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華潤(rùn)微1H25實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入52.18億元，同比增長(zhǎng)9.62%；毛利率25.65%，同比下降0.75pct；實(shí)現(xiàn)歸母凈利3.39億元，同比增長(zhǎng)20.85%，半導(dǎo)體業(yè)務(wù)整體呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。上半年公司積極擴(kuò)大產(chǎn)出，推動(dòng)產(chǎn)能利用率保持較高水平，同時(shí)疊加采取各項(xiàng)降本增效控費(fèi)舉措，驅(qū)動(dòng)盈利增速高于收入增速。展望下半年，在公司12寸線持續(xù)爬坡、第三代半導(dǎo)體加速放量的背景下，我們看好公司2H25收入和盈利能力持續(xù)增長(zhǎng)和改善。維持買入評(píng)級(jí)。
　　1H25：收入穩(wěn)健復(fù)蘇，盈利能力受益費(fèi)用控制逐步修復(fù)
　　分業(yè)務(wù)領(lǐng)域來(lái)看：1）產(chǎn)品與方案業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.03億元，同比增長(zhǎng)21.54%，其中分立器件/IC業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)20.75/7.29億元，主因汽車電子、光伏、儲(chǔ)能及消費(fèi)電子等市場(chǎng)平穩(wěn)向上。公司持續(xù)導(dǎo)入新客戶，其中MOSFET產(chǎn)品在汽車電子和AI服務(wù)器等領(lǐng)域的市場(chǎng)快速擴(kuò)展，超結(jié)MOSG4和SGTMOSG6系列產(chǎn)品的規(guī)模上量。分立器件/IC業(yè)務(wù)1H25實(shí)現(xiàn)毛利率20.25/25.16%，同比+4.79/-7.02pct；2）制造與服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.39億元，同比下降2.6%，其中晶圓制造/封測(cè)收入分別為14.70/7.03億元，同比增長(zhǎng)0.56/18.48%。封裝業(yè)務(wù)各品類產(chǎn)能利用率較去年同期大幅提升27pct，疊加車規(guī)級(jí)產(chǎn)品快速放量。1H25實(shí)現(xiàn)晶圓制造/封測(cè)業(yè)務(wù)毛利率39.40/11.90%，同比-0.52/+2.72pct。
　　2H25：產(chǎn)能爬升疊加產(chǎn)品升級(jí)，加速AI服務(wù)器新興領(lǐng)域布局
　　展望下半年，公司針對(duì)AI服務(wù)器電源領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了SGT、超結(jié)MOS、SiC/GaN器件的全料號(hào)布局，均已批量供應(yīng)。氮化鎵產(chǎn)品更面向除通信外，汽車、消費(fèi)多個(gè)領(lǐng)域布局。在工業(yè)及新能源領(lǐng)域，在行業(yè)向頭部客戶集中趨勢(shì)下，公司部分客戶訂單交期開(kāi)始延長(zhǎng)；汽車電子多款產(chǎn)品已導(dǎo)入海外OEM及多家國(guó)內(nèi)新勢(shì)力車企新項(xiàng)目。目前公司在手訂單飽滿，產(chǎn)能端深圳90nm模擬12寸工藝平臺(tái)年底產(chǎn)能有望爬升至2萬(wàn)片/月。
　　盈利預(yù)測(cè)和估值
　　我們看好公司受益行業(yè)逐步復(fù)蘇，實(shí)現(xiàn)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)和毛利率穩(wěn)定修復(fù)。我們維持25/26/27E收入預(yù)測(cè)115.1/129.8/145.0億元，維持25/26/27E歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)9.2/11.4/15.5億元。我們基于公司25年17.44元BPS，給予4.2x 2025EPB（較Wind一致預(yù)期可比公司平均的3.8x溢價(jià)），主要源于看好12寸、BCD領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。目標(biāo)價(jià)72.90元（前值52.32元，基于2025年3.0XPB，主要源于風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性變化帶來(lái)可比公司估值提升），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)，新技術(shù)及產(chǎn)品研發(fā)不達(dá)預(yù)期