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事件：公司發(fā)布2025年三季報(bào)。前3季度營(yíng)收339.6億元，同比+3.23%、歸母凈利潤(rùn)-2.75億元，同比+40.24%。Q3營(yíng)收111億元，同比-18.9%、歸母凈利潤(rùn)-0.99億元，同比+39.6%。業(yè)績(jī)顯著減虧源自期間費(fèi)用下降及地租收入增加。
　　前三季度毛利率2.69%，同比-0.09pct，Q3單季毛利率1.32%，同比-1.36pct；Q3存貨較2024年末+1.5%；期間費(fèi)用率5.2%，創(chuàng)近10年同期新低。Q3財(cái)務(wù)費(fèi)用4.9億元，是并表合盛農(nóng)業(yè)的新低。
　　三季度，海南地區(qū)接連遭受臺(tái)風(fēng)“劍魚(yú)”、臺(tái)風(fēng)“麥德姆”影響，公告顯示，兩次臺(tái)風(fēng)預(yù)計(jì)分別造成干膠減產(chǎn)約0.25萬(wàn)噸、約0.28萬(wàn)噸。2024年公司干膠產(chǎn)量12.13萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)合計(jì)減幅4.4%。
　　根據(jù)海墾控股集團(tuán)承諾，在2025年12月31日前，海墾控股集團(tuán)將通過(guò)把全資子公司HSF(S)Pte.Ltd.所持的KM公司、ART公司全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給上市公司或無(wú)關(guān)聯(lián)第三方等方式解決潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。
　　4月，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《加快建設(shè)農(nóng)業(yè)強(qiáng)國(guó)規(guī)劃（2024－2035年）》。提出要推進(jìn)天然橡膠老舊膠園更新改造，加快建設(shè)特種膠園。同月，海南省發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化農(nóng)村改革扎實(shí)推進(jìn)鄉(xiāng)村全面振興的實(shí)施意見(jiàn)》，明確提出“建設(shè)30萬(wàn)畝標(biāo)準(zhǔn)化膠園，更新8.38萬(wàn)畝老齡低產(chǎn)受災(zāi)膠園”的目標(biāo)，標(biāo)志著海南天然橡膠全產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)邁入新階段。還是4月，洋浦國(guó)際智慧供應(yīng)鏈中心日前正式建成全國(guó)首個(gè)天然橡膠集散站。該中心1#庫(kù)是海南省目前唯一獲批天然橡膠期貨交割倉(cāng)資質(zhì)的倉(cāng)庫(kù)，為海南自貿(mào)港鏈接全球橡膠產(chǎn)業(yè)鏈注入強(qiáng)勁動(dòng)能。今年12月18日，海南全島執(zhí)行封關(guān)政策。作為土地資源綜合運(yùn)營(yíng)商，公司受益于海南土地價(jià)值的重估以及跨境資本流動(dòng)帶來(lái)的高息痛點(diǎn)解除。
　　當(dāng)前天然橡膠價(jià)格已經(jīng)進(jìn)入向上傾斜的底部箱體震蕩：箱體的下沿源自緩慢的供給收縮，人工成本的上漲速率決定箱體的傾向斜率，開(kāi)割意愿的臨界點(diǎn)在提升；箱體的上沿則受制于輪胎、汽車的產(chǎn)能優(yōu)化，下游的毛利收縮將制約短期橡膠的上方空間。
　　投資建議：考慮臺(tái)風(fēng)對(duì)公司干膠產(chǎn)量影響，以及今年下半年膠價(jià)較去年同期有所下降因素，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為524.7/633.3/795.2億元（前次550.2/664.2/834.1億元），歸母凈利潤(rùn)分別為2.13/5.03/11.75億元（前次3.03/6.2/11.27億元），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為119.8/50.7/21.7倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)、海南封關(guān)執(zhí)行力度不及預(yù)期、研報(bào)中使用的數(shù)據(jù)或信息更新不及時(shí)等風(fēng)險(xiǎn)。