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公司公布25年三季報(bào)：收入、歸母凈利、扣非歸母306.5、47.8、45.5億元（+2%、+10%、+7% yoy），其中單三季度收入、歸母凈利、扣非歸母94.0、11.4、10.9億元（-1%、+1%、-4% yoy）。行業(yè)承壓背景下公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健，充分彰顯經(jīng)營(yíng)韌性。我們看好云南白藥持續(xù)做強(qiáng)主業(yè)，提質(zhì)增效、穩(wěn)步前行，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　工業(yè)收入穩(wěn)健提升
　　9M25工業(yè)收入115.82億元（+8% yoy），我們預(yù)計(jì)全年收入有望維持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，其中公司1）藥品BG收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，白藥系列表現(xiàn)強(qiáng)勁，氣霧劑維持較高增速，膏劑、膠囊、創(chuàng)可貼、散劑收入均同比顯著增長(zhǎng)，特色品種表現(xiàn)亮眼（氣血康、參苓健脾胃、蒲地藍(lán)等）；2）健康品BG收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，云南白藥牙膏在牙膏品類市占率維持國(guó)內(nèi)第一，養(yǎng)元青收入穩(wěn)健增長(zhǎng)；3）中藥資源BG收入保持平穩(wěn)。
　　經(jīng)營(yíng)指標(biāo)穩(wěn)健
　　1）9M25公司銷售、管理、研發(fā)費(fèi)率12.1%、1.8%、0.8%（+1.1、+0.1、+0.0pct yoy），銷售費(fèi)率提升主因線上投入較多，管理研發(fā)投入穩(wěn)??；2）9M25公司應(yīng)收票據(jù)及賬款109億元（-4億元qoq），存貨58億元（-0.6億元qoq），貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)余額131億元（-13億元），資產(chǎn)負(fù)債率25.36%（-1.74% yoy），資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康向好；3）9M25公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額44.56億元（占同期凈利潤(rùn)93%），現(xiàn)金流狀況良好。
　　短中長(zhǎng)期重點(diǎn)研發(fā)項(xiàng)目齊頭并進(jìn)
　　我們看好公司研發(fā)有序推進(jìn)，持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣：1）短期：云南白藥、氣血康、宮血寧二次開(kāi)發(fā)進(jìn)行中，舒列安膠囊已完成前列腺炎臨床總結(jié)；2）中期：全三七片已完成II期，附枸固本膏III期已啟動(dòng)，氟比洛芬完成一致性評(píng)價(jià)，洛索洛芬鈉凝膠獲得IND許可；3）長(zhǎng)期：INR101（診斷核藥）已啟動(dòng)III期臨床，INR102（治療核藥）啟動(dòng)I期臨床，INR301（單抗）處于PREIND階段，AI及前沿科技研究在Cancer Cell和中國(guó)腫瘤臨床雜志發(fā)表研究成果。
　　維持“增持”評(píng)級(jí)
　　我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025-27年歸母凈利分別為52.7/58.3/64.4億元（+11%、+11%、+10% yoy），給予公司2026年22 x PE（考慮到公司業(yè)務(wù)多元化較可比公司26年19x均值有所溢價(jià)），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)71.85元（前值76.82元，基于25年26x PE和52.7億元利潤(rùn)），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境弱于預(yù)期，藥品經(jīng)營(yíng)環(huán)境不及預(yù)期。