>> 長江證券-三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：經(jīng)濟增長要看多長？-251020
| 上傳日期： |
2025/10/21 |
大?。?/td>
| 1170KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
于博,劉承昊 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
事件描述
2025年10月20日，國家統(tǒng)計局公布三季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)，三季度實際GDP同比增長4.8%，9月工業(yè)增加值同比增長6.5%，社會消費品零售總額同比增長3.0%，固定資產(chǎn)投資完成額同比增長-6.8%。
事件評論
看季度增長，完成5%增長目標概率仍高。三季度GDP實際同比增長4.8%，前三季度GDP實際同比增長5.2%。參考去年四個季度GDP不變價的權重可知，只要四季度GDP實際同比達到4.48%，就可以順利實現(xiàn)全年5%的增長目標。這一同比增速表現(xiàn)為2023年三季度以來單季度最低，似乎實現(xiàn)難度不大。但從環(huán)比來看，同比增速對應的四季度GDP實際季調(diào)環(huán)比增速約為1.11%，略高于2024年二季度、2025年二季度、2025年三季度，略低于2025年一季度。以綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)來對標季調(diào)環(huán)比，若四季度生產(chǎn)還能整體改善，GDP季調(diào)環(huán)比仍有可能小幅回升?？偟膩砜?，完成5%增長目標的概率仍在。
看中期盈利，產(chǎn)銷均衡帶動價格改善，但節(jié)奏仍偏慢。若關注企業(yè)盈利的改善上，也能看到經(jīng)濟數(shù)據(jù)中有兩方面的積極信號。一方面，三季度工業(yè)產(chǎn)銷更趨于平衡，三季度工業(yè)產(chǎn)能利用率回升至74.6%，同比降幅收窄；工業(yè)產(chǎn)銷率均值回升至96.8%，同比轉(zhuǎn)正。另一方面，三季度名義GDP同比增長3.7%，GDP平減指數(shù)當季同比回升至-1.02%（二季度-1.2%），反映整體通脹有所改善。但也要看到，價格的改善沒能對沖量的下滑，名義GDP同比增速下滑的壓力仍在。由此來看，企業(yè)盈利的改善不僅依賴于產(chǎn)銷均衡，仍需要量的合理增長作為支撐。
回歸短期來看，10月量的增長面臨高基數(shù)挑戰(zhàn)。9月生產(chǎn)明顯好于需求，工業(yè)增加值同比增速回升至6.5%，與PMI生產(chǎn)加速擴張表現(xiàn)一致。但需求側，僅有出口同比增速回升，內(nèi)需的投資和消費增速雙雙下滑。固投方面，估算9月固投同比增速降至-6.8%，全年固投累計同比增速已經(jīng)轉(zhuǎn)負至-0.5%，為2020年8月以來最弱。9月固投增速下滑，從支出來看主要受施工實物量下滑影響（建筑安裝工程增速回落），分領域看同時受到制造業(yè)投資下滑和地產(chǎn)投資下滑的影響。三大項中，僅有基建同比增速回升至-4.6%，交運、水利投資改善，電力投資增速轉(zhuǎn)負。消費方面，9月社零同比增速降至3%，餐飲收入同比增速下滑，商品零售中可選消費同比增速下滑均是拖累。展望10月，需求側的壓力可能加大。去年10月，在9月24日出臺的一攬子政策的支持和出口搶運的支撐下，內(nèi)外需同比增速均顯著走高。從當前高頻數(shù)據(jù)看，10月需求下滑壓力可能較大。出口方面，10月出口發(fā)運量同比增速下滑，沿海某港出口金額同比由正轉(zhuǎn)負。消費方面，支撐社零增長35%以上的耐用消費品銷量同比增速下滑，汽車、家電銷量增速均有轉(zhuǎn)負跡象；而與餐飲收入增速關聯(lián)度較高的商圈人流增速也偏低；“十一”假期期間商務部監(jiān)測的重點零售和餐飲企業(yè)收入同比增速也是自2023年以來，有記錄的長假中表現(xiàn)最弱的。投資方面，節(jié)后建筑實物量恢復不快，水泥、混凝土、螺紋需求同比增速暫弱于9月表現(xiàn)。而從地產(chǎn)成交來看，10月新房、二手房成交面積同比增速由漲轉(zhuǎn)跌的概率較大。
如果需求下滑的影響泛化，逆周期政策發(fā)力仍是經(jīng)濟行穩(wěn)致遠的必要條件。一方面，需求弱，可能傳導到生產(chǎn)。在10月旺季結束以后，若訂單持續(xù)偏差，則生產(chǎn)有隨需求收縮的可能。另一方面，需求弱，可能阻礙價格持續(xù)改善，進而影響盈利。若反內(nèi)卷政策控產(chǎn)量政策保持當前溫和姿態(tài)，需求下滑可能使得大宗品價格二次滑落。從大宗價格遠月期貨合約價格來看，PPI同比改善的預期逐月下滑，投資者開始定價年內(nèi)大宗價格由漲轉(zhuǎn)跌?？偨Y而言，盡管前三季度為實現(xiàn)全年目標奠定了良好基礎，但四季度經(jīng)濟并非沒有壓力，為避免供需共振收縮、量價共振下行，逆周期政策發(fā)力仍有必要。財政提前下達5000億地方債發(fā)行額度，印證宏觀政策托底的態(tài)度不變。關注未來需求下行斜率變化時，貨幣政策和需求側政策的邊際變化。
風險提示
1、外部經(jīng)濟環(huán)境波動性放大；2、政策相機抉擇仍有不確定性。
|
|
