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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　核心產(chǎn)品派格賓持續(xù)放量，益佩生已經(jīng)獲批即將貢獻(xiàn)增量，維持增持評(píng)級(jí)。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.11億元（+26.96%），歸母凈利潤(rùn)4.28億元（+40.60%），扣非歸母凈利潤(rùn)4.31億元（+30.68%）?？紤]公司收購(gòu)九天增大了研發(fā)費(fèi)用，我們調(diào)整2025-2026年預(yù)測(cè)EPS為2.69/3.62元（原為3.09/4.56元），新增2027年預(yù)測(cè)EPS為5.04元，參考可比公司，給予公司2025年估值37XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為99.41元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　長(zhǎng)效干擾素針對(duì)慢性乙肝治療的基石地位不斷加深，帶動(dòng)派格賓快速放量。公司持續(xù)參與、支持多個(gè)公益或科研項(xiàng)目，努力提升全人群的臨床治愈率。2024年3月，派格賓聯(lián)合NAs適用于臨床治愈成人慢性乙型肝炎的增加適應(yīng)癥上市許可申請(qǐng)獲藥監(jiān)局受理，我們認(rèn)為獲批后有望進(jìn)一步提升月均新患數(shù)量。未來(lái)，乙肝臨床治愈將趨于由不同機(jī)制藥物與干擾素、NAs進(jìn)行更具體的優(yōu)化和聯(lián)合，進(jìn)一步長(zhǎng)效干擾素的基石地位。
　　長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素已獲批，產(chǎn)品設(shè)計(jì)和服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)方面具有優(yōu)勢(shì)。2025年5月底，公司的長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素—益佩生獲批上市。該藥品通過(guò)劑量?jī)?yōu)化、修飾位點(diǎn)等構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)力，顯著提升細(xì)胞學(xué)活性，通過(guò)更好的藥物暴露與半衰期，顯著降低藥物劑量。在服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)方面，益佩生配套的智能電子注射筆除了具備基礎(chǔ)的隱針注射和劑量調(diào)節(jié)功能外，還整合了物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，可以智能識(shí)別藥物規(guī)格、批次及劑量，確保用藥準(zhǔn)確性。目前益佩生的銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)正在逐步搭建，隨著醫(yī)院準(zhǔn)入和醫(yī)保談判的推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)益佩生將逐步貢獻(xiàn)收入增量。
　　持續(xù)加大研發(fā)投入，橫縱向擴(kuò)充研發(fā)管線(xiàn)。為進(jìn)一步豐富公司在肝臟疾病預(yù)防和治療領(lǐng)域的管線(xiàn)布局，公司廣泛開(kāi)展合作，在肝炎治療、非酒精性脂肪肝、肝脂肪代謝及肝纖維化領(lǐng)域相關(guān)疾病的治療等，加速推進(jìn)多個(gè)肝病治療方向的技術(shù)合作項(xiàng)目。此外，基于技術(shù)布局的戰(zhàn)略考慮，2025年2月，公司對(duì)九天生物進(jìn)行收購(gòu)，獲得了AAV的研發(fā)能力，依托該平臺(tái)目前已有多個(gè)項(xiàng)目已獲批IND，覆蓋神經(jīng)、代謝、眼科、心血管等疾病領(lǐng)域。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。研發(fā)創(chuàng)新不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)