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泡泡瑪特公布3Q25最新業(yè)務(wù)狀況（未經(jīng)審計(jì)），營(yíng)收同增245-250%，較H1204%的增長(zhǎng)進(jìn)一步提速，其中中國(guó)、海外收入分別同增185-190%/365-370%，毛絨產(chǎn)能放量、歐美/日韓/澳洲等多地破圈及新銳IP成長(zhǎng)帶來(lái)強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)，Q2預(yù)售的收入確認(rèn)亦有貢獻(xiàn)。展望后續(xù)，Q4旺季新品儲(chǔ)備豐富，有望啟動(dòng)新一輪銷售熱度及全球粉絲破圈，強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)IP持續(xù)性的信心，IP集團(tuán)化、區(qū)域多元化戰(zhàn)略為中長(zhǎng)期成長(zhǎng)提供核心支撐，維持“買入”評(píng)級(jí)，繼續(xù)重點(diǎn)推薦。
　　毛絨產(chǎn)能爬坡助力多元IP打造爆品，驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)業(yè)績(jī)高增
　　Q3 Labubu毛絨3.0持續(xù)旺銷，毛絨交付能力環(huán)比Q2提升110%+，大幅提升需求滿足率。此外，星星人毛絨、mini Labubu、SP毛絨三代等熱門新品旺銷，拓寬新場(chǎng)景、新IP增量。分渠道看，1）線下渠道：公司預(yù)計(jì)Q3營(yíng)收同增130-135%，考慮到今年公司控制線下開店節(jié)奏，店數(shù)增長(zhǎng)趨緩，我們預(yù)計(jì)Q3平均店效延續(xù)翻倍以上增長(zhǎng)，維持在Q2高水平；2）線上渠道：公司預(yù)計(jì)Q3銷售額同增300-305%，我們測(cè)算線上滲透率或達(dá)45-50%，超歷史峰值，主因公司應(yīng)對(duì)需求激增，通過(guò)直播、預(yù)售等優(yōu)化購(gòu)買體驗(yàn)，我們預(yù)計(jì)Q2預(yù)售發(fā)貨的收入確認(rèn)、港澳臺(tái)地區(qū)線上較快滲透亦有貢獻(xiàn)。
　　北美拓店速度繼續(xù)領(lǐng)跑，亞太熱度向更多區(qū)域蔓延
　　分區(qū)域看，公司預(yù)計(jì)Q3亞太、美洲、歐洲&其他地區(qū)營(yíng)收分別同增170-175%/1265-1270%/735-740%，我們測(cè)算占海外營(yíng)收比重分別約50%/40%/10%，新開店分別約6/10/4家，保持較快節(jié)奏。1）亞太：25Q3在高基數(shù)上仍實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)平均店效、線上滲透率環(huán)比Q2均明顯提升，GoogleTrend顯示日韓、澳洲等地在今年6-9月均出現(xiàn)首次熱度爆發(fā)（vs東南亞各國(guó)在24Q2-Q3陸續(xù)出圈），成為驅(qū)動(dòng)Q3業(yè)績(jī)的新引擎；2）北美、歐洲持續(xù)快速破圈，我們測(cè)算Q3收入環(huán)比Q2分別約增長(zhǎng)50%+/120%+，后續(xù)圣誕旺季銷售值得關(guān)注，如SP x星期三聯(lián)名吊卡作為北美限定吸引高度關(guān)注。
　　Q4旺季新品值得期待，平臺(tái)勢(shì)能升級(jí)助力長(zhǎng)青IP打造
　　我們看好Q4延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)及中長(zhǎng)期廣闊空間，建議關(guān)注的催化因素：1）旺季新品增強(qiáng)信心：此前市場(chǎng)擔(dān)心二手價(jià)及討論度下降，我們認(rèn)為討論度理應(yīng)隨重磅產(chǎn)品周期張弛有度，不應(yīng)過(guò)度擔(dān)憂短期波動(dòng)。9月底以來(lái)二手價(jià)格已穩(wěn)定在健康水平。Q4海外旺季節(jié)日新品準(zhǔn)備更加充分，10.9萬(wàn)圣主題Why So Serious上線后快速售罄，周年紀(jì)念、圣誕新品有望引燃粉絲熱度；2）估值切換：26年業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)充足，毛絨產(chǎn)能放量賦能更多IP破圈，海外拓店仍處早期，星星人、Crybaby等新銳IP梯隊(duì)持續(xù)驅(qū)動(dòng)；3）多元化業(yè)務(wù)創(chuàng)新：平臺(tái)勢(shì)能再上新臺(tái)階，全球頂級(jí)IP/品牌合作資源日益豐富，甜品、飾品、動(dòng)畫等多元布局拓寬業(yè)務(wù)邊界，為打造長(zhǎng)青IP營(yíng)造強(qiáng)大運(yùn)營(yíng)生態(tài)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到公司預(yù)售發(fā)貨的收入貢獻(xiàn)超預(yù)期及亞太地區(qū)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，上調(diào)2025-27年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)17%/9%/7%至135/185/237億元。參考可比公司26年一致預(yù)期PE中值23x，考慮公司高成長(zhǎng)性持續(xù)兌現(xiàn)及全球IP影響力擴(kuò)大，給予公司26年目標(biāo)PE 27x（前值29x，考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化），上調(diào)目標(biāo)價(jià)至410港元（前值：396港元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀消費(fèi)需求弱，境外拓展不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，測(cè)算數(shù)據(jù)誤差。