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瑞幸2Q25杯量的大幅增長(zhǎng)、單杯價(jià)格的回升以及毛利率的大幅擴(kuò)張都受益于外賣平臺(tái)大戰(zhàn)。雖然外賣大戰(zhàn)已逐漸平息，但其余燼短期仍可能利好瑞幸3Q25同店增長(zhǎng)，只是增幅可能較2Q25有所回落。中長(zhǎng)期來(lái)看，外賣大戰(zhàn)利好現(xiàn)制咖啡滲透率的提升，帶動(dòng)更多消費(fèi)者養(yǎng)成喝咖啡的習(xí)慣。因此，瑞幸也借此機(jī)會(huì)加速門店布局，提升品牌的曝光度，搶占消費(fèi)者心智，并繼續(xù)扮演行業(yè)整合者的角色。我們上調(diào)瑞幸2025-2026年的收入與凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)，并上調(diào)目標(biāo)價(jià)至48.5美元。瑞幸依然是我們消費(fèi)行業(yè)首選買入標(biāo)的。
　　外賣平臺(tái)大戰(zhàn)余燼短期可能持續(xù)利好3Q25同店增長(zhǎng)：盡管三大外賣平臺(tái)近期已官宣停戰(zhàn)，但根據(jù)我們的調(diào)研，目前線上平臺(tái)促銷力度依然高于價(jià)格戰(zhàn)之前。同時(shí)，考慮到部分消費(fèi)者可能在價(jià)格戰(zhàn)期間已養(yǎng)成一定的消費(fèi)習(xí)慣，我們預(yù)測(cè)3Q25的同店杯量增長(zhǎng)相較2Q25可能有所放緩，但仍將維持正增長(zhǎng)。盡管促銷力度已顯著減小，但渠道調(diào)研顯示目前外賣平臺(tái)的券后價(jià)格依然低于線下自取，因此消費(fèi)者短期可能不會(huì)很快回到線下。這意味著短期實(shí)收單杯價(jià)格同比仍有望提升。
　　預(yù)計(jì)2H25毛利率承壓，但經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比基本保持穩(wěn)定：我們預(yù)計(jì)較高的咖啡豆采購(gòu)價(jià)格將從三季度開始影響瑞幸的毛利率。另外，我們預(yù)計(jì)3Q25線上訂單占比同比仍會(huì)增加，利好實(shí)收單杯價(jià)格的上升，從而部分抵消咖啡豆對(duì)毛利率的負(fù)面影響。外賣價(jià)格戰(zhàn)結(jié)束將使整體外送費(fèi)用的同比增速大幅下降，而經(jīng)營(yíng)杠桿有望抵消毛利率與外送費(fèi)用增加帶來(lái)的壓力。我們預(yù)測(cè)2H25毛利率同比下降2ppt左右，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比保持穩(wěn)定。另外，近期生豆期貨價(jià)格的回落可能意味著2026年原材料價(jià)格對(duì)毛利率的壓力可能小于市場(chǎng)原本的預(yù)期。
　　中國(guó)消費(fèi)行業(yè)為數(shù)不多擁有長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)的企業(yè)，維持“買入”評(píng)級(jí)及行業(yè)首選：短期外賣平臺(tái)價(jià)格戰(zhàn)培養(yǎng)和鞏固了消費(fèi)者對(duì)現(xiàn)飲咖啡的消費(fèi)習(xí)慣，利好現(xiàn)飲咖啡滲透率提升。而價(jià)格戰(zhàn)的結(jié)束則意味著行業(yè)重新回歸到良性競(jìng)爭(zhēng)，現(xiàn)飲咖啡行業(yè)長(zhǎng)期集中度提升再次成為結(jié)構(gòu)性趨勢(shì)。作為行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，瑞幸將繼續(xù)憑借強(qiáng)大的產(chǎn)品創(chuàng)新力、品牌營(yíng)銷能力、高效的供應(yīng)鏈和門店運(yùn)營(yíng)能力、以及優(yōu)秀的盈利能力，扮演行業(yè)整合者的角色。我們維持瑞幸“買入”評(píng)級(jí)并上調(diào)目標(biāo)價(jià)。瑞幸依然是我們2025年消費(fèi)行業(yè)首推。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；瑞幸品牌力下降。