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核心觀點(diǎn)
　　青島啤酒公布2025年半年度業(yè)績：1H25實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入204.9億元，同比+2.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤39.0億元，同比+7.2%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤36.3億元，同比+6.0%。
　　收入端：啤酒業(yè)務(wù)量增價(jià)穩(wěn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所提升。1H25啤酒業(yè)務(wù)收入同比+1.9%，其中銷量同比+2.2%，噸價(jià)同比-0.3%。銷量同比增長主要得益于春節(jié)旺季需求較好、年初低庫存水平，銷量表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)（啤酒行業(yè)1-6月產(chǎn)量同比-0.3%），噸價(jià)小幅度下滑預(yù)計(jì)主要系貨折力度略有增大所致，整體表現(xiàn)平穩(wěn)。銷量結(jié)構(gòu)有所改善，青島主品牌銷量同比+3.9%，銷量占比同比+1.0pt至57.3%，其中中高檔產(chǎn)品銷量同比+5.1%，銷量占比同比+1.1pt至42.1%。2Q25銷量同比+1.0%，千升酒收入同比+0.3%，青島主品牌銷量占比同比+1.5pt至54.1%，其中中高端銷量占比同比+1.4pt至39.7%。2Q25銷量增速放緩與需求環(huán)比走弱有關(guān)，尤其是在6月旺季，餐飲需求疲弱。
　　利潤端：成本紅利顯現(xiàn)，費(fèi)用控制良好。1H25毛利率43.7%，同比+2.1pt，主要得益于原料成本下行，1H25啤酒噸成本同比-3.8%。銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.1/+0.0/+0.1/+0.4pt，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加0.83億元，主因利率下降使得利息收入同比減少。1H25資產(chǎn)處置收益同比增加1.1億元，主要來自個別子公司確認(rèn)處置土地使用權(quán)益。2Q25毛利率45.8%，同比+3.0pt，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.0/+0.2/+0.1/+0.5pt。1H25/2Q25歸母凈利率利率19.1%/21.8%，同比+0.9/+1.2pt，盈利能力穩(wěn)步改善。
　　盈利預(yù)測與投資建議：考慮到酒水市場需求恢復(fù)速度持續(xù)偏慢，我們小幅下調(diào)2025-2027年收入預(yù)測，因公司受益于成本紅利且預(yù)計(jì)后續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，我們小幅上調(diào)2025-2027年利潤率預(yù)測。預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入328.5/336.1/344.2億元（前預(yù)測值332.5/341.8/350.3億元），同比+2.2%/+2.3%/+2.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤47.5/51.3/54.4億元（前預(yù)測值47.6/51.2/53.6億元），同比+9.3%/+7.9%/+6.1%；EPS分別為3.48/3.76/3.99元；當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為20/18/17倍?？紤]到公司基地市場競爭優(yōu)勢穩(wěn)固，產(chǎn)品覆蓋全面且品牌力處于行業(yè)領(lǐng)先位置，目前系統(tǒng)性創(chuàng)新幫助公司把握市場變化，且公司分紅率走升強(qiáng)化股東回報(bào)，維持“優(yōu)于大市”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長受到外部環(huán)境的負(fù)面影響；中高端啤酒需求增長速度顯著放緩；公司核心產(chǎn)品的渠道滲透受到競品阻擊；原料、輔料成本大幅上漲。