>> 華泰證券-隧道股份(600820)Q4投資收益影響有望減弱-251101
| 上傳日期： |
2025/11/1 |
大小： |
1141KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
方晏荷,黃穎,王璽杰 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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隧道股份發(fā)布三季報：2025年Q1-Q3實現(xiàn)營收343.95億元（yoy-19.83%），歸母凈利12.10億元（yoy-19.35%），扣非凈利9.83億元（yoy-24.26%）。25Q3實現(xiàn)營收123.74億元（yoy-16.73%，qoq+7.87%），歸母凈利4.83億元（yoy-32.47%，qoq+21.81%），低于我們的預(yù)期（7.43億元），主要是投資收益低于預(yù)期所致，主業(yè)利潤率顯著提升，預(yù)計Q4該影響有望減弱，維持“買入”評級。
25Q3投資收益減少拖累歸母利潤率，主業(yè)利潤顯著增長
9M25公司綜合毛利率15.90%，同比+4.24pct，其中25Q3毛利率16.80%，同比+11.35pct，環(huán)比+1.02pct。9M25期間費用率12.72%，同比+2.36pct，25Q3期間費用率14.55%，同比+4.37pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別同比+0.01/+0.99/+3.18/+0.18pct，研發(fā)投入增加導(dǎo)致費用同比增長42.66%。9M25實現(xiàn)投資收益4.05億元，同比減少11.85億元，其中25Q3實現(xiàn)投資收益0.97億元，同比減少13.9億元，主要系去年合/聯(lián)營企業(yè)持有股票價格上漲實現(xiàn)投資收益較多。9M25歸母凈利率3.52%，同比+0.02pct，25Q3歸母凈利率3.90%，同比-0.91pct，環(huán)比+0.45pct，我們認(rèn)為剔除投資收益波動，主業(yè)利潤顯著增長。
25Q3付現(xiàn)比提升較多，現(xiàn)金流同比凈流入減少
公司9M25經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流出3.57億元，同比少流入20億元，收現(xiàn)比118.7%，同比+13.6pct，付現(xiàn)比118.7%，同比+21.9pct。其中25Q3凈額41億元，同比少流入21億元，收現(xiàn)比123.2%，同比+6.3pct，付現(xiàn)比101.3%，同比+28.8pct，我們判斷或是由于項目執(zhí)行加快，付款流出較多所致。25Q3末資產(chǎn)負(fù)債率75.6%，同比-1.34pct，環(huán)比-0.42pct，有息負(fù)債率21.1%，同比-0.87pct，環(huán)比+0.24pct。
25Q3新簽訂單同比+16.6%，上海地區(qū)改善明顯
9M25公司新簽訂單690億元，同比+5.06%，其中25Q3新簽訂單228億元，同比+16.6%。分業(yè)務(wù)看，9M25核心施工主業(yè)新簽586億元，同比+2.85%，主要是占比較高的道路工程和房產(chǎn)工程訂單顯著增長，分別同比+117%/+72%；設(shè)計/運營業(yè)務(wù)新簽訂單34/65億元，同比-9.9%/+46.6%。
分地區(qū)看，上海市內(nèi)/上海市外/海外業(yè)務(wù)分別新簽訂單277/270/39億元，同比-4.1%/+7.1%/+35.4%，今年以來上半年上海地區(qū)對業(yè)務(wù)量有所拖累，Q3已顯著改善，較Q2新簽增速降幅收窄8.88pct，海外拓展表現(xiàn)強勁。
盈利預(yù)測與估值
考慮到公司一般前三季度利潤占比較小，Q4占比約50%左右，我們認(rèn)為Q4投資收益影響減弱，主業(yè)毛利率持續(xù)提升，利潤同比有望實現(xiàn)較好增長，維持公司25-27年歸母凈利潤為29.83/31.23/32.57億元。采用分部估值法，根據(jù)可比均值，給予公司25年施工/信息化運營/重資產(chǎn)運營（凈利分別為22.6/2.0/5.2億）8.5/32/13xPE，上調(diào)目標(biāo)價至10.3元（前值9.82元，對應(yīng)25年分部可比均值8/30/13xPE），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：施工訂單獲取不及預(yù)期；運營業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期
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