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事項(xiàng)：
　　蘇泊爾發(fā)布2025年三季報(bào)，公司2025Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收54.2億元，YoY-2.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.3億元，YoY-13.4%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)4.1億元，YoY-14.5%。
　　評(píng)論：
　　營(yíng)收端外銷承壓，內(nèi)銷穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司2025Q3營(yíng)收YoY-2.3%，我們認(rèn)為主要受海外業(yè)務(wù)承壓影響，而內(nèi)銷預(yù)計(jì)表現(xiàn)穩(wěn)健。根據(jù)奧維羅盤(pán)數(shù)據(jù)，2025Q3蘇泊爾炒鍋、電壓力鍋、高壓鍋、電飯煲銷售額同比+11.1%/+0.5%/+20.0%/+5.9%。內(nèi)銷穩(wěn)健增長(zhǎng)。而海外業(yè)務(wù)受關(guān)稅擾動(dòng)以及海外需求波動(dòng)影響，主要客戶SEB業(yè)績(jī)目標(biāo)下調(diào)，導(dǎo)致訂單有所減少，表現(xiàn)承壓。預(yù)計(jì)外銷業(yè)務(wù)全年收入增長(zhǎng)或同比持平。
　　內(nèi)銷均價(jià)有所提升，毛利率表現(xiàn)穩(wěn)定。公司2025Q3毛利率23.9%，同比持平，表明公司在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，以及外銷訂單波動(dòng)的背景下保持毛利率高韌性。根據(jù)奧維羅盤(pán)數(shù)據(jù)，2025Q3蘇泊爾炒鍋、電壓力鍋、高壓鍋、電飯煲的線上均價(jià)同比+13.5%/+15.5%/+12.9%/+8.6%。內(nèi)銷均價(jià)提升利好毛利率表現(xiàn)。另外，值得注意的是，受會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變動(dòng)影響，不屬于單項(xiàng)履約義務(wù)的保證類質(zhì)量保證產(chǎn)生的預(yù)計(jì)負(fù)債，應(yīng)計(jì)入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本和其他業(yè)務(wù)成本，不再計(jì)入銷售費(fèi)用，這對(duì)2024Q3的毛利率和銷售費(fèi)用率產(chǎn)生影響。經(jīng)計(jì)算，2024Q3毛利率從24.6%調(diào)整為23.9%，銷售費(fèi)用率從9.5%調(diào)整為8.9%，影響幅度為0.6pct。
　　營(yíng)銷費(fèi)用增加，凈利率表現(xiàn)有所承壓。公司2025Q3凈利潤(rùn)率7.9%，YoY-1.0pct，公司凈利潤(rùn)率有所下降，主要受銷售費(fèi)用率提升影響，公司2025Q3銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為10.4%/1.6%/2.3%/-0.1%，YoY+1.5pct/-0.2pct/+0.1pct/-0.2pct。外銷承壓背景下，公司加大內(nèi)銷營(yíng)銷投入，使銷售費(fèi)用有所提升，凈利潤(rùn)率因此有所承壓。
　　投資建議：公司作為國(guó)內(nèi)小家電龍頭企業(yè)，近年來(lái)渠道變革成效顯著、產(chǎn)品創(chuàng)新持續(xù)滿足消費(fèi)者多元需求，小家電龍頭內(nèi)銷經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，短期受關(guān)稅擾動(dòng)。我們調(diào)整25-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為22.4/23.9/26.4億元（前值22.6/24.9/27.1億），25-27年對(duì)應(yīng)PE分別為17/16/15倍。采用DCF估值法，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至54.1元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：內(nèi)銷市場(chǎng)需求疲弱、新品開(kāi)拓不及預(yù)期、原材料價(jià)格上漲。