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核心觀點(diǎn)
　　天順風(fēng)能發(fā)布2025年半年報(bào)，2025H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.89億元，同比下降3.08%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.54億元，同比下降75.08%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.52億元，同比下降77.82%。公司二季度盈利承壓，主要是制造端盈利承壓，陸風(fēng)塔筒、海工、葉片毛利率均明顯下降，主要原因在于產(chǎn)能利用率不足，導(dǎo)致單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀鞠鄳?yīng)增加；發(fā)電業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定。2025H1公司綜合毛利率為20.87%，同比下降5.86pct；Q2單季度毛利率19%，同比環(huán)比均下降4.5pct；主要來(lái)自制造板塊盈利能力的大幅下滑。產(chǎn)能方面，公司廣東陽(yáng)江基地進(jìn)入投產(chǎn)沖刺階段，射陽(yáng)二期擴(kuò)建啟動(dòng)。
　　事件
　　天順風(fēng)能發(fā)布2025年半年報(bào)，2025H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.89億元，同比下降3.08%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.54億元，同比下降75.08%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.52億元，同比下降77.82%。2025Q2單季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.63億元，同比增長(zhǎng)4.82%，環(huán)比增長(zhǎng)36.40%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.18億元，同比下降73.11%，環(huán)比下降49.01%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.21億元，同比下降74.70%，環(huán)比下降30.35%。
　　點(diǎn)評(píng)
　　公司二季度盈利承壓，主要是制造端盈利承壓，陸風(fēng)塔筒、海工、葉片毛利率均明顯下降，主要原因在于產(chǎn)能利用率不足，導(dǎo)致單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀鞠鄳?yīng)增加；發(fā)電業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定。2025H1公司綜合毛利率為20.87%，同比下降5.86pct；Q2單季度毛利率19%，同比環(huán)比均下降4.5pct；主要來(lái)自制造板塊盈利能力的大幅下滑。
　　2025H1海工類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入2.07億元，同比增長(zhǎng)124.40%，受產(chǎn)能利用率不足等因素影響，該業(yè)務(wù)毛利率為-3.94%，同比下降13.98個(gè)百分點(diǎn)，仍處于虧損狀態(tài)。
　　為平衡風(fēng)電波動(dòng)，公司利用通州灣基地優(yōu)勢(shì)，拓展海洋油氣平臺(tái)、特種船舶等高附加值業(yè)務(wù)，以期提升產(chǎn)能利用率和盈利穩(wěn)定性。目前公司相關(guān)項(xiàng)目三峽青洲五、七，中廣核帆石一等項(xiàng)目進(jìn)入交付期。
　　陸上裝備業(yè)務(wù)包含陸上塔筒及葉片業(yè)務(wù)，葉片毛利率降幅最為明顯。風(fēng)塔及相關(guān)產(chǎn)品上半年實(shí)現(xiàn)收入8.10億元，同比增長(zhǎng)33.10%，但毛利率下降至3.89%，同比下降4.32pct；葉片類產(chǎn)品收入3.64億元，同比大幅下滑53.82%；毛利率為-14.04%，同比下降24.16pct。
　　發(fā)電業(yè)務(wù)：2025H1發(fā)電業(yè)務(wù)收入6.93億元，同比增長(zhǎng)4.67%，毛利率維持在65.53%的高位，同比基本持平。公司累計(jì)在運(yùn)風(fēng)電場(chǎng)1583.8MW；此外，公司已獲取1180MW風(fēng)電項(xiàng)目指標(biāo)，正在同步建設(shè)6個(gè)風(fēng)電場(chǎng)和4個(gè)儲(chǔ)能站，其中河南濮陽(yáng)200MW項(xiàng)目預(yù)計(jì)年內(nèi)并網(wǎng)。
　　產(chǎn)能方面，公司廣東陽(yáng)江基地進(jìn)入投產(chǎn)沖刺階段，射陽(yáng)二期擴(kuò)建啟動(dòng)。
　　公司2025H1在建工程為13.25億元，較2024年末新增在建工程8.07億元，主要系公司濮陽(yáng)天業(yè)風(fēng)電場(chǎng)、京山風(fēng)電場(chǎng)以及陽(yáng)江海工基地、德國(guó)海工基地本期投入增加所致，相關(guān)產(chǎn)能建設(shè)仍在推進(jìn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2025、2026、2027年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為59.4、57.7、69.7億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為3.4、7.1、10.1億元，對(duì)應(yīng)PE估值分別為40.6、19.5、13.7倍，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　1、風(fēng)電規(guī)劃政策推動(dòng)不及預(yù)期；
　　2、風(fēng)電項(xiàng)目推動(dòng)不及預(yù)期：風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)體量、建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期將影響行業(yè)大規(guī)模發(fā)展；
　　3、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致環(huán)節(jié)盈利能力受損：風(fēng)電行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，若行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，進(jìn)一步激烈的價(jià)格戰(zhàn)將導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)企業(yè)盈利受損；
　　4、行業(yè)降本不及預(yù)期：風(fēng)電大規(guī)模發(fā)展還需要依賴上游各零部件降本，上游降本不及預(yù)期將影響風(fēng)電大規(guī)模推廣發(fā)展；
　　5、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)電上游原材料主要為鋼材等，鋼材等價(jià)格的大幅波動(dòng)可能對(duì)相應(yīng)企業(yè)盈利穩(wěn)定性造成影響。