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萬咖壹聯(lián)是手機應用商店游戲廣告分發(fā)商，1H25廣告業(yè)務貢獻99%收入。年初至今/最近20個交易日股價漲幅491%/53%，最近20個交易日日均成交額2,500萬港元。公司指引2025年收入38-40億元（同比增45%-52%），現(xiàn)價對應2025年市銷率約為0.47倍，建議關注。
　　報告摘要
　　手機應用商店游戲廣告分發(fā)商：公司的核心業(yè)務為移動應用商店游戲廣告分發(fā)，自2021年起，移動游戲分發(fā)的移動廣告收入的貢獻占比提升至97%，至今仍維持高占比。公司合作的手機廠商包括華為、小米、OPPO、vivo、榮耀、蘋果，鏈接手機終端超20億。2024年，總收入為26億元，同比增25%，其中移動廣告收入占比98%，經調整凈利潤3,400萬元，利潤率1.3%。
　　1H25收入加速增長：1H25總收入為17.1億元，同比增39%，對比1H24/2H24增速為18%/33%，收入增速提速，其中99%收入來自移動廣告。移動廣告收入同比增43%，快于國內手游市場流水增長（+17%，游戲工委）。毛利同比增29%至1.8億元，毛利率為10.3%，同比下降0.8個百分點，主要因分發(fā)渠道費用增加。經營利潤7,000萬元，同比增11%，凈利潤5,200萬元，同比增10%，凈利潤率3%，略低于去年同期的3.8%，主要因主動增加海外營銷投放。
　　海外業(yè)務進展：1H25海外收入為4,187萬元，同比增4.4倍，環(huán)比增70%，占總收入2.4%。管理層指引下半年海外收入增速較上半年加速，全年海外收入占比有望提升至7%，未來3年海外收入占比目標為提升至30%。當前海外主要服務蘋果、小米，未來新平臺擬支持Meta/Google/TikTok等生態(tài)的廣告投放。
　　與阿里云達成AI+營銷戰(zhàn)略合作：公司在9月1日公告與阿里云達成為期3年的合作備忘錄，雙方將在AI+營銷、及手機終端智能體領域合作。1）AI營銷：接入通義千問，實現(xiàn)投放全鏈路自動化，廣告分發(fā)智能化，實時競價及預算調整，提升廣告投放ROI。2）AI終端智能體：端側大模型數(shù)據(jù)服務、數(shù)據(jù)接口標準制定、智能服務分發(fā)等。
　　股份回購+管理層增持：公司在2025年7月宣布上限為2億港元的回購計劃，截至9月5日，公司已回購2,181萬股，合計1,765萬港元，平均回購價格0.81港元/股。9月5日，公告管理層高弟男、蔣宇通過公開市場交易各自增持30萬股股份。
　　財務前景：根據(jù)公司2025年戰(zhàn)略發(fā)布會及業(yè)績電話會信息，公司指引2025年收入預計為38-40億元，隱含全年收入增速45%-52%，及下半年收入增速50%-64%。中期目標為2029年實現(xiàn)營收超100億元，隱含2024-2029ECAGR為31%。指引2025年毛利率10.5%，隱含毛利同比增超70%。
　　投資建議：我們認為，公司基本面進入新階段，收入及利潤前景均有明顯改善。同時，今年以來交易量明顯增加，市場關注度持續(xù)提升?，F(xiàn)價對應2025E市銷率約為0.47倍，對比匯量科技為1.7x 2025E，建議關注。
　　風險提示：利潤季節(jié)性波動；收入增速不及預期；海外拓展不及預期；渠道費用增加超預期而影響利潤率。