>> 中泰證券-資產(chǎn)配置大宗研究系列：資產(chǎn)配置專題報(bào)告，特朗普宣布對(duì)銅加50%的額外關(guān)稅，后續(xù)關(guān)注2+2因素-250710
| 上傳日期： |
2025/7/11 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
何佳燁 |
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事件：美國(guó)總統(tǒng)特朗普7月8日表示，將對(duì)從海外進(jìn)口的銅及銅相關(guān)產(chǎn)品征收50%的額外關(guān)稅。還將對(duì)藥品及藥品原料征收200%的額外關(guān)稅，但將設(shè)置一年以上的緩沖期。特朗普表示這兩項(xiàng)措施均會(huì)在近期正式公布。美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)盧特尼克在接受美國(guó)?？怂股虡I(yè)頻道的采訪時(shí)表示，預(yù)計(jì)銅關(guān)稅的啟動(dòng)時(shí)間為7月底至8月上旬。商務(wù)部長(zhǎng)霍華德·盧特尼克在接受CNBC採訪時(shí)表示，銅關(guān)稅可能將于7月底或8月初實(shí)施。
為何關(guān)稅會(huì)導(dǎo)致COMEX-LME銅有價(jià)差？
其核心機(jī)制在于關(guān)稅政策割裂了全球統(tǒng)一市場(chǎng)，引發(fā)跨市場(chǎng)套利和區(qū)域供需失衡。主要有三個(gè)原因：
1、進(jìn)口成本直接推升美國(guó)本土關(guān)稅增加了非美國(guó)銅進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)的成本（如50%關(guān)稅使進(jìn)口銅價(jià)大幅上漲），導(dǎo)致美國(guó)境內(nèi)銅供應(yīng)緊張，本土銅價(jià)（COMEX）被迫上漲以覆蓋額外成本而LME作為全球基準(zhǔn)價(jià)，反映的是未受美國(guó)關(guān)稅影響的國(guó)際供需，因此漲幅較小甚至承壓下跌。
2、投機(jī)資本放大了波動(dòng)。在期貨市場(chǎng)做多COMEX銅，同時(shí)做空LME銅，進(jìn)一步拉大價(jià)差。
3、貿(mào)易商在關(guān)稅落地前搶出口至美國(guó)：將LME倉庫（如倫敦、鹿特丹）的銅轉(zhuǎn)運(yùn)至COMEX交割倉庫。例如2025年2-4月，因預(yù)期有232關(guān)稅，COMEX庫存飆升，而LME庫存驟降。這種“買LME拋COMEX+實(shí)物轉(zhuǎn)移”，擴(kuò)大兩地價(jià)差。貿(mào)易商搬庫本質(zhì)是價(jià)差的結(jié)果，但會(huì)通過庫存再分配和金融杠桿放大區(qū)域性供需矛盾。
美國(guó)總統(tǒng)特朗普8日表示，將對(duì)所有進(jìn)口到美國(guó)的銅征收50%的新關(guān)稅，該事件發(fā)生后，導(dǎo)致COMEX銅價(jià)大幅拉升，創(chuàng)造自1988年以來最大的盤內(nèi)漲幅；而LME銅價(jià)應(yīng)聲下跌，導(dǎo)致COMEX與LME的價(jià)差再度拉開，一度達(dá)到2000美元/噸。本次超市場(chǎng)預(yù)期在兩個(gè)方面：
其一，此次加征的關(guān)稅水平，超出了市場(chǎng)在2月美國(guó)宣布對(duì)銅發(fā)起232調(diào)查時(shí)的預(yù)期。當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為后續(xù)對(duì)銅征收的關(guān)稅可能在15%-20%區(qū)間，而此次50%的關(guān)稅幅度，已通過價(jià)格波動(dòng)更直觀地顯現(xiàn)出對(duì)市場(chǎng)的沖擊。
其二，此次232調(diào)查的結(jié)論公布時(shí)間顯著早于市場(chǎng)預(yù)期。按照常規(guī)流程，此類調(diào)查的法定最長(zhǎng)時(shí)限為270天，原本預(yù)計(jì)結(jié)果要延續(xù)到11月下旬才會(huì)出爐。
有哪些因素影響后續(xù)銅價(jià)？——關(guān)注兩個(gè)指標(biāo)和兩個(gè)事件2+2
指標(biāo)一：COMEX庫存/消費(fèi)比，以了解從LME搬運(yùn)到COMEX的銅庫存被消耗的情況。如果該比值<0.5，意味著銅極度緊缺的情況。
指標(biāo)二：注銷占比（%）=注銷倉單量/ LME總庫存：該比值升高預(yù)示短期內(nèi)庫存可能大幅下降，反之則預(yù)示流出動(dòng)能減弱。注銷倉單（Canceled Warrants）：指已從LME倉庫中注銷、準(zhǔn)備移出交割體系的倉單，代表實(shí)物即將流出倉庫。套利啟動(dòng)：當(dāng)COMEX銅價(jià)顯著高于LME銅，貿(mào)易商執(zhí)行“買LME拋COMEX+實(shí)物轉(zhuǎn)移”策略，推高LME注銷占比套利撤退：注銷占比驟降），表明貿(mào)易商停止搬庫，套利資本離場(chǎng)。
事件一：智利是否能被豁免也是影響銅價(jià)的另一個(gè)關(guān)鍵問題。值得注意的是，智利2024年精銅出口量超過200萬噸，理論上能夠滿足美國(guó)的精銅需求，這部分供應(yīng)是否會(huì)被納入豁免范圍，同樣將對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。
事件二：TC的加工費(fèi)是否能回升。TC/RC是冶煉廠主要收入來源。若TC/RC低于盈虧平衡點(diǎn)，冶煉廠將面臨虧損。銅精礦加工費(fèi)（TC）跌至-43美元/千噸，冶煉虧損或觸發(fā)全球減產(chǎn)。TC是行業(yè)極端狀態(tài)的標(biāo)志，僅在極少數(shù)情況下出現(xiàn)（歷史上銅、鎳等品種曾短暫出現(xiàn)過），因?yàn)殚L(zhǎng)期負(fù)數(shù)會(huì)導(dǎo)致冶煉廠虧損倒閉，反而會(huì)倒逼行業(yè)“去產(chǎn)能”。價(jià)差能否回歸取決于礦端緊缺能否緩解。
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