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事件：公司發(fā)布2025年中期業(yè)績(jī)。1H25實(shí)現(xiàn)收入769.39億元，YoY +3.4%，收入結(jié)構(gòu)趨于多元化，市場(chǎng)側(cè)，集客市場(chǎng)和海外市場(chǎng)收入占比超過一半；業(yè)務(wù)側(cè)，電信基建服務(wù)以外（業(yè)務(wù)流程外判服務(wù)，應(yīng)用、內(nèi)容及其他服務(wù)）的收入占比超過一半。盈利方面，1H25經(jīng)營(yíng)毛利潤(rùn)78.88億元，YoY-2.8%，對(duì)應(yīng)毛利率10.3%，YoY-0.6pct，主要因客戶側(cè)資本開支下降、成本控制趨嚴(yán)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整。公司采取降本增效等有效舉措，1H25銷售、一般及管理費(fèi)用為61.82億元，YoY-5.5%，占整體營(yíng)收的8%，YoY-0.8pct。1H25歸母凈利潤(rùn)21.29億元，YoY+0.2%，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)率2.8%，YoY-0.1pct。
　　AI帶動(dòng)算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和行業(yè)場(chǎng)景應(yīng)用，集客市場(chǎng)成為營(yíng)收增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力：1）運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)：1H25運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)收入382.03億元，YoY-4.6%，系客戶資本開支下調(diào)拖累TIS業(yè)務(wù)，1H25運(yùn)營(yíng)商相關(guān)TIS業(yè)務(wù)收入YoY-12%。公司服務(wù)運(yùn)營(yíng)商發(fā)展產(chǎn)業(yè)數(shù)字化業(yè)務(wù)，1H25運(yùn)營(yíng)商相關(guān)ACO業(yè)務(wù)收入YoY+9%，部分抵消運(yùn)營(yíng)商Capex下降影響；2）集客市場(chǎng)：公司服務(wù)能源、交通、教育、金融等重點(diǎn)行業(yè)客戶，持續(xù)升級(jí)融云、融人工智能、融安全、融平臺(tái)的一體化全過程服務(wù)能力；抓住客戶增加算力基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)機(jī)遇，1H25非電信運(yùn)營(yíng)商集客市場(chǎng)收入365.85億元，YoY+12.9%，其中集客相關(guān)TIS業(yè)務(wù)收入YoY+18.5%；提供融入AI的智慧解決方案，集客相關(guān)ACO業(yè)務(wù)收入YoY+13.6%；3）海外市場(chǎng)：1H25海外市場(chǎng)收入21.51億元，YoY+8.7%，積極響應(yīng)“一帶一路”倡議，在做深亞太、中東市場(chǎng)基礎(chǔ)上，在拉美、非洲等地區(qū)取得突破。
　　AI應(yīng)用與數(shù)字化轉(zhuǎn)型共振，帶動(dòng)ACO業(yè)務(wù)持續(xù)較快發(fā)展。1）TIS：1H25電信基建服務(wù)（TIS）收入382.72億元，YoY+1.6%，營(yíng)收貢獻(xiàn)占比49.7%。在運(yùn)營(yíng)商Capex下降背景下，公司抓住AI驅(qū)動(dòng)的算力中心建設(shè)機(jī)遇，集客市場(chǎng)需求拉動(dòng)明顯；2）BPO：1H25業(yè)務(wù)流程外判服務(wù)（BPO）收入223.83億元，YoY+1.0%，營(yíng)收貢獻(xiàn)占比29.1%；3）ACO：1H25應(yīng)用、內(nèi)容及其他服務(wù)（ACO）收入162.84億元，YoY+11.7%。AI應(yīng)用落地加速，疊加千行百業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，公司持續(xù)加強(qiáng)軟件開發(fā)與數(shù)字服務(wù)能力，1H25 ACO業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)占比達(dá)21.2%。
　　戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)增強(qiáng)高質(zhì)量發(fā)展動(dòng)力。公司戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)重點(diǎn)聚焦智慧城市、數(shù)字基建、綠色低碳、應(yīng)急安全等領(lǐng)域，1H25戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)新簽合同額超420億元，同比增長(zhǎng)超過10%，占新簽總合同額的比例超過40%。數(shù)字基建方面，AI驅(qū)動(dòng)通算中心向智算、超算發(fā)展，1H25新簽合同額超120億元，同比增長(zhǎng)超20%，業(yè)務(wù)覆蓋金融、互聯(lián)網(wǎng)等多個(gè)行業(yè)；智慧城市方面，重點(diǎn)推進(jìn)城市數(shù)字化轉(zhuǎn)型和縣域智慧城市建設(shè)，1H25新簽合同額超185億元，同比增長(zhǎng)超15%。展望未來，公司將繼續(xù)發(fā)力新賽道，聚焦“基建+產(chǎn)數(shù)+通服智維”等新業(yè)務(wù)，逐步拓展“千行百業(yè)”及海外新客戶群體，開拓新成長(zhǎng)空間。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：雖然三大運(yùn)營(yíng)商2025年資本開支投入有所放緩，但看好AI驅(qū)動(dòng)集客市場(chǎng)、ACO和戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)發(fā)展，我們調(diào)整25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至36.82/38.53/40.27億人民幣（較上次分別-0.8%/+1.7%/+2.8%），分別同比增長(zhǎng)2.1%/4.6%/4.5%，對(duì)應(yīng)EPS 0.53/0.56/0.58元。公司把握AI算力建設(shè)和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型機(jī)遇，戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)布局加快，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：運(yùn)營(yíng)商投資下滑；非運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)放緩；海外市場(chǎng)拓展不利。