>> 浙商證券-山西汾酒(600809)經(jīng)營具備韌性，關(guān)注腰部產(chǎn)品發(fā)力-250906
| 上傳日期： |
2025/9/7 |
大小： |
726KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
楊驥,張家禎,滿靜雅 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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25H1營業(yè)收入239.64億（+5.35%）；歸母凈利潤85.05億（+1.13%）。25Q2營業(yè)收入74.41億（+0.45%）；歸母凈利潤18.57億元（-13.5%）。
2025年公司全面推進全國化2.0戰(zhàn)略，長三角、珠三角等潛力區(qū)域保持高速增長態(tài)勢。品牌建設(shè)層面，通過30個重點廣宣項目構(gòu)建全域傳播矩陣；渠道管理上，通過“汾享禮遇”建立終端多維度激勵體系與全流程費用管控機制，推進電商渠道會員精細化運營與數(shù)據(jù)分析應(yīng)用，實現(xiàn)高質(zhì)量客戶沉淀，為全國化戰(zhàn)略縱深推進提供全方位保障。
毛凈利率下行，合同負債有所增加。
1）25年H1毛/凈利率同比-0.04/-1.47pct至76.65%/35.57%，25Q2毛/凈利率同比-3.21/-4.03pct至71.88%/25.10%。
2）25年H1銷售/管理費用率同比+1.15/-0.1pct至9.94%/2.87%，25Q2分別-0.02/+0.21pct至11.52%/4.90%。
3）25H1末合同負債59.83億元，同比+2.51億元。
4）2025H1銷售收現(xiàn)207.31億（-4%），經(jīng)營性凈現(xiàn)金流59.8億元（-24.59%）。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所承壓，省外市場表現(xiàn)相對亮眼。
1）分產(chǎn)品：25年H1汾酒/其他酒類：收入分別為233.9億元（+5.75%）/4.84億元（-10.55%），25Q2汾酒/其他酒類收入71.79億元/2.16億元，分別同比+0.56%/-3.57%。
2）分市場：25年H1公司省內(nèi)/省外分別實現(xiàn)收入87.32/151.43億元，同比+4.04%/+6.15%，省外市場較優(yōu)。25年H1省內(nèi)凈減少經(jīng)銷商72家，省外凈減少經(jīng)銷商487家。25Q2收入省內(nèi)26.49億元（-5.29%），省外47.46億元（+3.92%）。
盈利預(yù)測及估值
考慮到政商務(wù)消費短期承壓，省外市場擴張及費用投放力度加大，我們下調(diào)2025~2027年公司收入增速至2%、5%、7%；歸母凈利潤增速下調(diào)至-1%、5%、10%；2025-27年EPS分別為9.97、10.51、11.51元；26年P(guān)E對應(yīng)19倍，維持買入評級。
風(fēng)險提示：宏觀政策發(fā)力不及預(yù)期，全國化進展不及預(yù)期，消費恢復(fù)不及預(yù)期。
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