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事件：公司發(fā)布2025年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為135.23/7.98/7.89億元，同比+1.33%/21.38%/19.73%。經(jīng)營性凈現(xiàn)金流29.10億元，同比+64.67%。EPS（基本）0.7元。業(yè)績符合市場預(yù)期。公司擬向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣0.34元(含稅)，股利支付率為48.23%。
　　點(diǎn)評：
　　25Q1-Q2利潤實(shí)現(xiàn)恢復(fù)式增長，盈利能力提升。25Q1-Q2單季度實(shí)現(xiàn)營收分別為69.56/65.67億元，同比+3.02%/-0.41%；歸母凈利潤4.60/3.38億元，同比+15.45%/30.49%；扣非歸母凈利潤4.55/3.34億元，同比+14.82%/27.15%。利潤端增速顯著高于收入端，與店齡結(jié)構(gòu)調(diào)整、門店布局優(yōu)化及數(shù)智化升級有關(guān)，運(yùn)營效率和盈利能力有所提升。25H1公司毛利率同比-0.03pp至34.86%，與加盟業(yè)務(wù)收入占比上升有關(guān)；歸母凈利率同比+0.97pp至5.90%，與費(fèi)用管控加強(qiáng)和經(jīng)營效率提升有關(guān)。25H1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-1.15pp/-0pp/-0pp/-0.16pp，總體實(shí)現(xiàn)小幅下降。此外，25H1少數(shù)股東損益為0.59億元，YOY+35.49%，并購整合企業(yè)的盈利能力、規(guī)模增長效果顯著。
　　零售藥店行業(yè)承壓，公司門店拓展放緩。米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025H1中國實(shí)體藥店的累計(jì)規(guī)模為2,961億元，同比-2.2%。受消費(fèi)力下行、醫(yī)改政策調(diào)整、互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展等影響，行業(yè)出清加快。截至25H1，公司門店總數(shù)為16833家（其中直營門店10370家，加盟店6463家），覆蓋21個(gè)省市（維持不變），較年初凈增門店280家，其中自建門店152家，加盟店413家，并購門店0家，關(guān)閉門店285家。受市場環(huán)境影響，門店和區(qū)域拓展速度大幅放緩。在門店類型方面，截至25H1，醫(yī)保門店數(shù)達(dá)10157家，占公司直營門店總數(shù)的97.95%；DTP專業(yè)藥房278家，獲得各類醫(yī)保統(tǒng)籌報(bào)銷資格的門店2982家，公司積極承接處方外流，強(qiáng)化專業(yè)服務(wù)體系，探索藥品和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相結(jié)合的增值模式。
　　加盟及分銷業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，非藥品類收入承壓。分業(yè)務(wù)來看，25H1零售業(yè)務(wù)收入110.05億元，同比-0.54%，毛利率同比+0.36pp；加盟及分銷業(yè)務(wù)收入21.36億元，同比+8.26%，毛利率同比-2.42pp。直營式加盟業(yè)務(wù)收入相對較快增長，毛利率下滑估計(jì)與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整有關(guān)。分產(chǎn)品來看，25H1中西成藥收入104.03億元，同比+4.45%；中參藥材收入13.19億元，同比-12.96%；非藥品收入14.20億元，同比-9.19%。中西成藥收入增速堅(jiān)挺，非藥品類收入下滑與消費(fèi)降級有關(guān)。
　　盈利預(yù)測、估值與評級：公司為華南地區(qū)連鎖藥店龍頭，品牌和管理優(yōu)勢明顯?？紤]到華南地區(qū)之外整合成效顯著，且數(shù)字化轉(zhuǎn)型提升經(jīng)營效率，我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤預(yù)測為10.95/13.24/15.47億元（較上次上調(diào)4%/7%/8%），現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE為18/15/13倍。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：異地?cái)U(kuò)張受阻；行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇。