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公司公布9M25業(yè)績(jī)：收入97.14億元，同增5.7%；歸母凈利潤(rùn)16.34億元，同增36.0%。其中三季度公司實(shí)現(xiàn)收入33.61億元，同增7.5%；歸母凈利潤(rùn)5.90億元，同增52.5%。公司9M25凈利高于我們預(yù)期的15.9億元，或由于3Q成本管控效果較為良好。展望之后，借助長(zhǎng)三角旺盛的民航出行需求，上海機(jī)場(chǎng)流量有望持續(xù)穩(wěn)步上漲，推動(dòng)公司盈利提升。公司免稅客單價(jià)恢復(fù)仍需觀察，需挖掘有稅零售、餐飲等流量變現(xiàn)潛力。維持“增持”。
　　3Q國(guó)際線流量較快提升，營(yíng)收增長(zhǎng)加速
　　3Q25旺季公司流量穩(wěn)步提升，浦東+虹橋旅客吞吐量達(dá)到3519萬(wàn)人次，同比提升6.4%。其中浦東機(jī)場(chǎng)3Q25旅客吞吐量達(dá)到2241萬(wàn)人次，同比提升7.9%，另外浦東的國(guó)內(nèi)和國(guó)際+地區(qū)線分別同比提升2.1%和16.0%，國(guó)際+地區(qū)線恢復(fù)至3Q19的101%。虹橋機(jī)場(chǎng)增速相對(duì)較慢，3Q25旅客吞吐量同增3.8%至1277萬(wàn)。公司整體流量增加仍較快，推動(dòng)3Q25營(yíng)收33.61億，同比增加7.5%，稍快于旅客量增速，其中來(lái)自免稅補(bǔ)充協(xié)議收入3Q為3.1億，同比上升17.6%，或由于國(guó)際線旅客增長(zhǎng)較快所致。
　　成本管控良好，盈利同比高速增長(zhǎng)
　　公司成本管控效果較為良好，經(jīng)營(yíng)杠桿繼續(xù)發(fā)揮作用。3Q25上海機(jī)場(chǎng)營(yíng)業(yè)成本24.51億，同比小幅提升1.1%，幅度明顯小于營(yíng)收漲幅，毛利潤(rùn)9.09億，同比提升29.6%（2.08億），毛利率27.1%，同比提升4.6pct。同時(shí)公司投資收益同增26.4%（0.56億）。最終公司3Q25歸母凈利潤(rùn)同比提升52.5%（2.03億）至5.90億。
　　盈利有望持續(xù)爬坡，變現(xiàn)能力有待進(jìn)一步挖掘
　　當(dāng)前公司流量持續(xù)穩(wěn)步回升，但仍受免稅扣點(diǎn)率下降及客單價(jià)恢復(fù)較慢的影響。展望之后，流量提升疊加經(jīng)營(yíng)杠桿，公司盈利有望持續(xù)爬坡，但免稅業(yè)務(wù)恢復(fù)仍需等待，需挖掘有稅、餐飲等流量變現(xiàn)潛力，未來(lái)2-3年公司盈利相比疫情前或仍將存在一定差距。同時(shí)需關(guān)注中期T3航站樓投產(chǎn)的成本增量以及對(duì)利潤(rùn)的拖累。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮公司國(guó)際線流量仍在較快增長(zhǎng)，我們小幅上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)(0.5%/0.4%/0.5%)至22.07/26.97/30.86億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.89/1.08/1.24元?；贒CF折現(xiàn)法，給予目標(biāo)價(jià)36.60元（WACC為10.5%不變，永續(xù)增長(zhǎng)率2.0%，目標(biāo)價(jià)前值36.50元），維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：免稅銷售不及預(yù)期、流量恢復(fù)不及預(yù)期、高峰時(shí)刻增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期、資本開支超預(yù)期