低單位數(shù)增長(zhǎng)，奶粉反彈益生菌繼續(xù)承壓，下半年有望整體改善，PNC預(yù)計(jì)高單位數(shù)增長(zhǎng)盈利同步提升。利潤(rùn)端受提前贖回優(yōu)先票據(jù)產(chǎn)生的一次性溢價(jià)及相關(guān)未攤銷(xiāo)交易成本非現(xiàn)金撇銷(xiāo)影響，表觀凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下降45-65%，經(jīng)調(diào)整EBITDA同比下滑0-5%，經(jīng)調(diào)整的扣非凈利潤(rùn)同比+1-15%。全年看公司收入有望實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，內(nèi)生利潤(rùn)改善，債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化?？紤]到一次性費(fèi)用支出影響，我們調(diào)整25、26年eps分別至0.60、1.03元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
事件：H&H國(guó)際控股發(fā)布2025上半年業(yè)績(jī)預(yù)告，公司預(yù)計(jì)25H1收入同比中單位數(shù)增長(zhǎng)，利潤(rùn)端受提前贖回優(yōu)先票據(jù)產(chǎn)生的一次性溢價(jià)及相關(guān)未攤銷(xiāo)交易成本非現(xiàn)金撇銷(xiāo)影響，表觀凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下降45-65%，經(jīng)調(diào)整EBITDA同比下滑0-5%，經(jīng)調(diào)整的扣非凈利潤(rùn)同比+1-15%。具體來(lái)看：
ANC穩(wěn)健增長(zhǎng)，中國(guó)區(qū)環(huán)比提速。ANC業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)25H1實(shí)現(xiàn)中單位數(shù)增長(zhǎng)表現(xiàn)穩(wěn)健（25Q1收入同比+3.2%，Q2環(huán)比提速）；其中中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)收入同比雙位數(shù)增長(zhǎng)，澳洲市場(chǎng)相對(duì)承壓，其他市場(chǎng)（中國(guó)香港、東南亞、意大利等）保持強(qiáng)勁增勢(shì)。增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)力來(lái)自消費(fèi)者對(duì)美容抗衰、排毒產(chǎn)品的需求提升，以及Swisse Plus +系列、Little Swisse系列等新品類(lèi)持續(xù)放量。電商渠道優(yōu)勢(shì)顯著，Swisse在中國(guó)內(nèi)地維生素補(bǔ)充劑市場(chǎng)穩(wěn)居第一，25年618期間包攬?zhí)熵垺⒕〇|、抖音、唯品會(huì)等平臺(tái)營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品品類(lèi)銷(xiāo)售額榜首，線上領(lǐng)先地位進(jìn)一步鞏固。
BNC奶粉業(yè)務(wù)亮眼，益生菌下滑拖累增長(zhǎng)。BNC業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)25H1實(shí)現(xiàn)低單位數(shù)增長(zhǎng)，整體有所復(fù)蘇，其中奶粉業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，25H1銷(xiāo)量實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，主要得益于持續(xù)獲取新消費(fèi)者（尤其電商及母嬰店渠道）并擴(kuò)大市場(chǎng)份額，Biostime于中國(guó)內(nèi)地超高端嬰配粉份額由去年13.0%提升至25年5月的15.8%，1&2段奶粉618期間GMV大增103%。然而，嬰幼兒益生菌及營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品收入錄得雙位數(shù)下滑，主要受中國(guó)內(nèi)地藥房渠道客流持續(xù)減少及全行業(yè)挑戰(zhàn)影響，但該品類(lèi)線上銷(xiāo)售額保持低單位數(shù)增長(zhǎng)。
PNC如期增長(zhǎng)，盈利能力提升。PNC業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)25H1實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，符合公司全年規(guī)劃。受益于寵物營(yíng)養(yǎng)品高端化、擬人化趨勢(shì)及寵物數(shù)量增加。高毛利的寵物補(bǔ)充品分部收入保持低至中雙位數(shù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)分部盈利性同步提升。
債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)進(jìn)行，一次性支出拖累表觀利潤(rùn)。經(jīng)調(diào)整可比EBITDA同比微跌0-5%，但EBITDA率維持中高雙位數(shù)穩(wěn)健水平，符合公司整體指引水平；經(jīng)調(diào)整可比純利同增1%-15%，主因債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化及融資成本下降（剔除一次性因素影響）；GAAP利潤(rùn)同比下跌45%-65%，主因提前贖回優(yōu)先票據(jù)產(chǎn)生的一次性溢價(jià)及相關(guān)未攤銷(xiāo)交易成本非現(xiàn)金撇銷(xiāo)所致；截至25年6月末，現(xiàn)金余額約18.3億元，25年1月完成3.5年期美元優(yōu)先票據(jù)再融資，延長(zhǎng)債務(wù)期限并降低融資成本，相關(guān)美元負(fù)債已通過(guò)交叉貨幣掉期對(duì)沖，流動(dòng)性狀況穩(wěn)健。
全年展望：BNC期待繼續(xù)反彈，H2收入有望提速。收入端看，公司25年全年收入有望實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，H2環(huán)比H1有所提速，主要在于奶粉業(yè)務(wù)收入繼續(xù)復(fù)蘇，同時(shí)下半年益生菌業(yè)務(wù)也有望低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。ANC業(yè)務(wù)全年有望延續(xù)高單位數(shù)增長(zhǎng)，PNC業(yè)務(wù)全年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)增長(zhǎng)。利潤(rùn)端EBITDA率則有望保持中雙位數(shù)水平。
投資建議：ANC環(huán)比提速，BNC實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，維持“增持”評(píng)級(jí)。25H1公司收入預(yù)計(jì)中單位數(shù)增長(zhǎng)，其中ANC業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)同比中單位數(shù)增長(zhǎng)Q2環(huán)比提速，Swisse中國(guó)市場(chǎng)線上優(yōu)勢(shì)鞏固，BNC預(yù)計(jì)低單位數(shù)增長(zhǎng)，奶粉反彈益生菌繼續(xù)承壓，下半年有望整體改善，PNC預(yù)計(jì)高單位數(shù)增長(zhǎng)盈利同步提升。利潤(rùn)端受提前贖回優(yōu)先票據(jù)產(chǎn)生的一次性溢價(jià)及相關(guān)未攤銷(xiāo)交易成本非現(xiàn)金撇銷(xiāo)影響，表觀凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下降45-65%，經(jīng)調(diào)整EBITDA同比下滑0-5%，經(jīng)調(diào)整的扣非凈利潤(rùn)同比+1-15%。全年看公司收入有望實(shí)現(xiàn)高單位數(shù)增長(zhǎng)，內(nèi)生利潤(rùn)改善，債務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。考慮到一次性費(fèi)用支出影響，我們調(diào)整25、26年eps分別至0.60、1.03元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品需求承壓、品類(lèi)推廣不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等
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