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事件：1-3Q2025年?duì)I收206.01億元同降5.06%；歸母凈利潤(rùn)8.10億元同降36.61%。Q3營(yíng)收70.32億元同增8.51%；歸母凈利潤(rùn)2.45億元同降26.58%。
　　收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，毛利率仍受競(jìng)爭(zhēng)影響下行：Q3收入同增8.51%主要系在需求疲軟的大環(huán)境下公司加大渠道拓展力度。Q3毛利率為24.80%同降4.12pct，或系在原材料價(jià)格基本持平的基礎(chǔ)上，競(jìng)爭(zhēng)激烈使得復(fù)價(jià)進(jìn)度延后。Q1-3期間費(fèi)用率16.61%同降1.96pct，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為8.59%/5.77%/1.66%，分別同比-1.71/+0.12/-0.27pct，降本降費(fèi)持續(xù)推進(jìn)。資產(chǎn)及信用減值損失6.88億元，減值損失率3.34%同增0.37pct；歸母凈利率同降1.96pct至3.93%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額4.16億元同比改善9.09億元；收現(xiàn)比99.5%同降0.4pct，付現(xiàn)比95.9%同降0.7pct。
　　國(guó)內(nèi)觸底海外可期，靜待明年盈利修復(fù)：國(guó)內(nèi)防水行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)趨緩，中小企業(yè)逐步退出市場(chǎng)，各頭部企業(yè)紛紛對(duì)民建、工建產(chǎn)品進(jìn)行復(fù)價(jià)。海外方面，公司加速布局美國(guó)、中東、中亞等區(qū)域，10月13日公司完成對(duì)智利建材超市Construmart S.A.100%股權(quán)收購(gòu)的交割，持續(xù)推進(jìn)供應(yīng)鏈、管理等多方面協(xié)同，結(jié)合其本地渠道大力拓展拉美市場(chǎng)。展望明年，計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)大幅釋放、競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化、需求觸底的基礎(chǔ)上，公司盈利能力有望修復(fù)。
　　投資建議：我們預(yù)測(cè)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為8.72/16.69/20.44億元，同比增速706%/91%/22%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.37/0.70/0.86元，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)3年P(guān)E分別35.93x/18.78x/15.34x，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)。