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核心觀點(diǎn)
　　事件:25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.88億元，同比-2.8%，歸母凈利-0.03億元，同比-107.7%，扣非凈利-0.15億元，同比-159.7%；毛利率12.4%，同比-6.23pcts，歸母凈利率-0.4%，同比-109.03%。25Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.82億元，同/環(huán)比+1.90%/+24.7%；歸母凈利0.05億元，同/環(huán)比-79.5%/-163.9%；扣非凈利-0.04億元，同/環(huán)比-134.0%/-56.6%；毛利率10.49%，同比/環(huán)比-7.10pct/-4.50pcts；歸母凈利率1.4%，同比/環(huán)比-5.2pct/+4.1pcts；EPS為-0.02元，符合預(yù)期。
　　下游增速放緩，營(yíng)收有所下滑。2025年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)6.88億元，同比-2.80%。公司專攻石墨負(fù)極材料領(lǐng)域，同比下滑3.04%，占總業(yè)務(wù)量99.5%，主要受公司下游行業(yè)增速放緩所致，負(fù)極材料產(chǎn)能增長(zhǎng)，供求環(huán)境階段性失衡，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品單價(jià)下降。
　　上游原材料價(jià)格上升，毛利率大跳水。由于上游石油焦價(jià)格大幅上升，公司毛利率大幅降低，由2024年的22.6%下滑至25H1的12.49%。上游石油焦成本占負(fù)極材料成本40%左右，國(guó)內(nèi)石油焦生產(chǎn)不及下游負(fù)極材料需求，價(jià)格從2024年1月最低價(jià)1930元持續(xù)上漲至2025年2月的3990元/噸;海外石油焦進(jìn)口需求提升，2025年3月進(jìn)口石油焦價(jià)格接近160美元/噸，環(huán)比上漲4.7%左右。
　　前瞻布局下一代非石墨類負(fù)極材料。硅基負(fù)極理論容量達(dá)4200mAh/g（石墨10倍以上)，原料儲(chǔ)備豐富，有廣闊的商業(yè)化應(yīng)用前景。目前，公司已涉及硅碳負(fù)極、硬碳負(fù)極、石墨烯等新型碳材料領(lǐng)域，并具備了產(chǎn)業(yè)化基本條件。
　　投資建議：公司是行業(yè)內(nèi)重要的負(fù)極材料供應(yīng)商，現(xiàn)石墨負(fù)極材料技術(shù)完善，致力于做強(qiáng)新型碳材料產(chǎn)業(yè)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能布局完善，積極推進(jìn)出海布局。依托自身負(fù)極材料技術(shù)優(yōu)勢(shì)，堅(jiān)持降本增效，有一定長(zhǎng)期空間。預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為15/17/18億元；歸母凈利分別為0.5/0.6/0.9億元，EPS 0.44、0.53、0.72元/股，對(duì)應(yīng)PE 72x/59x/44x。首次覆蓋給予“中性”評(píng)級(jí)
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格上漲等風(fēng)險(xiǎn)。