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南極電商公布上半年業(yè)績：1H25營業(yè)收入13.53億元，同比-13.1%；歸母凈利潤0.14億元，同比-82.5%，主要系品牌自營轉(zhuǎn)型期間公司階段性加大梯媒費(fèi)用投放和營銷投流推廣，導(dǎo)致銷售費(fèi)用同比大幅增長。單季度看，2Q25公司實(shí)現(xiàn)收入6.24億元，同比-25.9%；歸母凈利潤0.27億元，同比-9.7%，在連續(xù)三個(gè)季度虧損之后實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。展望后續(xù)，我們認(rèn)為隨著南極人不斷豐富SKU、拓展抖音/拼多多/京東等線上平臺、穩(wěn)步推進(jìn)線下門店開設(shè)，疊加百家好等多品牌矩陣勢頭向好，收入有望重回較快增長，規(guī)模效應(yīng)下利潤釋放彈性可期。維持“買入”評級。
　　優(yōu)化移動(dòng)互聯(lián)部分業(yè)務(wù)致收入下降，品牌服務(wù)與自營業(yè)務(wù)改革成效初顯
　　1H25公司收入同比-13.1%，分產(chǎn)品看，1）移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)媒體投放平臺業(yè)務(wù)收入11.76億元，同比-13.1%，毛利率為3.7%，主要系公司主動(dòng)優(yōu)化部分傳統(tǒng)業(yè)務(wù)線，導(dǎo)致收入階段性下滑；2）品牌綜合服務(wù)業(yè)務(wù)收入0.75億元，同比同比-42.5%，毛利率為93.8%，我們認(rèn)為收入下滑主因公司于2024年陸續(xù)清退不合格的供應(yīng)商，并梳理和優(yōu)化產(chǎn)品品類，1H25受到高基數(shù)影響；3）經(jīng)銷商品牌授權(quán)業(yè)務(wù)收入0.23億元，同比+73.2%，毛利率為92.0%，公司于1H25開設(shè)南極人品牌線上店鋪1000余家，帶動(dòng)收入實(shí)現(xiàn)較快增長；4）貨品銷售收入0.53億元，同比+152%，毛利率36.7%、較2024年提升26pct，南極人自營產(chǎn)品不斷豐富，帶動(dòng)收入和毛利率顯著提升。
　　2Q25凈利率同比、環(huán)比均有提升，下半年有望進(jìn)一步改善
　　1H25公司綜合毛利率為13.2%，同比-2.4pct，我們預(yù)計(jì)主因移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)競爭加劇，同時(shí)子公司時(shí)間互聯(lián)加大對客戶的招商投入，毛利率承壓。1H25期間費(fèi)用率同比+4.2pct至12.7%，其中，銷售費(fèi)用率同比+4.8pct至10.2%，主要系公司滿足自營轉(zhuǎn)型期間的短期戰(zhàn)略性品牌推廣投入需要，其中1Q/2Q25銷售費(fèi)用率分別為12.5%/7.6%，已逐步回落；管理/研發(fā)費(fèi)用率同比分別-1.0/-0.1pct至2.7%/0.4%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.5pct至-0.7%。綜合影響下，1H25歸母凈利率同比-4.0pct至1.0%，其中2Q25歸母凈利率為4.4%，同比、環(huán)比分別+0.8pct、+6.2pct，公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型效果逐步顯現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤預(yù)測3.31/5.75/7.96億元，對應(yīng)EPS分別為0.13/0.23/0.32元。參考可比公司2026年iFind/Bloomberg一致預(yù)期PE均值26倍，考慮到2025年為公司轉(zhuǎn)型后首年，收入有望逐步修復(fù)，后續(xù)年度有望實(shí)現(xiàn)利潤釋放，維持目標(biāo)價(jià)6.0元，對應(yīng)2026年26倍PE。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇、品牌形象受損、時(shí)間互聯(lián)持續(xù)穩(wěn)定盈利的風(fēng)險(xiǎn)。