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事項(xiàng)：
　　公司公布2025年半年報(bào)。25H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.64億元，同比+15.1%；歸母凈利潤(rùn)1.88億元，同比+4.6%。其中，第二季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.68億元，同比+0.2%；歸母凈利潤(rùn)0.57億元，同比-25.5%。
　　評(píng)論：
　　自由點(diǎn)延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)能，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。上半年，公司自由點(diǎn)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.87億元，同比+20.5%；其中大健康系列產(chǎn)品占比繼續(xù)提升，益生菌、有機(jī)純棉系列銷售反饋積極。同時(shí)，隨著消費(fèi)者培育效果逐漸顯現(xiàn)，公司褲型衛(wèi)生巾產(chǎn)品收入增長(zhǎng)迅速。
　　電商渠道階段性承壓，外圍市場(chǎng)表現(xiàn)繼續(xù)亮眼。1）線上渠道：短期輿論影響疊加線上渠道競(jìng)爭(zhēng)加劇，25H1公司電商渠道收入下滑9.4%至5.92億元。隨著公司聚焦重點(diǎn)資源投放，近期線上渠道ROI已基本恢復(fù)至去年同期水平，整體形勢(shì)持續(xù)向好，預(yù)計(jì)四季度將恢復(fù)至正常增速狀態(tài)。2）線下渠道：上半年公司線下渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.33億元，同比+39.8%；其中外圍市場(chǎng)發(fā)展迅速，營(yíng)收同比+124.2%。展望下半年，公司外圍市場(chǎng)拓展進(jìn)度或預(yù)計(jì)進(jìn)一步加快。
　　盈利能力略有下滑，銷售費(fèi)用投入力度加大。25H1，公司實(shí)現(xiàn)毛利率53.2%，同比-1.2pct；其中電商渠道實(shí)現(xiàn)毛利率50.7%，同比-5.2pct。費(fèi)用端，公司實(shí)現(xiàn)銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率36.4%/2.4%/-0.01%，同比+1.1/-0.6/+0.1pct；其中銷售費(fèi)用率提升主要系輿情影響下，公司增加了品牌端和線上平臺(tái)的預(yù)算外費(fèi)用投入。綜合來(lái)看，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利率10.7%，同比-1.1pct。
　　投資建議：輿情影響基本消除，線上渠道恢復(fù)至正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)。展望未來(lái)，公司品牌勢(shì)能向上，大健康系列產(chǎn)品保持高增，核心五省競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，外圍市場(chǎng)滲透率逐漸提升。考慮到輿情對(duì)上半年經(jīng)營(yíng)形成壓制，我們略下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.6/4.8/6.2億元（25-27年前值為3.7/5.0/6.3億元），對(duì)應(yīng)PE為36/26/21X。參考絕對(duì)估值法，給予目標(biāo)價(jià)33.8元/股，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)拓展不及預(yù)期，原料成本大幅波動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。