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龍頭標(biāo)桿房企，經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)健，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　中國海外發(fā)展發(fā)布2025年中期業(yè)績，公司營收利潤下降，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率承壓，但銷售規(guī)模維持前二，拿地穩(wěn)健聚焦高能級(jí)，商業(yè)物業(yè)穩(wěn)健擴(kuò)張。我們維持盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為198.8、215.4、224.9億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.82、1.97、2.05元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為6.9、6.4、6.1倍。公司項(xiàng)目聚焦高能級(jí)城市核心區(qū)域，盈利確定性較強(qiáng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　營收利潤同比下降，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率承壓
　　公司2025H1實(shí)現(xiàn)營收832.2億元，同比-4.3%；股東應(yīng)占溢利86.0億元，同比-16.6%；核心股東應(yīng)占溢利87.8億元，同比-17.5%；分銷及行政費(fèi)用率同比下降0.1pct至3.8%。利潤下降主要原因系結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模減少，同時(shí)毛利率17.4%，同比-4.7pct，與2024全年17.7%基本持平。截至上半年末，公司（不含中海宏洋）已售未結(jié)轉(zhuǎn)金額1750億元，持續(xù)保持高位；在手現(xiàn)金1089.6億元，在手現(xiàn)金占總資產(chǎn)比例12.1%；派息每股25港仙，約占?xì)w母核心凈利潤28.7%。
　　銷售規(guī)模維持前二，拿地強(qiáng)度提升
　　公司2025H1銷售金額1201.5億元，同比-19.0%，銷售規(guī)模行業(yè)第二，整體市占率2.72%，在31城市占率前三，14城市占率第一。公司（不含中海宏洋）在一線城市及中國香港銷售占比53.7%，北京占比29.4%。公司上半年新增17宗土地，購地金額403.7億元，權(quán)益比99%，拿地強(qiáng)度33.6%，其中一線城市及中國香港占比52.1%。截至上半年末，公司（不含中海宏洋）總土儲(chǔ)2693萬方，權(quán)益比88%，一線+強(qiáng)二線城市占比86%。
　　商業(yè)雙核業(yè)務(wù)經(jīng)營提質(zhì)，融資成本繼續(xù)壓降
　　公司2025H1年商業(yè)收入35.4億元，同比持平；商寫雙核收入占比81%，一線城市收入占比升至47%，其中寫字樓新簽面積51萬方，續(xù)租率77%，開業(yè)三年以上項(xiàng)目出租率78.3%；成熟購物中心出租率達(dá)96.2%，經(jīng)營利潤率56.8%；酒店平均入住率68.2%，開業(yè)半年以上長租公寓出租率94%。截至上半年末，公司總借貸2274.5億元，人民幣借貸占比較年初+2.5pct至84.8%；剔預(yù)負(fù)債率45.7%，凈負(fù)債率28.4%；平均融資成本較年初下降20BPs至2.9%，處于行業(yè)最低區(qū)間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售恢復(fù)不及預(yù)期、政策調(diào)整導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)毛利下行。