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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2025年三季報(bào)，25Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入24.3億元，同比+15.2%，歸母凈利潤(rùn)3.0億元，同比+10.5%；單季度來(lái)看，25Q3公司實(shí)現(xiàn)收入6.4億元，同比+22.3%，歸母凈利潤(rùn)0.8億元，同比+10.9%。
　　評(píng)論：
　　收入持續(xù)提速，表現(xiàn)超越預(yù)期。25Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入24.3億元，同比+15.2%，其中單Q3收入6.4億元，同比+22.3%，增速環(huán)比持續(xù)提速，我們認(rèn)為或與高熱天氣帶來(lái)下游需求回暖有關(guān)。分品類(lèi)看，冷凍柜內(nèi)銷(xiāo)在頭部冰淇凌客戶帶動(dòng)下預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，海外市場(chǎng)在低基數(shù)背景下仍然延續(xù)較高增勢(shì)；冷藏柜內(nèi)銷(xiāo)客戶份額逐步提升有望為公司帶來(lái)較高增長(zhǎng)，但外銷(xiāo)受美國(guó)關(guān)稅影響，我們預(yù)計(jì)在同期高基數(shù)下收入有所下滑；商超柜得益于近年零食量販店較為火熱，下游新的零售業(yè)態(tài)或?yàn)楣矩暙I(xiàn)較多增量；智能柜業(yè)務(wù)在淡季有望保持平穩(wěn)經(jīng)營(yíng)。
　　業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定，匯率擾動(dòng)盈利。25Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.0億元，同比+10.5%，其中單Q3歸母凈利潤(rùn)0.8億元，同比+10.9%，業(yè)績(jī)表現(xiàn)慢于收入增速。從費(fèi)用端看，25Q3公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為8.4%/4.1%/3.5%/1.1%，同比分別-2.6/-0.6/-0.5/+3.0pct，其中銷(xiāo)售費(fèi)用優(yōu)化推測(cè)與去年同期公司銷(xiāo)售隊(duì)伍拓展帶來(lái)的高基數(shù)有關(guān)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率增長(zhǎng)主要系當(dāng)期美元/印尼盾等外幣貶值。盈利能力方面，25Q3公司毛利率同比-0.4pct至29.3%，我們認(rèn)為主要系毛利率偏低的內(nèi)銷(xiāo)占比提升所致，綜合影響下公司25Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利率12.5%，同比-1.3pcts。
　　經(jīng)營(yíng)改善周期正在展開(kāi)，中期成長(zhǎng)性與彈性兼具。公司25Q3收入環(huán)比提速且業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，拐點(diǎn)向上邏輯進(jìn)一步驗(yàn)證，展望后續(xù)經(jīng)營(yíng)有望持續(xù)改善。一是盡管冷凍柜業(yè)務(wù)內(nèi)需仍然疲軟，但我們認(rèn)為在連續(xù)多個(gè)季度承壓背景下明年內(nèi)銷(xiāo)表現(xiàn)有望觸底反彈；二是公司冷藏柜客戶開(kāi)拓順利，伴隨后續(xù)客戶份額提升，營(yíng)收規(guī)?；?qū)⒕S持較高增長(zhǎng)，同時(shí)對(duì)標(biāo)冷凍柜發(fā)展盈利能力也有望同步提升；三是海外生產(chǎn)基地預(yù)計(jì)于25Q4部分生產(chǎn)線試生產(chǎn)，不僅能夠規(guī)避關(guān)稅不確定性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也有利于加速國(guó)際客戶開(kāi)拓，且外銷(xiāo)占比提升對(duì)盈利能力亦有正向拉動(dòng)，若國(guó)內(nèi)需求好轉(zhuǎn)則彈性更足。
　　投資建議：公司收入逐季提速，經(jīng)營(yíng)改善周期正在展開(kāi)，我們略微調(diào)整25/26/27年EPS預(yù)測(cè)至1.04/1.29/1.48元（前值1.04/1.27/1.47元），對(duì)應(yīng)PE為13/11/9倍。參考DCF估值法，維持目標(biāo)價(jià)18元，對(duì)應(yīng)26年14倍PE，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，下游行業(yè)需求不及預(yù)期