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事件描述
　　京滬高鐵發(fā)布2025年半年度報(bào)告，2025年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入210.13億元，同比增加0.7%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤63.16億元，同比微降0.6%。2025年二季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入107.90億元，同比增加0.3%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤33.52億元，同比微降1.2%。
　　事件評(píng)論
　　2025年上半年京滬停滯不前，京福扭虧為盈。經(jīng)營端，京滬高鐵的本線列車客運(yùn)量同比增加1.2%，相較2019年同樣下滑0.2%，本線列車的旅客運(yùn)輸需求增長空間有限；京滬高鐵本級(jí)的跨線列車?yán)锍掏仍鲩L0.1%，相較2019年增長18.1%；京福安徽的跨線列車?yán)锍掏仍鲩L7.5%，相較2019年大幅增長268.1%。價(jià)格端，受益于全票價(jià)上調(diào)，本線旅客的單客價(jià)格同比下降1.2%，相較2019年上漲3.5%；京滬本級(jí)車流密度雖然持續(xù)增長，跨線列車價(jià)格同比提升2.5%，相較2019年同比上升5.5%，關(guān)注跨線列車的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整，這或許是最大的變量。收入端，公司旅客運(yùn)輸收入同比下降0.1%至78.03億元，相較2019年僅增長3.3%；跨線列車收入同比增長2.4%至132.11億元，相較至2019年大幅增長45.4%；公司營業(yè)收入同比增長0.7%至210.13億元。成本端，京滬高鐵的折舊成本相對(duì)剛性；參考《自然區(qū)位優(yōu)勢(shì)與委托運(yùn)輸模式》，京滬高鐵的委托運(yùn)輸管理費(fèi)用剛性上漲7.0%至32.09億元，相較2019年提升67.0%；動(dòng)車組使用費(fèi)同比上升2.6%；營業(yè)成本同比增加2.3%至112.34億元。費(fèi)用端，公司的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用穩(wěn)定，財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)下降，2025年上半年京滬高鐵的期間費(fèi)用11.66億元，同比下降12.4%。2025年上半年，由于成本增幅大于收入，京滬高鐵實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤63.16億元，同比微降0.6%，京福安徽實(shí)現(xiàn)凈利潤0.08億元，首次實(shí)現(xiàn)半年度盈利。
　　2025Q2出行需求緩慢恢復(fù)，京福安徽再次扭虧為盈：2025Q2，全國鐵路客運(yùn)同比繼續(xù)恢復(fù)，客流量同比增長7.4%，周轉(zhuǎn)量同比增長3.9%。京滬高鐵的營業(yè)收入同比僅增長0.3%至107.90億元，營業(yè)成本同比增加2.0%至56.50億元，我們預(yù)計(jì)公司本線列車的客座率下降，跨線列車的車流增速放緩。公司的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用基本固定，財(cái)務(wù)費(fèi)用伴隨著資產(chǎn)負(fù)債表改善而不斷下降，公司期間費(fèi)用5.81億元，同比減少11.4%。2025Q2，京滬高鐵實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤33.52億元，少數(shù)股東損益虧損0.11億元。考慮到京福安徽累計(jì)利潤仍未轉(zhuǎn)正，所得稅率為零，測(cè)算京福安徽利潤虧損0.33億元；京滬本級(jí)利潤總額為45.33億元，同比2024Q2微降1.7%，成本的漲幅大于收入的增幅。
　　產(chǎn)能利用率提升，盈利處于爬坡期。京滬高鐵是中國高鐵客運(yùn)龍頭公司，連通京津冀和長三角兩大經(jīng)濟(jì)圈，天生具備自然區(qū)位優(yōu)勢(shì)，同時(shí)享受高鐵的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，長期增長獲益于腹地和輻射區(qū)域客流量的增長。在委托管理運(yùn)營模式之下，公司的成本持續(xù)剛性上漲，但跨線列車貢獻(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定盈利，本線列車承擔(dān)有限的宏觀經(jīng)濟(jì)敞口，預(yù)期商業(yè)模式和盈利水平穩(wěn)定?？紤]到：1）京滬本級(jí)列車的量價(jià)彈性釋放；2）京福安徽跨線列車持續(xù)增長；3）公司財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)下降。預(yù)計(jì)公司2025年~2027年歸母凈利潤分別為129億、140億和156億，對(duì)應(yīng)2025年~2027年的PE分別為20倍、18倍和17倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；2、委托運(yùn)輸成本；3、平行線路分流。