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業(yè)績簡評
　　公司于10月27日公布2025年三季度運(yùn)營情況。主品牌安踏三季度零售額同比錄得低單位數(shù)增長；FILA品牌同比錄得低單位數(shù)增長；其他品牌（不含2025年4月1日后新加入品牌）表現(xiàn)突出，零售額同比大增45%-50%，流水表現(xiàn)符合預(yù)期，公司下調(diào)安踏主品牌全年指引至低單位數(shù)，主要由于短期外部壓力以及內(nèi)部經(jīng)營調(diào)整，維持FILA全年中單位數(shù)和其他品牌40%的增長目標(biāo)。
　　經(jīng)營分析
　　主品牌Q3流水環(huán)比Q2基本持平。Q3安踏主品牌表現(xiàn)環(huán)比Q2平穩(wěn)，仍優(yōu)于行業(yè)整體。當(dāng)前終端銷售主要受到消費(fèi)環(huán)境疲弱以及公司內(nèi)部加盟渠道以及電商渠道調(diào)整，加盟渠道目前已改進(jìn)超100家門店，預(yù)計(jì)未來會持續(xù)推進(jìn)，電商方面新任電商負(fù)責(zé)人于6月到崗，仍處于產(chǎn)品和渠道的調(diào)整階段，品牌未對雙十一設(shè)置激進(jìn)目標(biāo)。新業(yè)態(tài)門店表現(xiàn)突出，其中安踏冠軍店店效較傳統(tǒng)店高出60%-70%，超級安踏店效超傳統(tǒng)店1倍。海外渠道方面目前進(jìn)入加速發(fā)展期，短期預(yù)計(jì)在東南亞和中東地區(qū)快速發(fā)展。
　　FILA流水穩(wěn)健，期待網(wǎng)球品類貢獻(xiàn)增量。FILA品牌Q3同比錄得低單位數(shù)增長，其中線下大貨增長低單位數(shù)，線上增長高單位數(shù)。9月FILA正式發(fā)布網(wǎng)球戰(zhàn)略和產(chǎn)品策略，續(xù)約中國網(wǎng)球公開賽并升級為獨(dú)家官方贊助商，并官宣中國首位網(wǎng)球代言人布林喬科特。截至Q3末庫銷比近6個(gè)月，仍處于健康水平。
　　新品牌矩陣延續(xù)高增。25Q3其他品牌繼續(xù)領(lǐng)跑集團(tuán)增長。其中迪桑特Q3增長30%；可隆增長達(dá)70%，勢頭強(qiáng)勁；MAIAACTIVE增長約45%。新并入的狼爪品牌目前處于整合調(diào)整期，公司正推動其組織架構(gòu)與戰(zhàn)略重構(gòu)，中長期有望復(fù)制集團(tuán)多品牌成功路徑。
　　公司下調(diào)安踏主品牌全年指引，期待26年公司增長提速。公司下調(diào)安踏主品牌全年指引至低單位數(shù)，主要由于短期外部壓力以及內(nèi)部經(jīng)營調(diào)整，維持FILA全年中單位數(shù)和其他品牌40%的增長目標(biāo)。我們認(rèn)為電商與經(jīng)銷商渠道調(diào)整為短期影響因素，待26年影響減弱后增長動能有望重新釋放。目前公司超級安踏/冠軍店定位清晰具備差異化優(yōu)勢，F(xiàn)ILA處于品牌轉(zhuǎn)型調(diào)整期，品牌經(jīng)營持續(xù)向好。其他品牌矩陣包括迪桑特、可隆、MAIA和狼爪等矩陣逐漸豐富，增長動能較強(qiáng)，我們持續(xù)看好公司發(fā)展前景。
　　盈利預(yù)測、估值與評級
　　我們認(rèn)為短期經(jīng)營調(diào)整與零售環(huán)境波動不改公司長期競爭優(yōu)勢，期待公司多品牌矩陣持續(xù)發(fā)力。我們預(yù)計(jì)2025-2027年EPS為4.67/5.25/5.84元；PE分別為16/14/13倍，維持買入評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、超級安踏等店效爬坡不及預(yù)期。