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投資要點(diǎn)：
　　公司發(fā)布2025年半年報(bào)，業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。25H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.30億元（yoy-14%），歸母凈利潤(rùn)為1.11億元（yoy-28%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為1.09億元（yoy-26%），毛利率7.40%（yoy-0.82 pct），凈利率4.09%（yoy-1.11 pct），業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。其中25Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為14.67億元（yoy-22%，QoQ-6%），歸母凈利潤(rùn)為0.30億元（yoy-64%，QoQ-63%），扣非后歸母凈利潤(rùn)為0.32億元（yoy-61%，QoQ-58%），毛利率6.58%（yoy-1.88 pct，QoQ-1.59 pct），凈利率2.28%（yoy-3.09pct，QoQ-3.51 pct）。25Q2公司單季度歸母凈利潤(rùn)同環(huán)比下滑的主要原因?yàn)橥獠凯h(huán)境擾動(dòng)，公司開工率下滑，原料端己內(nèi)酰胺價(jià)格下行或致部分庫(kù)存損失。
　　外部環(huán)境挑戰(zhàn)疊加原料單邊下行，PA6切片開工及盈利短期承壓。根據(jù)公司公眾號(hào)，常德2期9.2萬(wàn)噸PA6切片于5月投產(chǎn)，但受到需求疲軟，外部貿(mào)易環(huán)境影響，25H1杭州及滕州基地產(chǎn)能利用率有所下降，且成本端價(jià)格快速走低或致庫(kù)存損失較大，公司盈利能力有所下滑。根據(jù)公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)及我們計(jì)算，25Q2公司實(shí)現(xiàn)尼龍切片銷量15.05萬(wàn)噸（YoY+6%，QoQ+5%），均價(jià)9748元/噸（YoY-26%，QoQ-11%），單噸毛利潤(rùn)642元（同環(huán)比-478/-253元），單噸凈利潤(rùn)222元（同環(huán)比-488/-411元）。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，25H1我國(guó)PA6切片表觀消費(fèi)量約315萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17%，量增顯著，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，25Q2成本端己內(nèi)酰胺均價(jià)為9198元/噸（YoY-30%，QoQ-13%），環(huán)比降幅較大，但截至8月26日，25Q3己內(nèi)酰胺國(guó)內(nèi)均價(jià)8776元/噸，環(huán)比降幅收窄至5%，疊加外部貿(mào)易因素緩解，看好下半年公司盈利修復(fù)。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，公司當(dāng)前擁有PA6切片產(chǎn)能78.2萬(wàn)噸/年，產(chǎn)品品質(zhì)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，較同行具備溢價(jià)，有望引領(lǐng)行業(yè)持續(xù)發(fā)展。此外，公司積極應(yīng)對(duì)外部環(huán)境挑戰(zhàn)，25H1海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)同比超65%的增速。
　　進(jìn)軍高端尼龍切片，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。6月公司公告，擬將原募投項(xiàng)目“年產(chǎn)12.4萬(wàn)噸尼龍新材料項(xiàng)目”調(diào)整優(yōu)化變更為“年產(chǎn)5.08萬(wàn)噸尼龍新材料建設(shè)項(xiàng)目”，新項(xiàng)目?jī)?nèi)容包括尼龍6共聚切片1.8萬(wàn)噸、尼龍66切片1.4萬(wàn)噸、尼龍66共聚切片0.7萬(wàn)噸及改性尼龍1.18萬(wàn)噸，將進(jìn)一步豐富公司品類，提升產(chǎn)品附加值。
　　與中國(guó)天辰利益共享，卡位PA66賽道。己二腈仍然是制約PA66國(guó)產(chǎn)化放量的關(guān)鍵，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)己二腈雖有突破但進(jìn)展較緩，天辰齊翔有望率先落地。公司擬建設(shè)淄博基地一期8萬(wàn)噸PA66項(xiàng)目，遠(yuǎn)期規(guī)劃50萬(wàn)噸，同時(shí)天辰齊翔擬對(duì)山東聚合順增資，完成后公司和天辰齊翔分別持有其65%和35%股份，通過(guò)股權(quán)合作形式公司實(shí)現(xiàn)與中國(guó)天辰利益共享，卡位PA66賽道，遠(yuǎn)期成長(zhǎng)可期。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：公司PA6切片定位高端與差異化，超額收益顯著，產(chǎn)能陸續(xù)落地提升市占率，布局PA66與特種尼龍，再次打開遠(yuǎn)期成長(zhǎng)空間。考慮到外部環(huán)境及庫(kù)存損失影響，我們下調(diào)公司2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為2.85億元（前值為4.10億元），維持2026-27年預(yù)測(cè)為5.07、6.13億元，對(duì)應(yīng)的EPS分別為0.91、1.61、1.95元，目前市值對(duì)應(yīng)的PE分別為14X、8X、6X，同行可比公司2025年平均PE為32倍（魯西化工、神馬股份、臺(tái)華新材），維持增持評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）在建項(xiàng)目推進(jìn)不及預(yù)期；2）PA6切片景氣下行；3）國(guó)產(chǎn)己二腈落地不及預(yù)期；4）PA66項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期。