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事件：公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入910.94億元，同比增長9.16%，歸母凈利潤454.03億元，同比增長8.89%。其中25Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入396.50億元，同比增長7.26%，歸母凈利潤185.55億元，同比增長5.25%。在整體白酒消費(fèi)大環(huán)境疲弱的情況下，公司取得這樣的成績實(shí)屬不易。
　　茅臺酒銷售整體保持穩(wěn)定，系列酒同比略降。茅臺酒上半年實(shí)現(xiàn)銷售收入755.90億元，同比增長10.24%，其中25Q2茅臺酒實(shí)現(xiàn)銷售收入320億元，同比增長10.99%。系列酒上半年實(shí)現(xiàn)銷售收入137.63億，同比增長4.7%，其中25Q2系列酒實(shí)現(xiàn)銷售收入67.4億，同比下降6.5%。今年上半年茅臺酒通過增加非標(biāo)茅臺的投放量，整體實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的增長。系列酒受1935出貨放緩的影響，Q2有所回落。
　　直營渠道占比略有波動(dòng)，國際化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。公司Q2直銷渠道銷售額167.89億元，直營占比43.28%，環(huán)比Q1直營占比下降2.61pct，判斷是由于非標(biāo)產(chǎn)品主要從直營渠道對外發(fā)貨，Q1春節(jié)期間非標(biāo)產(chǎn)品出貨較多所致。i茅臺Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48.9億，占比12.61%，環(huán)比提升1.01pct，i茅臺的銷售進(jìn)一步提升。從區(qū)域上來看，Q2海外市場實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入28.9億元，同比增長27.6%，國際化戰(zhàn)略下茅臺海外市場持續(xù)高增。
　　銷售費(fèi)用率略增，毛利率整體持平。2025Q2公司實(shí)現(xiàn)銷售凈利率49.53%，同比下降1.07pct。2025Q2毛利率90.42%，同比下降0.26pct，毛利率下降判斷與系列酒整體調(diào)整打款節(jié)奏有關(guān)。25Q2公司銷售費(fèi)用率4.45%，同比增加0.45pct，判斷主要是因?yàn)橄盗芯剖袌鐾度肓Χ燃哟?；管理費(fèi)用率4.48%，同比下降0.32pct，管理費(fèi)用率保持穩(wěn)定。
　　龍頭業(yè)績穩(wěn)健，全年銷售目標(biāo)完成可期。本輪白酒周期高端酒受到很大的沖擊，但是公司作為白酒行業(yè)的龍頭企業(yè)，在努力的維持渠道庫存的良性，維持批價(jià)的穩(wěn)定，顯示出龍頭企業(yè)穿越周期的定力和能力。公司在今年年初定調(diào)全年目標(biāo)收入增速9%左右，從上半年業(yè)績表現(xiàn)來看，公司在努力完成收入計(jì)劃，全年完成任務(wù)目標(biāo)可期。
　　公司盈利預(yù)測及投資評級：我們看好龍頭酒企不斷在高端酒市場集中度提升的趨勢和能力，預(yù)測2025年公司實(shí)現(xiàn)銷售收入同比增長9%，歸母凈利潤同比增長7.89%，對應(yīng)EPS74.06元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)估值為19.17倍。根據(jù)公司歷史估值和長期業(yè)績穩(wěn)定的特點(diǎn)，給予目標(biāo)估值25倍，給予“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，白酒整體需求復(fù)蘇不及預(yù)期，公司管理出現(xiàn)重大瑕疵等。