>> 中郵證券-貴州茅臺(600519)營收利潤符合預(yù)期，經(jīng)營韌性突顯-250813
| 上傳日期： |
2025/8/13 |
大小： |
687KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中郵證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
蔡雪昱,張子健 |
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投資要點
25H1收入利潤符合預(yù)期，經(jīng)營韌性突顯。公司發(fā)布2025年中報,上半年實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤893.89/454.03/453.9億元，同比+9.10%/+8.89%/+8.93%。25H1公司毛利率/歸母凈利率為91.3%/49.84%，分別同比-0.46/-0.12pct；銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率分別為3.58%/4.06%/0.08%，分別同比+0.44/-0.54/-0.03pct。分產(chǎn)品看，25H1茅臺酒/系列酒收入分別為755.90/137.63億元，同比+10.24%/+4.68%。25H1毛利率下降預(yù)計與非標投放比例相對降低有關(guān)。25H1銷售費用率提升主因公司加大了廣告宣傳及市場費用，管理費用率下降主因職工薪酬支出有所縮減。25H1茅臺酒/系列酒基酒產(chǎn)量約4.37/2.96萬噸，去年同期分別為3.91/2.27萬噸。
公司單Q2實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤396.5/185.55/185.4億元，同比7.26%/5.25%/5.23%。25Q2，公司毛利率/歸母凈利率為90.63%/46.8%，分別同比-0.26/-0.9pct；銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率分別為4.45%/4.48%/0.12%，分別同比0.46/-0.32/-0.05pct。分產(chǎn)品看，25Q2茅臺酒/系列酒收入分別為320.32/67.40億元，同比+10.99%/-6.53%，系列酒同比下滑主因去年同期高基數(shù)。
25H1直銷占比提升，i茅臺銷售維穩(wěn)。分渠道來看，25H1直銷渠道實現(xiàn)收入400.10億元，同比+18.62%，經(jīng)銷渠道493.43億元，同比+2.83%，直銷占比同比提升3.50pct至44.78%；單Q2直銷渠道實現(xiàn)收入167.89億元，同比+16.52%，經(jīng)銷渠道219.83億元，同比+1.48%，直銷占比同比提升3.36pct至43.30%。25H1直銷渠道增長更快，預(yù)計主因公司為維護價盤而控制了經(jīng)銷商發(fā)貨。25H1，i茅臺實現(xiàn)收入107.60億元，同比+4.98%；單Q2實現(xiàn)收入48.90億元，同比-0.35%。25年上半年i茅臺開展了品牌節(jié)、走進系列申購等活動，整體活動頻次和力度相比去年同期都有所提升。
銷售收現(xiàn)平穩(wěn)，預(yù)收款承壓。25H1銷售收現(xiàn)950.87億元，同比+9.18%，其中25Q2銷售收現(xiàn)389.43億元，同比-4.64%；25H1經(jīng)現(xiàn)凈額131.19億元，同比-64.18%。經(jīng)現(xiàn)凈額下滑主因公司吸收集團公司成員單位存款減少及存放中央銀行法定準備金和不可提前支取的同業(yè)存款增加。25H1末合同負債（預(yù)收款）55.07億元，同比減少44.86億元、環(huán)比減少32.81億元（去年同口徑環(huán)比增加4.70億元）。
盈利預(yù)測與投資建議
二季度白酒行業(yè)正處于宏觀經(jīng)濟周期與產(chǎn)業(yè)調(diào)整周期的雙重疊加時期，公司迎難而上、主動作為，赴省區(qū)開展市場調(diào)研，強化措施應(yīng)對，全力提振市場信心，總體發(fā)展態(tài)勢依然向好。公司25年營收目標增長9%左右，我們預(yù)計有望順利達成。我們預(yù)計2025-2027年公司營業(yè)收入分別為1900.38/2090.91/2307.04億元，同比增長9.13%/10.03%/10.34%，歸母凈利潤941.51/1039.63/1150.80億元，同比增長9.19%/10.42%/10.69%（從分紅的視角來看，若25年按75%分紅率來計算，對應(yīng)當前股價股息率為3.91%），對應(yīng)EPS為74.95/82.76/91.61元，對應(yīng)當前股價PE為19/17/16倍，維持“買入”評級。
風險提示：
食品安全風險；需求不及預(yù)期風險；批價大幅波動風險。
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