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2025H1業(yè)績(jī)整體正增長(zhǎng)，投資端和稅率導(dǎo)致分化。25H1凈利潤(rùn)增速分別為新華（33.5%）>中國(guó)財(cái)險(xiǎn)（32.3%）>人保（16.9%）>太平（12.2%）>太保（11%）>陽(yáng)光（7.8%）>國(guó)壽（6.9%）>平安（-8.8%），除了平安均實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，其中保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績(jī)保持相對(duì)穩(wěn)定，而投資業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化，部分公司稅率的變化也是利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要原因。上半年凈投資收益率受長(zhǎng)端利率影響下滑但股息收入保持增長(zhǎng)。總投資收益表現(xiàn)分化，新華（+1.1pct）、人保（+1.0pct）、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)（+0.8pct）、國(guó)壽（-0.3pct）、太保（-0.8pct）、太平（-2.6pct）。2025上半年合同服務(wù)邊際環(huán)比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，增速分別為陽(yáng)光（10.3%）>太平（2.6%）>國(guó)壽（1.6%）>太保（1.2%）>新華（0.7%）>平安（0.3%）。
　　2025上半年提升權(quán)益資產(chǎn)比例為主旋律，而會(huì)計(jì)分類(lèi)趨勢(shì)為增加FVOCI占比，險(xiǎn)企間凈資產(chǎn)變動(dòng)分化。資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)方面，上半年長(zhǎng)債保持穩(wěn)定，公開(kāi)市場(chǎng)權(quán)益占比明顯提升。2025H1 “股票+基金”的比例分別為新華（18.7%）>陽(yáng)光（15.1%）>平安（13.8%）>國(guó)壽（13.6%）>太平（12.7%）>太保（12%），大部分險(xiǎn)企均明顯提升權(quán)益配置比例。會(huì)計(jì)分類(lèi)方面，險(xiǎn)企FVOCI股票較年初均有提升。在凈資產(chǎn)變動(dòng)方面，2025H1上市險(xiǎn)企凈資產(chǎn)變動(dòng)分化，新華、太平、太保凈資產(chǎn)較年初有所下降，其余上市險(xiǎn)企較年初提升，分化主要在于債券計(jì)入FVOCI的比例和BBA合同負(fù)債的折現(xiàn)率差異。
　　銀保高增推動(dòng)NBV增長(zhǎng)，EV環(huán)比穩(wěn)增。（1）2025H1上市險(xiǎn)企NBV增速（不追溯口徑）分別為新華（58.4%）>人保健康（26.8%）>人保壽（26.5%）>友邦（15.6%）>陽(yáng)光（7%）>太保（5.6%）>平安（0.1%）>太平（-7.6%）>國(guó)壽（-11.5%），表現(xiàn)分化主因銀保增速的差異以及價(jià)值率變化存在差異。（2）FYP中個(gè)險(xiǎn)渠道受開(kāi)門(mén)紅轉(zhuǎn)型以及報(bào)行合一短暫影響銷(xiāo)售，但銀保受益于渠道“1+N”的放開(kāi)，大險(xiǎn)企競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)凸顯，推動(dòng)整體新單有所增長(zhǎng)。（3）假設(shè)下調(diào)負(fù)向影響NBVM，但個(gè)險(xiǎn)報(bào)行合一和預(yù)定利率下調(diào)提升NBVM，友邦、陽(yáng)光、平安、人保健康、人保壽價(jià)值率同比改善。（4）EV增速為陽(yáng)光（11%）>新華（+8.1%）>平安（5.5%）>國(guó)壽（5.5%）>太保（4.7%），環(huán)比保持穩(wěn)增。
　　財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)增速回暖，COR均有改善。25H1COR為人保財(cái)（94.8%）<平安財(cái)（95.2%）<太平財(cái)（95.5%）<太保財(cái)（96.3%）<陽(yáng)光財(cái)（98.8%），費(fèi)用率優(yōu)化和大災(zāi)減少驅(qū)動(dòng)COR改善。
　　投資建議：個(gè)股建議關(guān)注：中國(guó)太保（A/H）、中國(guó)人壽（A/H）、中國(guó)太平（H）、中國(guó)平安（A/H）、新華保險(xiǎn)（A/H）、中國(guó)人保（A）/中國(guó)人民保險(xiǎn)集團(tuán)（H）、中國(guó)財(cái)險(xiǎn)（H）、友邦保險(xiǎn)（H）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率下行，新單銷(xiāo)售不及預(yù)期，監(jiān)管政策趨嚴(yán)。