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25Q3收入及利潤(rùn)階段性承壓。
　　25Q1-Q3：營(yíng)業(yè)收入18.65億（-21%，括號(hào)內(nèi)為同比，下同），歸母凈利10.93億（-31%），扣非凈利9.76億（-36%）
　　25Q3：營(yíng)業(yè)收入5.66億（-21%），歸母凈利3.04億（-35%），扣非凈利2.55億（-42%）。其中非經(jīng)收益0.49億，主要來(lái)自對(duì)外投資公允價(jià)值變動(dòng)、以及專項(xiàng)獎(jiǎng)勵(lì)金。
　　我們認(rèn)為，業(yè)績(jī)承壓主要系公司產(chǎn)品矩陣處新老交替過(guò)渡期，核心系列嗨體、濡白等有所承壓；新品臻愛(ài)塑菲自25Q3上市，仍處爬坡期。
　　盈利能力：毛利率有所下降，費(fèi)用率提升，凈利率承壓
　　25Q1-Q3：毛利率/凈利率/扣非歸母凈利率分別為93.4%/59.4%/52.4%，同比分別-1.4pp/-7.4pp/-12.1pp。銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為12.4%/6.4%/12.7%，同比+3.7pp/+2.5pp/+4.8pp。
　　25Q3：毛利率/凈利率/扣非歸母凈利率分別為93.2%/55.9%/45.0%，同比分別-1.4pp/-8.7pp/-16.5pp。銷售/管理/研發(fā)費(fèi)率分別為15.4%/8.8%/14.3%，同比分別+6.4pp/+5.5pp/+5.7pp。
　　收購(gòu)REGEN，新品臻愛(ài)塑菲今年8月開售+全球化推進(jìn)。
　?、僬閻?ài)塑菲已于今年8月上市，產(chǎn)品采用PDLLA微球成分，具備多孔海綿狀微球結(jié)構(gòu)，看好發(fā)展?jié)摿Α?br>　　② REGEN在多國(guó)已有產(chǎn)品注冊(cè)，全球化布局有望加速。截至25年中報(bào)，REGEN旗下產(chǎn)品AestheFill（主要用于面部）、Powerfill（主要用于身體）分別已在全球35個(gè)和23個(gè)國(guó)家及地區(qū)獲批。
　　③肉毒等其他潛力單品有望上市。公司肉毒產(chǎn)品，以及米諾地爾搽劑均已提交發(fā)補(bǔ)，處審評(píng)階段，我們預(yù)計(jì)明年有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　盈利預(yù)測(cè)：考慮到醫(yī)美上游競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司產(chǎn)品矩陣處過(guò)渡期，業(yè)績(jī)階段性承壓，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年歸母凈利潤(rùn)為分別為14.71/17.18/19.87億元，同比-24.9% / +16.8%/ +15.7%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為33.0／28.2／24.4倍。明年起臻愛(ài)塑菲、肉毒素等潛力新品有望放量，期待拐點(diǎn)，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品上市和推廣不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；終端消費(fèi)環(huán)境承壓