>> 德邦證券-嘉澳環(huán)保(603822)錨定兩大核心客戶，SAF賽道全面領(lǐng)航-250903
| 上傳日期： |
2025/9/3 |
大小： |
1477KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王華炳 |
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事件：1）2025年8月22日，公司發(fā)布2025年半年度報告，上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入12.98億元，同比+71.00%；歸母凈利潤-0.78億元，同比-4.73%；扣非歸母凈利潤-0.79億元，同比-12.03%。單二季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.31億元，同比+220.66%，環(huán)比+78.00%；歸母凈利潤-0.31億元，同比+25.82%，環(huán)比+33.68%；扣非歸母凈利潤-0.31億元，同比+18.14%，環(huán)比+35.32%。2）2025年8月21日，中國航油集團(tuán)與浙江嘉澳環(huán)保在連云港舉行SAF合作項目增資擴股協(xié)議簽約儀式。雙方將有效整合各自在技術(shù)、生產(chǎn)、市場、渠道等方面的優(yōu)勢，共同打造具有國際競爭力的SAF生產(chǎn)基地與供應(yīng)鏈體系。
技術(shù)與產(chǎn)能規(guī)模均領(lǐng)先，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型SAF成果顯著。公司旗下連云港嘉澳現(xiàn)有年處理規(guī)模50萬噸級SAF裝置，為當(dāng)前國內(nèi)投運規(guī)模最大的SAF企業(yè)，二期將進(jìn)一步擴至100萬噸/年。2024年11月，公司子公司連云港嘉澳首期50萬噸SAF項目成功產(chǎn)出合格產(chǎn)品，2025年5月，連云港嘉澳成功獲得我國首張生物航油出口許可證，并于當(dāng)月首次實現(xiàn)SAF出口。截至2025H1，公司主營業(yè)務(wù)中環(huán)保增塑劑收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的26.19%，環(huán)保穩(wěn)定劑收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的1.95%，生物質(zhì)能源（主要為SAF）收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的71.86%，成為公司主導(dǎo)業(yè)務(wù)，核心業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型成果顯著。
全球采買帶動SAF價格上升，SAF元年景氣度持續(xù)呈旺。2025年是歐盟由推薦向強制加注SAF的大規(guī)模應(yīng)用元年，要求航班SAF摻混比例達(dá)到2%，預(yù)計對應(yīng)SAF消費量137萬噸，有望同比大幅增加約76萬噸。據(jù)波士頓咨詢集團(tuán)，目前僅有不到30%的SAF項目進(jìn)入最終投資決策，考慮到生產(chǎn)設(shè)施通常需要3-5年才能實現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)，供應(yīng)缺口風(fēng)險日益加劇，促使歐洲市場SAF采買情況獲得改善，SAF評估價格得到顯著上升。我們認(rèn)為未來歐盟SAF強制添加比例或仍維持較強剛性，同時我國民航局近期發(fā)布的航空燃料碳足跡量化方法的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)提供了量化SAF減排效果的權(quán)威工具，有望在國內(nèi)SAF統(tǒng)一加注比例要求上提供有力參考，中長期視角看或?qū)⒊蔀獒尫艊鴥?nèi)需求的關(guān)鍵催化。外需旺盛疊加內(nèi)需催化漸近，我國SAF生產(chǎn)企業(yè)有望迎來量價齊升收獲階段，盈利能力顯著改善。
錨定兩大核心客戶，打通全球SAF賽道。繼2024年引入全球能源巨頭英國石油作為連云港嘉澳戰(zhàn)略股東后，2025年8月，公司再次公告引入國內(nèi)航空燃料龍頭中國航油入股連云港嘉澳。我們認(rèn)為，公司通過與BP和中國航油的股權(quán)綁定，鎖定了國際和國內(nèi)兩大重要的SAF分銷渠道，或有效保障未來產(chǎn)能的消納。同時我們認(rèn)為，在SAF行業(yè)發(fā)展初期，BP和中國航油的雙重背書，彰顯了公司在技術(shù)、成本和合規(guī)方面的領(lǐng)先地位，有望深度助益市場開拓。當(dāng)前公司各項資質(zhì)認(rèn)證齊備，并是國內(nèi)首家被納入“出口商白名單”的企業(yè)，可合法合規(guī)出口SAF產(chǎn)品，公司有望憑借先發(fā)優(yōu)勢，靈活調(diào)配境內(nèi)外資源，根據(jù)國際碳稅政策和市場需求動態(tài)調(diào)整供應(yīng)，率先拓展全球SAF市場。
盈利預(yù)測：伴隨公司成功獲批出口合格SAF產(chǎn)品，在海外SAF合規(guī)成本高企、國內(nèi)存在新政策催化的預(yù)期下，SAF漲價持續(xù)性有望超預(yù)期。我們預(yù)計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為1.69、4.28、7.55億元，同比+146.1%、+153.3%、+76.2%，對應(yīng)EPS分別為2.20、5.58、9.82元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：政策推進(jìn)不及預(yù)期、原材料價格大幅波動、貿(mào)易摩擦風(fēng)險、項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。
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