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2025H1業(yè)績(jī)短期承壓，整體招采趨勢(shì)向好，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　公司2025H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.64億元（-4.78%，同比，下同），歸母凈利潤(rùn)0.47億元（-72.43%），其中單Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.34億元（+0.17%），歸母凈利潤(rùn)0.39億元（-44.65%），主要系招采復(fù)蘇但收入確認(rèn)滯后、庫(kù)存處于高位、新產(chǎn)線投入較大和持續(xù)加碼研發(fā)和銷售投入。分費(fèi)用，銷售費(fèi)用率31.63%（+3.26pct），管理費(fèi)用率7.11%（+0.91pct），研發(fā)費(fèi)用率25.31%（+4.36pct）。主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率62.08%（-5.35pct），凈利率4.88%（-11.96pct）。分產(chǎn)品，彩超收入5.50億元（-9.87%），毛利率57.31%（-3.34pct）；內(nèi)窺鏡及鏡下治療器具收入3.88億（+0.08%），毛利率67.93%（-4.17pct），毛利率下降主要系集采價(jià)格承壓、銷售結(jié)構(gòu)變動(dòng)及IVUS未形成規(guī)模效益?？紤]到招采收入確認(rèn)滯后、新產(chǎn)線及研發(fā)銷售投入較高，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為3.22/4.44/5.64億元(原值為3.78/4.72/5.92億元)，EPS分別為0.74/1.03/1.30元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為45.9/33.2/26.2倍，但公司招標(biāo)數(shù)據(jù)向好，憑借公司產(chǎn)品線優(yōu)勢(shì)及渠道擴(kuò)展，2025H2有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，因此維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　研發(fā)創(chuàng)新豐富產(chǎn)品管線，內(nèi)窺鏡+超聲業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，IVUS業(yè)績(jī)快速釋放
　　公司注重研發(fā)，產(chǎn)品矩陣不斷豐富。超聲：公司超高端彩超S80/P80系列持續(xù)裝機(jī)上量，高端便攜X11和E11系列，填補(bǔ)了公司高端便攜的空白，整體性能及臨床評(píng)價(jià)處于領(lǐng)先地位。消化與呼吸內(nèi)科：2025年發(fā)布iEndo系列4K智慧內(nèi)鏡平臺(tái)HD-650首次搭載超分辨成像，內(nèi)鏡圖像清晰度及操控體驗(yàn)全面提升；并推出的EB-6P17、EB-6P22兩款細(xì)徑化電子支氣管鏡，針對(duì)更深的支氣管肺段進(jìn)行疾病診療；微創(chuàng)外科：2025年發(fā)布SV-M4K200平臺(tái)，支持4K三維白光-熒光融合成像及多源視頻信號(hào)融合成像，公司不斷豐富硬式內(nèi)窺鏡鏡體、電子軟鏡、微創(chuàng)外科配套產(chǎn)品系列，有望推動(dòng)微創(chuàng)外科業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)；心血管介入：IVUS血管內(nèi)超聲導(dǎo)管通過(guò)集采加速入院，業(yè)績(jī)有望快速釋放。
　　國(guó)內(nèi)高端市場(chǎng)加速滲透，海外本地化深耕助力新品拓圍
　　2025H1國(guó)內(nèi)收入4.95億（-9.17%），彩超系統(tǒng)產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化，加快滲透到三級(jí)醫(yī)院等高端市場(chǎng)；軟鏡業(yè)務(wù)正積極開(kāi)展學(xué)術(shù)活動(dòng)并不斷開(kāi)拓國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，有望保持高速增長(zhǎng)；4K熒光硬鏡和微創(chuàng)外科配套產(chǎn)品、血管內(nèi)超聲和獸用超聲等重磅產(chǎn)品或成為公司新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)能。海外收入4.69億（+0.33%），通過(guò)本地化深耕和學(xué)術(shù)賦能，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)突破與市場(chǎng)拓展。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；原材料出現(xiàn)減值；集采政策影響毛利率。