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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　軟包+疊片作為固態(tài)電池主要技術(shù)路線，孚能科技作為軟包龍頭，技術(shù)遷移快+產(chǎn)線兼容性強(qiáng)，未來(lái)或在固態(tài)電池領(lǐng)域有一席之地。同時(shí)，其預(yù)計(jì)2026-2027年實(shí)現(xiàn)全固態(tài)硫化物電池裝車。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持增持評(píng)級(jí)?？紤]到SPS新產(chǎn)線爬坡需要時(shí)間，我們下調(diào)公司2025-2026年盈利預(yù)測(cè)，新增2027年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年的EPS分別為-0.13/0.43/0.67元，可比公司2026年平均估值為28倍PE，隨著低成本SPS新產(chǎn)品釋放，預(yù)計(jì)未來(lái)將提高孚能科技產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，公司出貨量和盈利能力或有較大改善。我們給予公司2026年48倍PE，目標(biāo)價(jià)20.49元，維持增持評(píng)級(jí)。
　　軟包固態(tài)電池先鋒。孚能科技在固態(tài)中競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：1）孚能科技作為國(guó)內(nèi)軟包龍頭，技術(shù)遷移快。軟包目前是固態(tài)最佳封裝形式，軟包能適配極片膨脹從而能有更高的摻硅率+適應(yīng)等靜壓技術(shù)的超高壓力。2）常年深耕軟包+疊片+高鎳三元路線，產(chǎn)線成熟，與固態(tài)電池兼容性強(qiáng)。3）2022年半固態(tài)電池已量產(chǎn)，積累了車企、EVTOL、機(jī)器人等行業(yè)客戶，未來(lái)客戶協(xié)同效應(yīng)強(qiáng)。
　　全固態(tài)電池量產(chǎn)進(jìn)度加速。全固態(tài)電池產(chǎn)品規(guī)劃：2025年推出第一代硫化物全固態(tài)電池，采用高鎳三元正極+高硅負(fù)極，能量密度高達(dá)400Wh/kg；2026年推出第二代，正極材料升級(jí)至富鋰錳基/高鎳正極，采用鋰金屬負(fù)極，能量密度提升至500Wh/kg；2027年推出第三代，實(shí)現(xiàn)能量密度500Wh/kg以上。預(yù)計(jì)2025年8月向客戶送樣硫化物固態(tài)電池，年底建成0.2GWh中試線并實(shí)現(xiàn)電池交付。2026-2027年實(shí)現(xiàn)裝車，且產(chǎn)能預(yù)計(jì)到GWh級(jí)別。預(yù)計(jì)2030年大規(guī)模量產(chǎn)。
　　半固態(tài)成本競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，已實(shí)現(xiàn)商業(yè)化應(yīng)用。公司半固態(tài)電池的成本相比液態(tài)電池只高5-10%，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。公司目前半固態(tài)出貨量已達(dá)GWh級(jí)別。預(yù)計(jì)到2025年底，半固態(tài)電池產(chǎn)能將達(dá)到54GWh。公司2023年后獲得的三元體系產(chǎn)品定點(diǎn)均采用半固態(tài)解決方案，覆蓋高端商用車、eVTOL等多領(lǐng)域頭部客戶。7月16日，阿聯(lián)酋企業(yè)Autocraft與中國(guó)企業(yè)時(shí)的科技簽署10億的E20 eVTOL采購(gòu)協(xié)議，孚能科技獨(dú)供其半固態(tài)電池。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：固態(tài)電池發(fā)展不及預(yù)期，SPS推廣不及預(yù)期