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AI服務(wù)器龍頭，有望受益于AI算力需求增加，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　我們維持公司2025-2026年的歸母凈利潤預(yù)測(cè)為30.61、37.04億元，新增2027年預(yù)測(cè)為44.60億元，EPS為2.08、2.52、3.03元/股，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為33.4、27.6、22.9倍，考慮公司作為國內(nèi)AI服務(wù)器龍頭，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　Q3收入和凈利潤同比下滑，主要受H20漏洞后門事件影響
　　2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1206.69億元，同比增長44.85%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤14.82億元，同比增長15.35%。其中，Q3單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入404.77億元，同比下滑1.55%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.83億元，同比下滑1.34%。單季度收入和利潤下滑，我們判斷主要與H20算力芯片漏洞后門事件影響互聯(lián)網(wǎng)廠商采購有關(guān)。
　　存貨和合同負(fù)債均大幅增長，下游需求仍維持高景氣
　　Q3單季度公司銷售毛利率為5.62%，同比持平。銷售費(fèi)用率為0.76%，同比下降0.05個(gè)百分點(diǎn)；研發(fā)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率分別為2.42%和0.58%，同比提升0.03、0.18個(gè)百分點(diǎn)。此外，3季度末公司存貨為576.54億元，仍維持較高水平，較年初增長41.89%；合同負(fù)債為315.45億元，較年初增長178.99%。存貨和合同負(fù)債均大幅增長，說明下游需求仍維持高景氣。
　　互聯(lián)網(wǎng)廠商資本開支持續(xù)高增，AI服務(wù)器需求旺盛
　　2025年第二季度阿里云收入333.98億元，分部收入及來自外部客戶的收入均實(shí)現(xiàn)26%的增長，增速創(chuàng)三年新高；資本性支出達(dá)到386.76億元，同比增長220%。公司在業(yè)績會(huì)上表示，未來三年公司將按計(jì)劃和預(yù)期推進(jìn)3800億元的資本支出。二季度騰訊金融科技及企業(yè)服務(wù)（含云業(yè)務(wù)）收入555.36億元，單季度資本開支191億元，同比提升119%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)更新?lián)Q代風(fēng)險(xiǎn)、內(nèi)部治理風(fēng)險(xiǎn)。