>> 華西證券-資產配置日報：股債商齊漲-250805
| 上傳日期： |
2025/8/5 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉郁,謝瑞鴻 |
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復盤與思考:
8月5日，股市的上漲趨勢并未中斷，資金仍在積極輪動，紅利與小微盤成為領漲板塊；債市正在嘗試擺脫做空思維，中長期品種收益率午后開始下行。
股市，在銀行與保險等權重股的支撐下，大盤板塊表現(xiàn)優(yōu)異，上證指數(shù)、滬深300、中證紅利上漲0.96%、0.80%、1.04%；與此同時，部分資金繼續(xù)在小微盤博弈，中證2000、萬得微盤股指上漲0.90%、0.95%；雙創(chuàng)概念略微降溫，科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指漲幅為0.40%、0.39%，恒生科技則延續(xù)反彈趨勢，單日上漲0.73%。債市，長端利率先上后下，全天來看，10年、30年國債活躍券分別下行0.40bp、0.05bp至1.70%、1.92%；10年、30年國債期貨主力合約上漲0.05%、0.06%。
國內商品方面，焦煤遠月合約漲停，“反內卷”交易熱度再起?！胺磧染怼敝黝}行情經歷短暫回調后，交易熱度重燃，多數(shù)相關品種收漲。其中，焦煤部分遠月合約尾盤觸及漲停，主力合約收高6.9%，多晶硅、焦炭也分別錄得3.9%和3.2%的顯著漲幅。純堿、螺紋鋼等品種漲幅在2%以內，而燒堿、玻璃和碳酸鋰則表現(xiàn)相對偏弱，分別下跌0.4%、0.6%和2.4%。
煤炭板塊的強勢，主要受到行業(yè)安全生產標準提升的直接刺激。4日晚間，新版《煤礦安全規(guī)程》正式發(fā)布（2026年2月1日開始執(zhí)行），市場普遍預期，更嚴格的安全標準將有效限制部分不合規(guī)產能，并加速落后產能的淘汰，從而對煤炭的實際供給形成約束。從歷史經驗看，焦煤市場的走勢與安全整治的關聯(lián)度較高，上一次《煤礦安全規(guī)程》于2022年1月修訂發(fā)布后，焦煤期貨在隨后的三個月內最大漲幅超過40%。
作為“反內卷”的標桿行業(yè)，光伏產業(yè)的自律行動仍在穩(wěn)步推進中，為板塊提供了堅實的底部支撐。今日行業(yè)商會再次向企業(yè)發(fā)出倡議，堅決抵制以低于成本價出口等不正當競爭行為。同時，產業(yè)協(xié)同穩(wěn)價的努力仍在繼續(xù)，6月底十大光伏玻璃廠商發(fā)布集體減產30%計劃，7月底行業(yè)會議再次召開并討論主流產品價格調整。
市場的驅動模式或正從前期的“期貨引領現(xiàn)貨”轉向“現(xiàn)貨引領期貨”。以雙焦為例，在7月25日監(jiān)管“降溫”導致期貨價格回調的過程中，焦煤、焦炭的現(xiàn)貨價格反而延續(xù)了強勁的上漲勢頭。焦炭現(xiàn)貨價格在經歷五輪提價后，已從1205元/噸穩(wěn)步上漲至1455元/噸；焦煤現(xiàn)貨價格也從765元/噸一路上漲至1240元/噸的高點。現(xiàn)貨市場的堅挺，為期貨價格的企穩(wěn)反彈提供了最有力的基本面支撐。
從期貨的期限結構來看，今日主要“反內卷”相關品種已全面轉為遠月合約價格高于近月，其中玻璃、焦煤、焦炭的遠月升水幅度分別達到1.88%、1.58%和1.08%，市場對遠期基本面的改善比近期更為樂觀。
總體來看，前期市場對政策預期的情緒化交易降溫后，行情并未熄火，而是進入了由現(xiàn)貨基本面和更具體的產業(yè)政策驅動的新階段，“反內卷”仍是未完待續(xù)的主線。
債市方面，隨著月初流動性回歸平穩(wěn)，央行開始回籠跨月資金，不過借貸成本依舊維持低位。今日央行逆回購續(xù)作1607億元，凈回籠2885億元。然而，大額回籠并未使得資金利率明顯變化，非銀隔夜利率開于1.41-1.43%，隨后質押利率債成本快速降至1.35%，并維持至尾盤；7天資金利率穩(wěn)定在1.45-1.47%區(qū)間。全天加權，R001、R007分別為1.35%、1.47%，與前一日基本持平。
參考7月資金利率變化，當流動性開始進入自發(fā)平衡區(qū)間以后，隔夜與7天利率的最低值分別為1.36%、1.48%，與當前點位相近，這也意味著在沒有增量資金注入銀行間市場的背景下，資金利率可能已經來到短期低點。因而跨月后雖然資金體感較佳，但短端沒有強勢行情，1年期大型國股行存單發(fā)行利率維持在1.63%附近水平。后續(xù)短端能否破位下行，還需依靠供需關系的改善，如一級發(fā)行節(jié)奏趨緩等。
長端方面，10點過后，5年及以上活躍券收益率陸續(xù)轉向下行。從外部因素來看，市場交易的利好預期或是“大行啟動配置7-10年利率債”，不過從中介機構的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，大行日內增持品種多為3年內及20年以上國債，和盤中機構猜想存在出入。長端收益率重回下行，或多與投資者情緒正在自發(fā)修復相關。
往后看，我們依然傾向于8月，尤其是中上旬，或迎來債市的高光時刻。在7月下旬的快跌過程中，債市基本上已把看得見與看不見的利空均消化殆盡，10年、30年等期限甚至存在超調的可能性。目前市場漲不動，大概率還是做多的一致預期尚未形成，部分機構暫且偏謹慎。
一致預期怎么形成？一方面，這可能需要一個事件作為契機，如特朗普團隊對于中美關稅的表態(tài)出現(xiàn)明顯反轉，亦或是某項重要基本面數(shù)據(jù)超預期走弱，8月前兩周是重要的時間窗口。此外，雖然近期股市漲勢依舊亮眼，但其部分微觀變化值得債市關注，一是成交量有所回落，二是部分資金涌入銀行與保險，反映部分投資者的風險偏好正在退坡。另一方面，債市做多預期形成可能也是一個快速發(fā)酵的過程，今年以來，債市的運行節(jié)奏明顯逆轉，從曾經的“慢漲快跌”變?yōu)椤翱鞚q慢跌”，布局需在左側而非右側。當前作為大跌后的冷靜期，或是合適的配置時點。
權益
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