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事件：愛瑪科技發(fā)布2025年三季度報(bào)告。2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入210.93億元（同比+20.8%），歸母凈利潤19.07億元（同比+22.8%），扣非歸母凈利潤18.34億元（同比+26.8%）；25Q3實(shí)現(xiàn)收入80.62億元（同比+17.3%），歸母凈利潤6.95億元（同比+15.2%），扣非歸母凈利潤6.51億元（同比+17.6%）。
　　三季度經(jīng)營業(yè)績增速環(huán)比放緩，或主要系新舊國標(biāo)切換。公司25Q3經(jīng)營業(yè)績增速環(huán)比25Q2有所放緩，我們認(rèn)為原因可能是新舊國標(biāo)切換所致，具體而言，9月1日開始企業(yè)只能生產(chǎn)新國標(biāo)產(chǎn)品，不再被允許生產(chǎn)舊國標(biāo)產(chǎn)品。一方面從終端市場反饋看，當(dāng)前各品牌門店上架新國標(biāo)車型較為有限，主要售賣舊國標(biāo)存貨，因此我們預(yù)計(jì)9月品牌方出貨量或有所承壓，而另一方面消費(fèi)者需要時(shí)間適應(yīng)新國標(biāo)產(chǎn)品，短期或存在觀望情緒，因此我們預(yù)計(jì)25Q4銷售情況可能偏淡。價(jià)格帶方面，我們預(yù)計(jì)公司單車ASP有望持續(xù)提升，一方面公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，中高端車型占比有望提升，另一方面，新國標(biāo)對塑料質(zhì)量占整車質(zhì)量的比例提出要求，意味著新國標(biāo)產(chǎn)品可能通過材料升級提高單車ASP。
　　推出高端電摩品牌SCOOX零際，打造增長新曲線。公司在報(bào)告期內(nèi)推出高端電摩品牌SCOOX零際，并于9月4日舉辦經(jīng)銷商座談會，現(xiàn)場全部經(jīng)銷商100%簽署合作意向，彰顯出對品牌發(fā)展的信心。目前零際品牌已在上海、廣州、成都等多城市開展線下用戶活動和產(chǎn)品品鑒會，深度融合騎行文化、共創(chuàng)社區(qū)與用戶體驗(yàn)。我們認(rèn)為，零際品牌旗下產(chǎn)品有望在產(chǎn)品設(shè)計(jì)與騎行質(zhì)感方面展現(xiàn)出明顯差異化優(yōu)勢，滿足高端用戶需求。10月28日，零際品牌將在北京舉辦X7新品發(fā)布會。
　　毛利率有所提升，營運(yùn)能力保持穩(wěn)定。2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)毛利率18.8%（同比+1.4pct），期間費(fèi)用方面，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.8%/2.5%/2.6%/-0.6%，分別同比+0.2pct/持平/持平/+0.6pct。25Q3公司實(shí)現(xiàn)毛利率18.0%（同比+1.2pct），銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.6%/2.6%/2.4%/-0.6%，分別同比+0.7pct/+0.3pct/持平/+0.3pct。營運(yùn)能力方面，公司2025年前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約12.5天，同比增加約2.5天；現(xiàn)金流方面，公司2025年前三季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動所得現(xiàn)金凈額55.69億元。
　　盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為23.7/27.2/31.9億元，PE分別為12.0X/10.4X/8.9X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)疲軟、行業(yè)競爭加劇、新品推廣不及預(yù)期。