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核心觀點(diǎn)
　　25Q2我們預(yù)期公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)1819億（yoy+12.9%，qoq+1.0%），前序預(yù)測(cè)值為1821億，基本維持不變，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，主要系上修云業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)，下修支付板塊預(yù)測(cè)。25Q2歸母凈利潤(rùn)（Non-IFRS）為659億（yoy +15%），維持前值。
　　25Q2我們預(yù)取增值服務(wù)收入達(dá)915億（yoy +16%, qoq -0.7%)，前序預(yù)測(cè)值為914億，基本維持不變，主要調(diào)整流水預(yù)測(cè)結(jié)構(gòu)。我們預(yù)期25Q2游戲收入577.5億（yoy+19%，qoq-3%），前序預(yù)測(cè)值為576.6億。去年Q2為《王者榮耀》與《和平精英》開啟趨勢(shì)轉(zhuǎn)暖的時(shí)點(diǎn)，基數(shù)較高，但今年Q2我們預(yù)期頭部常青樹產(chǎn)品在高基數(shù)背景下仍能維持同比增長(zhǎng)。以及《DNF》雖然去年同期剛上線高基數(shù)，但常青游戲《三角洲行動(dòng)》環(huán)比趨勢(shì)超預(yù)期增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)不錯(cuò)增量。我們預(yù)期公司新頭部大作周期將在Q4《無畏契約：能源行動(dòng)》上線后開啟。
　　25Q2我們預(yù)期營(yíng)銷服務(wù)收入達(dá)352億（yoy +17.7%, qoq+10.4% ），前序預(yù)測(cè)值為350億?；揪S持不變。公司營(yíng)銷收入增速跑贏市場(chǎng)，主要由于1）供給端：視頻號(hào)流量、庫(kù)存持續(xù)增長(zhǎng)釋放；2）AI驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)化率提升；3）需求側(cè)：內(nèi)循環(huán)貢獻(xiàn)占比提升，廣告主對(duì)視頻號(hào)、小程序及微信搜一搜廣告庫(kù)存的強(qiáng)勁需求，微信電商等交易生態(tài)系統(tǒng)的持續(xù)優(yōu)化有望驅(qū)動(dòng)內(nèi)循環(huán)需求側(cè)增長(zhǎng)。未來AIAgent能力釋放有望繼續(xù)復(fù)刻此前小程序?qū)α髁亢蛷V告內(nèi)循環(huán)預(yù)算的驅(qū)動(dòng)邏輯。
　　25Q2我們預(yù)期金融科技及企業(yè)服務(wù)收入達(dá)541億（yoy +7.3%, qoq -1.5%)，前序預(yù)測(cè)值為545億。我們下修支付收入預(yù)測(cè)，上修云業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)。支付業(yè)務(wù)我們進(jìn)行下修，預(yù)期維持一季度情況——支付筆數(shù)增長(zhǎng)，但筆單價(jià)下行趨勢(shì)，整體無增長(zhǎng)。云業(yè)務(wù)我們進(jìn)行上修，增速預(yù)期因新機(jī)房投入使用比Q1微增。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們預(yù)期新游戲《無畏契約》M上線將驅(qū)動(dòng)新周期開啟，預(yù)計(jì)25~27年IFRS歸母凈利潤(rùn)為2188/2482/2749億元（原值為2185/2484/2778億元，因調(diào)整支付等業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)），25~27年non-IFRS歸母凈利潤(rùn)為2657/2985/3306億元。采用SOTP估值，給予對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)599.06港幣（545.47人民幣HKD/RMB=0.91），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　政策風(fēng)險(xiǎn)、游戲收入不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、廣告行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)