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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布25年中報(bào)，25H1，營(yíng)業(yè)收入4.88億元（+28.27%），歸母凈利潤(rùn)1.14億元（+44.85%），扣非凈利潤(rùn)1.06億元（+61.09%）。單25Q2，營(yíng)業(yè)收入2.58億元（+62.85%），歸母凈利潤(rùn)0.56億元（+136.70%），扣非凈利潤(rùn)0.53億元（+214.03%）。
　　評(píng)論：
　　國內(nèi)外同步發(fā)力，業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。25H1公司營(yíng)業(yè)收入同比增加28.27%，主要原因系公司國內(nèi)集采相關(guān)產(chǎn)品銷量持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)出口業(yè)務(wù)持續(xù)攀升。25H1公司歸母凈利潤(rùn)增速高于收入增速，主要原因系公司在內(nèi)部降本增效，同時(shí)強(qiáng)化核心業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力，內(nèi)外并舉推動(dòng)盈利能力穩(wěn)步提升。25H1公司計(jì)提信用減值損失和資產(chǎn)減值損失合計(jì)0.39億元（其中25Q2計(jì)提更多），若剔除減值損失計(jì)提帶來的影響，公司利潤(rùn)增速將會(huì)更快。
　　降本增效成果顯著，三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)下降。25H1公司銷售費(fèi)用率為19.74%（-9.59pct），銷售費(fèi)用金額同比-13.65%，研發(fā)費(fèi)用率為10.43%（-7.37pct），研發(fā)費(fèi)用金額同比-24.84%，管理費(fèi)用率為5.82%（+0.21pct）,管理費(fèi)用金額同比+33.24%，25H1三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)下降16.75pct，主要原因系公司加強(qiáng)銷售費(fèi)用精細(xì)化管理，同時(shí)對(duì)研發(fā)管理進(jìn)行優(yōu)化，提高了研發(fā)效率。25H1公司毛利率為67.09%，同比下降4.43pct，但由于公司降本增效成果顯著，25H1公司凈利率為23.48%，同比上升2.71pct。
　　持續(xù)投入研發(fā)，豐富產(chǎn)品體系。受益于公司長(zhǎng)期較高的研發(fā)投入，25H1公司在各產(chǎn)品線均取得重要進(jìn)展：在關(guān)節(jié)領(lǐng)域，公司取得了髖關(guān)節(jié)假體-生物型股骨柄、股骨柄近端組件、生物型全膝關(guān)節(jié)假體、肩關(guān)節(jié)假體、指關(guān)節(jié)假體等產(chǎn)品注冊(cè)證，在脊柱領(lǐng)域，公司取得了脊柱鈦纜、自穩(wěn)定型椎間融合器、非融合棘突植入物、椎板固定板系統(tǒng)等產(chǎn)品注冊(cè)證，在運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)領(lǐng)域，公司取得了聚醚醚酮敲入式免打結(jié)錨釘、可調(diào)節(jié)帶袢鈦板、聚醚醚酮帶線錨釘?shù)犬a(chǎn)品注冊(cè)證，在口腔領(lǐng)域，公司取得了牙種植體系統(tǒng)、基臺(tái)系統(tǒng)、光固化玻璃離子水門汀、牙齒漂白貼等產(chǎn)品注冊(cè)證，在手術(shù)機(jī)器人領(lǐng)域，公司取得了單髁膝關(guān)節(jié)置換手術(shù)導(dǎo)航系統(tǒng)產(chǎn)品注冊(cè)證。
　　投資建議：綜合考慮到集采加速國產(chǎn)替代、人口老齡化推動(dòng)國內(nèi)骨科手術(shù)量持續(xù)較快增長(zhǎng)、海外業(yè)務(wù)快速拓展等因素，我們預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為2.4、3.1、3.9億元（25-27年原預(yù)測(cè)值為2.2、2.8、3.5億元），對(duì)應(yīng)PE分別為40、31、25倍。根據(jù)DCF模型測(cè)算，給予公司整體估值124億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)約32元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、集采后價(jià)格下降、市場(chǎng)份額下滑風(fēng)險(xiǎn)；2、新業(yè)務(wù)放量不達(dá)預(yù)期；3、海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期。