>> 華泰證券-能源／基礎(chǔ)材料行業(yè)專題研究：中游磨底蓄勢(shì)，下游復(fù)蘇向好-251105
| 上傳日期： |
2025/11/5 |
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676KB |
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pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
莊汀洲,張雄 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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展望：26年有望迎來(lái)上行起點(diǎn)，關(guān)注內(nèi)外需韌性和格局改善品種
25年初以來(lái)地產(chǎn)等需求呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，家電產(chǎn)量、汽車銷量等數(shù)據(jù)保持增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，伴隨2025年以來(lái)行業(yè)資本開支增速顯著下降，疊加“反內(nèi)卷”有望助力供給端協(xié)同及落后產(chǎn)能出清，而內(nèi)需有望進(jìn)一步復(fù)蘇及出口亞非拉等支撐需求，大宗化工品有望逐步復(fù)蘇。油價(jià)長(zhǎng)期存在成本底部支撐，具備增產(chǎn)降本能力及天然氣增量的高分紅企業(yè)具有配置機(jī)遇，推薦中國(guó)石油（A/H）；大宗化工方面，關(guān)注制冷劑、異氰酸酯等格局率先優(yōu)化品種，以及有機(jī)硅/農(nóng)藥/PVA等供需面有望改善并帶來(lái)漲價(jià)彈性的品種，推薦巨化股份/魯西化工/華魯恒升/皖維高新；下游制品/精細(xì)品方面，食飼藥添加劑行業(yè)Q4需求旺季到來(lái)，以及原料成本改善助力盈利修復(fù)，推薦梅花生物/新和成；出口方面，國(guó)內(nèi)化工品具備成本優(yōu)勢(shì)和性價(jià)比，國(guó)內(nèi)輪胎依托性價(jià)比優(yōu)勢(shì)仍有望持續(xù)提升全球份額，推薦森麒麟/賽輪輪胎；高股息資產(chǎn)方面，伴隨資本開支下降等，主動(dòng)分紅意愿和能力或提升，磷資源有望維持至少3年高景氣，推薦云天化/中海石油化學(xué)。
9M25大宗周期品整體延續(xù)弱勢(shì)，25Q3部分板塊供需改善初現(xiàn)
25年以來(lái)原油價(jià)格中樞整體震蕩下行，行業(yè)成本端有所改善，但地產(chǎn)等需求偏弱疊加行業(yè)前期新增產(chǎn)能投放，大宗化工企業(yè)盈利處于磨底階段，下游制品/精細(xì)品受汽車、家電、電子、新能源等需求拉動(dòng)下盈利有所改善。25Q3受北半球成品油旺季需求等因素影響下，油價(jià)相對(duì)平穩(wěn)，庫(kù)存損失減少下油氣產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)比回暖，中游大宗化工整體仍處磨底階段，但部分產(chǎn)品改善趨勢(shì)初現(xiàn)，下游制品/精細(xì)品在成本改善和需求拉動(dòng)下盈利延續(xù)修復(fù)?；A(chǔ)化工&石油天然氣（華泰化工分類）505家上市企業(yè)9M25營(yíng)收/歸母凈利74760/3929億元，同比-5%/-6%，凈利率5.26%，同比-0.09pct；25Q3營(yíng)收/凈利25107/1273億元，同比-3%/+3%，環(huán)比+3%/+4%，凈利率5.07%，同比+0.27pct/環(huán)比+0.07pct。
9M25：下游制品業(yè)績(jī)改善，中游盈利磨底但蓄勢(shì)復(fù)蘇
1.石油石化：油價(jià)中樞震蕩下行下，油氣產(chǎn)銷/煉油/石化原料企業(yè)盈利承壓；2.化肥農(nóng)藥：全球農(nóng)業(yè)需求增長(zhǎng)以及海外訂單回升，農(nóng)藥盈利改善，化肥企業(yè)受益于出口價(jià)差擴(kuò)大，盈利同比增長(zhǎng)；3.氯堿相關(guān)：氟化工景氣延續(xù)高位，氯堿/硅化工因供需面不佳而盈利偏弱；4.塑料聚氨酯：供需面不佳致聚氨酯盈利承壓，家電與汽車需求帶動(dòng)以及成本端改善助力塑料制品/助劑盈利上升；5.電子材料：下游需求持續(xù)增長(zhǎng)，高端和精細(xì)化工領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)延續(xù)；6.消費(fèi)上游及其他：原料玉米等成本減壓下食藥添加劑盈利改善，輪胎等受關(guān)稅及內(nèi)需偏弱影響盈利略有承壓但仍處較好位置，新能源化學(xué)品需求回升助力盈利回暖。
25Q3：油氣產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)比修復(fù)，部分中下游板塊改善趨勢(shì)初現(xiàn)
1.石油石化：旺季需求支撐油價(jià)，庫(kù)存損失減少下油氣產(chǎn)銷/煉油盈利環(huán)比修復(fù)，成本承壓下石化原料盈利環(huán)比下滑；2.化肥農(nóng)藥：Q3磷肥出口疊加鉀肥上漲，磷化工/鉀肥盈利改善，氮肥煤化工/農(nóng)藥受農(nóng)業(yè)淡季影響盈利環(huán)比下行；3.氯堿相關(guān)：氟化工景氣延續(xù)高位，氯堿/硅化工盈利仍偏弱；4.塑料聚氨酯：反內(nèi)卷引導(dǎo)下產(chǎn)品價(jià)格有所回升，塑料制品/聚氨酯/膠粘劑盈利環(huán)比修復(fù)；5.電子材料：半導(dǎo)體、電子電器等需求支撐性較好，國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)延續(xù)；6.消費(fèi)上游及其他：出口需求修復(fù)以及成本壓力緩解，橡膠輪胎盈利環(huán)比改善，新能源化學(xué)品等在需求增長(zhǎng)下盈利同環(huán)比向好。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原油價(jià)格大幅波動(dòng)；化工品需求不及預(yù)期；新增產(chǎn)能釋放造成行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；新技術(shù)及新材料應(yīng)用進(jìn)展不及預(yù)期。
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